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Presupuestos 2023: críticas poco justificadas

octubre 27, 2022

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A mi juicio, las críticas a los Presupuestos Generales del Estado de 2023 que inciden en la imposibilidad de cumplir los objetivos de ingresos y déficit, en que conllevan un crecimiento del gasto previsto muy por encima de los que nos ha recomendado la Unión Europea y en su tono excesivamente expansivo están poco fundamentadas. Vayamos por partes.

El crecimiento previsto de los ingresos es muy moderado. Y lo es porque la recaudación efectiva del año en curso estará muy por encima de la cifra que maneja el Ministerio como base. Incluso en un escenario de crecimiento del PIB real por debajo del 1% en 2023, el objetivo es perfectamente factible. Las nuevas figuras tributarias y el crecimiento de los precios serían más que suficientes.

La meta de déficit público incluida en los presupuestos para el conjunto de Administraciones Públicas es creíble. Y lo es porque 2022 cerrará con un desequilibrio fiscal alrededor de -4,3%. De nuevo, la explicación se encuentra en el comportamiento de los ingresos tributarios. Alcanzar el -3,9% que se fijó en el Programa de Estabilidad aprobado en la primavera y en los Presupuestos supone un recorte menor.

Tercero, según la AIReF, el crecimiento del gasto computable para la aplicación de la recomendación de la Unión Europea será del 3,6%. Todavía no conocemos cuál será la cifra concreta que estipulará la comisión, pero la AIReF estima que se hallará en el intervalo 3,1%-5,1%. Es decir, lo más probable es que los presupuestos cumplan también en este frente con cierta holgura.

Finalmente, el Banco de España considera que el tono de la política fiscal será prácticamente neutral. No son unos presupuestos especialmente expansivos. De hecho, son los fondos del Mecanismo de Recuperación y Resiliencia los que van a permitir las mayores alegrías de gasto.

Dicho todo lo anterior, hay que aclarar que los presupuestos han dejado fuera el paquete fiscal compensatorio de los efectos de la crisis energética y de precios para 2023. Antes de fin de año, el Gobierno deberá concretar qué parte de las medidas vigentes se prorrogarán y qué nuevas actuaciones serán incluidas y financiadas con cargo al erario. El reto será definir un paquete que no ponga en peligro la sostenibilidad de las cuentas públicas españolas. Para ello, el Gobierno tendrá que seleccionar qué se queda fuera. Porque no parece posible prorrogarlo todo y añadir elementos como la ampliación el bono social y el térmico; u otras que se plantearán en las próximas semanas.

En esa obligada selección deberían priorizarse las actuaciones que se vuelcan en los hogares vulnerables y las empresas y ramas más castigadas; que son coherentes con el objetivo de la transición energética; y que no van en contra de las tendencias tributarias recomendables pergeñadas en el libro blanco de la reforma tributaria. Y quizá tendría sentido pensar en un plan de cobertura trimestral e ir adaptándolo a la evolución de los acontecimientos.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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España y la construcción europea

julio 28, 2022

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La respuesta fiscal de Europa a la pandemia pivotó sobre dos decisiones complementarias. La activación de la cláusula de salvaguarda del Pacto de Estabilidad y Crecimiento (PEC), que dejaba en pausa las reglas fiscales que limitan el déficit público, y la creación del programa extraordinario de compra de deuda. Los países pudieron gastar lo necesario y financiar sus enormes déficits. Acertamos de lleno en la estrategia, corroborando la idea de que la Unión Europea avanza en las crisis.

Aunque la invasión de Ucrania nos ha conducido a extender un año la pausa en la aplicación de las reglas, estamos ya en un momento de transición hacia una normalidad en la que los países deberán afrontar las restricciones que conllevan las reglas fiscales y el final del programa de compra extraordinario. Un escenario que hace escasos meses se antojaba particularmente difícil para España, por su elevado nivel de déficit estructural y deuda.

Afortunadamente, la aprobación del instrumento para la Protección de la Transmisión (TPI) y la dirección que parece va tomando la reforma en curso del PEC nos permiten ser más optimistas y abren la posibilidad de un futuro sin crisis de deuda soberana ni ajustes fiscales draconianos, muy diferente al que vivimos en la Gran Recesión. Europa aprende de sus errores y España se beneficia especialmente de ello.

Los españoles deberíamos hacer lo propio: valorar las implicaciones de lo que se ha aprobado; ser conscientes de la necesidad de que, finalmente, la nueva definición de las reglas fiscales vaya en línea con la declaración conjunta que hace unos meses hicieron los gobiernos de España y Países Bajos; y asumir de una vez la responsabilidad fiscal.

En los 43 ejercicios que median entre 1980 y 2022, en 30 hemos tenido un déficit público superior al 3% y solo en tres años hemos alcanzado superávit. Debemos aprovechar el apoyo europeo para hacer nuestros deberes sin agobio y en un horizonte temporal razonable, pero con rigor y coherencia. Los españoles debemos optar por un menú fiscal en el que gastos e ingresos encajen estructuralmente como lo hacen en la media de la UE-27, al menos.

En paralelo, debemos ser conscientes de que el TPI no es algo que alemanes u holandeses necesiten o les guste especialmente. Cierto que la inestabilidad financiera no le viene bien a nadie, pero la realidad es que nos están apoyando y favoreciendo. Como lo han hecho con los Fondos Next Generation EU. Por eso, creo que hay que medir muy bien las palabras cuando reaccionamos a propuestas comunitarias que no están pensadas para nosotros y que nos exigen sacrificios para ayudar a otros.

Por supuesto, hay que negociar, defender intereses y buscar equilibrios razonables. Pero hay que tener mucho cuidado con la retórica que usamos con nuestros socios y amigos. Sobre todo, sabiendo que en cuestión de meses se acordará ese nuevo marco de reglas fiscales, en el que nos jugamos bastante más que en otras cuestiones.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Economía de resistencia

marzo 28, 2022

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La espiral de costes de producción y de precios al consumo, junto con las disrupciones en las cadenas de suministros generadas por la multiplicación de paros en el transporte y otros sectores clave, han acrecentado los riesgos de manera alarmante. Sin embargo, diversos indicadores evidencian una importante capacidad de resistencia da la economía española, de modo que la estanflación no es el escenario más probable —a condición de que se maneje la situación con audacia—.

La capacidad de compra está muy mermada por la inflación, algo que en tiempos normales hubiera conducido inexorablemente a un desplome del consumo, de los mercados de exportación y del turismo (los consumidores de otros países también se enfrentan a una reducción de sus ingresos en términos reales). Sin embargo, la economía dispone de un importante amortiguador: el sobreahorro acumulado durante la pandemia. Esta bolsa de gasto latente se desinfla por causa del alza de los precios (se estima que el valor real de los depósitos bancarios de los españoles se ha reducido en cerca de 20.000 millones de euros como consecuencia de la inflación). Pero su volumen sigue siendo elevado permitiendo a los hogares sufragar una parte de sus compras de bienes y servicios. Prueba de ello, el ascenso del gasto con tarjetas, inalterable incluso después de la invasión de Ucrania –si bien los retrasos en el aprovisionamiento son ahora un escollo. El turismo extranjero da buenas sensaciones, con un incremento de las pernoctaciones desde el inicio de año, mientras que las reservas hoteleras para la temporada de verano alcanzan cotas que se aproximan a la era pre-covid.

La contención de los salarios y de los precios no energéticos es otro amortiguador de la crisis en ciernes, ya que distribuye el shock energético y evita una espiral inflacionista que abocaría a un fuerte deterioro de la competitividad. Gracias a ello, el dinamismo de las exportaciones se mantiene como uno de los principales activos de nuestro tejido empresarial. Los resultados registrados en el pasado ejercicio parecen prolongarse en el presente, con un alza de los salarios pactados hasta febrero del 2,3%, y un núcleo central de precios en el 3%. En paralelo, las ventas en el exterior siguen cosechando nuevos records, aunque bajo la amenaza de los cuellos de botella.

Por otra parte, parece que la ejecución de los fondos europeos está mejorando. Las convocatorias en el cierre del año totalizan cerca de 9.000 millones —el doble que en el otoño—. Y los PERTE empiezan a configurarse: los del vehículo eléctrico, energías renovales e industria agroalimentaria son relevantes de cara a la necesidad de transformar el modelo productivo.

Todo ello debería garantizar un crecimiento positivo para el resto de 2022, aunque menor que el 5,6% anticipado antes del conflicto en Ucrania. Pero esto solo ocurrirá bajo dos supuestos. En primer lugar, que se mantengan los precios energéticos en sus niveles actuales, algo que supone que las exportaciones de gas ruso no se interrumpan por completo. Si este fuera el caso, la economía centroeuropea podría entrar en recesión, y nuestra inflación se desbocaría aún más, debilitando los puntos de resistencia.

En segundo lugar, la política económica se enfrenta a la difícil tarea de evitar el cierre de negocios a raíz del encarecimiento de la electricidad y de los hidrocarburos, y a la vez preparar el cambio de modelo energético. Urge aligerar el impacto inmediato del shock, como en Francia, Italia y, con retraso, en España: se trata de evitar un desgarro del tejido productivo y no echar a perder el potencial de recuperación. Pero también son imperiosas reformas con miradas largas, para corregir ineficiencias en los mercados energéticos y no quedarse atrás en un ajuste del modelo energético que es ineludible. Unas reformas que además tendrían la virtud de limitar el coste presupuestario del plan de urgencia.

PIB | La economía creció un 5,1% en 2021, una décima más de lo avanzado en enero por el INE. Destaca el tirón del consumo privado y de la inversión en el cuarto trimestre, compensando la caída del consumo público (un retroceso que no se había registrado en los últimos seis años). La demanda externa también tuvo un buen comportamiento, impulsada por las exportaciones tanto de bienes como de servicios turísticos y no turísticos. Todos los sectores avanzaron en el cierre del año, sin alcanzar todavía los niveles anteriores a la pandemia, especialmente en la construcción.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Luces y sombras del crecimiento del PIB en el cuarto trimestre

enero 28, 2022

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Contabilidad Nacional Trimestral de España – 4T 2021

El crecimiento del PIB en el cuarto trimestre, un 2% en relación al trimestre anterior, muestra que, si bien la recuperación está en marcha, todavía es incompleta y desigual. Destaca el incremento de la inversión, sobre todo en maquinaria y bienes de equipo (un sólido 6,1% en el trimestre), en consonancia con la aceleración de la ejecución de los fondos europeos en el tramo final del año. Las exportaciones también evolucionan favorablemente ( 6,5%), fruto del tirón de las ventas de bienes en el exterior. Además, las empresas se están adaptando a la desorganización de la cadena de suministros acumulando inventarios para así suavizar los cuellos de botella.

Sin embargo, el consumo de las familias se resiente del repunte de inflación, y de su impacto negativo en la renta disponible de las familias. Así pues, pese a la mejora notable del mercado laboral, el gasto en consumo desciende (-1,2%), restando fuelle al rebote que se esperaba de la economía. Este descenso explica que la demanda interna solo aportara un punto al crecimiento del PIB, lo mismo que el sector exterior.

Con todo, la evolución de la economía en el tramo final del año deja el crecimiento del PIB en el 5% para el conjunto del 2021. Un resultado que mejora algunos de los vaticinios realizados tras los datos decepcionantes de la primera parte del ejercicio. Sin embargo, la recuperación es todavía incompleta y desigual en sectores tan importantes como el turismo y la automoción. Además, de cara a 2022, su robustez está condicionada por la persistencia de las presiones inflacionistas. Y por la aparición de nuevas incertidumbres en torno al contexto externo, entre las que destacan las tensiones geopolíticas y sus impactos en los mercados energéticos.

Consulta otros indicadores de la contabilidad nacional y del mercado laboral.

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Cuellos de botella

diciembre 7, 2021

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Tras un periodo de recuperación renqueante, algunos de los principales factores externos de inhibición podrían estar relajándose. Y, si bien otros, sobre todo de índole interna, siguen frenando el rebote, cabe esperar una cierta mejora.

Lo más destacable es que la espiral de costes de los principales recursos naturales que vertebran la economía global parece moderarse como consecuencia de un incremento providencial de la oferta en los países productores. En las últimas semanas, los precios evolucionan al unísono: tanto el petróleo (-13 dólares por Barril desde el máximo de octubre y con perspectivas favorables por la decisión de la OPEP de aumentar el bombeo), como los metales y los minerales (con una variación mensual en noviembre del -7%, según el índice compuesto del Banco Mundial), y el transporte marítimo (-15% en el índice global de fletes desde el máximo de septiembre hasta el 3 de diciembre). Incluso el gas parece haber quebrado su inquietante senda alcista (-9% registrado en el índice del Banco Mundial en el último mes).

Los efectos balsámicos deberían poco a poco trasladarse al aparato productivo y así aliviar los cuellos de botella que han lastrado la actividad. Las expectativas siguen sonriendo, como lo evidencia el índice de sentimiento económico de la Comisión Europea para la economía española (en noviembre se situó un 10% por encima de la media histórica, en leve descenso frente a octubre). Y las carteras empresariales están repletas de pedidos pendientes de realización, de ahí el frenesí en la contratación: la afiliación a la Seguridad Social encadena siete meses de crecimiento. En noviembre la creación de empleo alcanzó el máximo de la serie histórica para ese mes.

Fuentes: Comisión Europea, Markit Economics y Funcas.

Así pues, si bien el retraso en la llegada de suministros y su encarecimiento todavía entorpecen la recuperación, la situación podría mejorar en los próximos meses. Aunque con una importante excepción: el sector de la automoción, que se enfrenta a una crisis de abastecimiento de semiconductores, con pocas pintas de amainar a corto plazo. La OCDE, en sus últimas previsiones globales, estima que el tiempo medio de espera para el suministro de microchips se ha duplicado en lo que va de año.

Por tanto, todo apunta a que el balón de oxígeno aportado por la relajación de los cuellos de botella será desigual. También será frágil, porque su sostenibilidad depende de factores geopolíticos imprevisibles, como en los mercados energéticos dominados por oligopolios productores con estrechas conexiones con el poder ejecutivo. Además, la extensión de la variante Ómicron, fruto de la incapacidad del sistema multilateral para facilitar el acceso de la vacuna en los países pobres, y su corolario de nuevas restricciones de actividad y movilidad, complica considerablemente el escenario y pesará sobre la confianza del consumidor.

Por otra parte, si bien la primera ronda inflacionista de la era poscovid, es decir la que procede del encarecimiento de las materias primas, pierde fuerza, lo que pase de aquí en adelante depende de los efectos de segunda ronda. Y en particular del comportamiento de los sectores más intensivos en energía y otras materias primas. De momento esos efectos derivados son limitados, al menos en el caso de España: la inflación subyacente es un punto menos que en la zona euro, cuando a la inversa el IPC total crece un punto más.

Ante un entorno externo con algunas mejoras, pero todavía incierto, la atención se centra necesariamente en los factores internos —los más acuciantes para desatascar la recuperación en nuestra economía—. En este sentido el debate en torno al gasto financiado con los fondos europeos es saludable. Será imprescindible sin embargo examinarlo con lupa para no quedarse en las grandes cifras de ejecución, y centrarse en la calidad de los proyectos seleccionados. Y es que una orientación rápida y transformadora podría a la vez contribuir a aliviar los cuellos de botella e impulsar el potencial productivo del país.

AFILIACIÓN | El mercado laboral experimenta una notable mejora. En noviembre el número de afiliados a la seguridad social se incrementó en 139.000 personas, en términos desestacionalizados por Funcas. Este es el mejor resultado de la serie histórica para ese mes. Descontando los ERTE y los autónomos con prestación, el empleo efectivo sube en 180.000 personas, superando el nivel pre-covid. El número de afiliados en el sector privado no agrícola supera también el nivel prepandemia, aunque todavía no en términos efectivos, es decir corrigiendo por el efecto de los ERTE y de las prestaciones para autónomos.

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Las políticas españolas y las de Draghi

noviembre 29, 2021

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Uno de los resultados más llamativos de la valoración de política fiscal divulgada esta semana por la Comisión Europea es la potente apuesta por la inversión que revelan las estrategias presupuestarias del presidente francés Emmanuel Macron y el Primer Ministro italiano Mario Draghi. Según esta valoración basada en los resultados de ejecución presupuestaria del Gobierno francés, la inversión crecerá este año un 18%, y en el caso de Italia el empujón alcanza el 27%, lo nunca visto en la economía transalpina desde que existe el euro. En comparación, España se parece más a Alemania, con tasas de crecimiento de la inversión pública que rondan el 10% en 2021, un esfuerzo importante en comparación con el periodo poscrisis financiera, pero claramente inferior a los registros de los países vecinos.

Fuente: IGAE, planes presupuestarios de los países miembros y Funcas (estimación 2021).

La rápida tramitación de los fondos europeos es sin duda un factor diferencial. Francia e Italia han optado por controles a posteriori, que agilizan la aprobación de los proyectos (a diferencia de la metodología tradicional, aplicada en nuestro país, que consiste en escrutar cada detalle antes de autorizar el desembolso). Los países vecinos también han puesto en marcha un plan que supera ampliamente el marco de las transferencias directas de Bruselas: en Francia este dinero solo cubre el 40% del total, y el resto proviene de recursos propios. Italia, por su parte, ha decidido recurrir a los préstamos facilitados por el programa Next Generation. Sin embargo el plan español, además de entrar en funcionamiento de forma desigual, se circunscribe a las transferencias no reembolsables aportadas por el erario comunitario.

El tiempo dirá quién acierta. Ambas visiones contienen oportunidades y riesgos. La del dúo Macron-Draghi es la más keynesiana, por maximizar el impacto a corto plazo y aprovechar plenamente el contexto de bajos tipos de interés y abundante liquidez del BCE. Estos gobiernos confían en el dinamismo generado por el fuerte impulso fiscal, y esperan que el sector privado tomará el relevo. De alguna manera, consideran que el mercado dispone de músculo para responder a los estímulos del Estado. Es decir, existiría una amplia capacidad ociosa de producción. Pero la celeridad en la ejecución puede afectar la calidad de la inversión así como su potencial transformador.

A la inversa, el Gobierno español, aunque no lo enuncie explícitamente, parece haber emprendido una estrategia de largo recorrido. Los resultados son heterogéneos, de momento, de ahí el retraso en la recuperación, pero la valoración podría ser positiva tras un esfuerzo sostenido. Se trata por tanto de fortalecer el tejido productivo mediante una acción focalizada y más diluida en el tiempo. Según este enfoque, la capacidad ociosa es relativamente limitada —algo que choca con la elevada tasa de paro o la reducida inflación subyacente— pero es coherente el menor tirón de la demanda pública.

Lo ideal sería una combinación de impulso y transformación, es decir una expansión keynesiania generada por el despliegue de los proyectos rupturistas previstos en el plan de recuperación. Si bien esto no parece fácil de conseguir en un plazo corto, al menos habría que evitar el peor escenario: un proceso “nini” (ni impulso ni transformación), que entrañaría una ejecución de fondos europeos a la vez lenta y mal orientada, con proyectos que no logran mejorar el modelo productivo.

Disponemos de margen: Bruselas considera que nuestro presupuesto es uno de los menos expansivos (lo que contrasta con las críticas al expansionismo italiano). Por tanto, existe un espacio para trasladar al próximo ejercicio las inversiones no ejecutadas financiadas por los fondos europeos. Además, el BCE mantiene la senda de gradualismo en la retirada de las compras de deuda, pese al giro de EE UU y el repunte de la inflación. Por tanto la economía española puede transitar el camino del estímulo cortoplacista, el de las luces largas, o una mezcla de ambos. Nos queda elegir y cuidar la aplicación de las políticas.

FACTURACIÓN | El índice de cifra de negocios en los servicios correspondiente a septiembre registró un notable avance mensual (un 1,6%). Este indicador mantiene desde el inicio del año una trayectoria intensamente ascendente, aunque sin recuperar los niveles prepandemia. No obstante, hay que tener en cuenta que se expresa a precios corrientes. El índice de cifra de negocios en la industria también avanzó en septiembre, a un ritmo más moderado (un 0,4%) pero después de registrar fuertes avances en los meses previos, y ya ha superado los niveles prepandemia. Corregido por la inflación, aún se encuentra por debajo.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Empresas que contratan pero no invierten

noviembre 8, 2021

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Tras el golpe asestado por la pandemia, se esperaba un fuerte rebote de la inversión productiva, y a la vez escasos avances en el mercado laboral, por el riesgo de expulsión de trabajadores en ERTE. La realidad está siendo distinta: mientras que la afiliación a la Seguridad Social se dispara, la inversión total ha caído cerca de un 1% y se sitúa todavía en fuerte retroceso en relación a los valores precrisis (con datos de formación bruta de capital fijo hasta el tercer trimestre). El resultado ha sido similar en Alemania, pero contrasta con el auge inversor en Francia ( 3%), y sobre todo en Italia ( 6,7% ya acumulados durante la primera parte del año).

Fuentes: Eurostat, Markit Economics y Funcas.

Conviene interpretar los datos con cautela por la disrupción generada por la crisis en el aparato estadístico. Por ejemplo, la caída de la inversión en construcción estimada por el INE contrasta con los datos disponibles a partir de otras fuentes, como las cuentas de los hogares, elaboradas por el mismo INE. Pero preocupa el relajamiento del esfuerzo de equipamiento, precisamente en el momento que más se necesita para hacer frente a los cuellos de botella que se ciernen sobre el tejido productivo. Los indicadores de coyuntura para octubre muestran que los desfases en la entrega de suministros clave no cesan. De ahí la escalada de los precios pagados por las empresas (en octubre los PMI de costes de producción se situaban en máximos en la industria y su alza parece imparable en los servicios).

La inversión es también vital para sacar partido de la mutación tecnológica en marcha, e incrementar la productividad. Los datos de empleo apuntan a un cambio acelerado: en los sectores más digitalizados como la logística, los servicios profesionales o la producción de nuevas tecnologías, la afiliación supera ya ampliamente los niveles precovid (por ejemplo, el número de afiliados en “programación, consultoría, y otras actividades informáticas” ha crecido un 15% desde octubre de 2019). Asimismo, los sectores de gestión de residuos, energías renovables y todo aquello que está asociado a la lucha contra la degradación del medio ambiente registran un ritmo elevado de creación de empleo (un vigoroso 2,5% en dos años para el conjunto de esos sectores). Otras ramas como el comercio minorista, sin embargo, siguen deprimidas.

Sorprende que el contexto de bajos tipos de interés y el Next Generation, unido a las perspectivas generales de demanda, avaladas por unas carteras de perdidos desbordantes, no hayan animado más la inversión. Asimismo, el sólido excedente de los intercambios con el exterior es una señal inequívoca de la competitividad de la economía española, incluso en un entorno tan complejo como el actual.

Si los estímulos no funcionan es en parte por el inicio renqueante del Plan de recuperación: se pronosticaba un fuerte empujón a la inversión pública y privada, pero la perspectiva de ejecutar los 27.000 millones de euros presupuestados se aleja. Las convocatorias iniciadas por la administración central llegan a cuentagotas, sin duda por la complejidad de la metodología. Francia e Italia han optado por procedimientos más agiles y sencillos de ventanilla, que explican el auge de la inversión. La nuestra ha descendido (con datos hasta agosto) y la Airef no vislumbra un cambio de tendencia antes de finales de año. Resulta llamativo el retraso de las convocatorias relativas al vehículo eléctrico, tal vez el proyecto estrella del Plan.

Es probable que muchas empresas, ante la eventualidad de participar en proyectos respaldados por los fondos europeos, hayan adoptado una actitud expectante, y que ésta frene la inversión privada. Otro factor es la tensión en los mercados energéticos y su acusada volatilidad, ese hecho diferencial de nuestra factura eléctrica. En suma, la economía española posee los mimbres para una fuerte recuperación. Y, si bien el entorno geopolítico y sanitario es muy incierto, las claves del despegue se encuentran todavía en nuestro cuadro de mandos.

AFILIACIÓN | El número de afiliados a la Seguridad Social ascendió en septiembre a 19,5 millones, un aumento de 57.000, muy superior al habitual en un mes de septiembre. El número de trabajadores en ERTE al final del mes ascendió a 239.000, y el de autónomos con prestación a 226.000. Con estas cifras, la afiliación recupera su nivel precrisis en términos brutos –si bien en términos desestacionalizados y descontando los trabajadores en ERTE y los autónomos con prestación, todavía persiste un déficit de 415.000 empleos. Eurostat también apunta a un fuerte descenso del paro.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Los fondos europeos y la realidad de la economía

julio 19, 2021

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La llegada inminente de los fondos europeos plantea una cuestión clave: ¿cómo reaccionará la inversión interna, es decir la que determina el futuro económico del país? El esfuerzo de equipamiento se desplomó cerca de un 9% en 2020, y si bien las tendencias han sido positivas en lo que va de año, todavía resta camino para recuperar los niveles precrisis, y más aún para cumplir los objetivos de transformación del modelo productivo asignados por el Next Generation EU.

La acumulación de deudas en los sectores más afectados por la crisis disuade el esfuerzo de renovación del capital productivo. Muchos negocios se han sobreendeudado y, aún siendo viables, no pueden permitirse un incremento adicional de pasivos. Este podría ser el caso de algunas empresas del sector del turismo o de la restauración, que empiezan a levantar cabeza y mejorarían sus perspectivas si accedieran al crédito para acelerar su digitalización. Sin embargo, los 7.000 millones de transferencias directas que se habían prometido en marzo no han llegado, sin duda por un diseño inadecuado del dispositivo. El plan de recapitalización (pilotado por Cofides), dotado de 1.000 millones, se acerca más a las necesidades del momento. No obstante, al centrarse en las empresas medianas no cubre el grueso del tejido empresarial.

Gráfico 1

Gráfico 2

Pero el resorte más poderoso de la inversión es el factor psicológico, especialmente en el entorno volátil generado por la imprevisibilidad de la pandemia y un hipotético regreso de las restricciones. Buena parte de la industria, del sector agroalimentario y de los servicios profesionales, relativamente poco afectados por la crisis, están ya en plena recuperación y disponen de suficiente liquidez para invertir. Los últimos datos de comercio exterior evidencian la trayectoria favorable de estos sectores. Las exportaciones se incrementaron en mayo un 5,3%, o más del 55% en tasa interanual, mejorando la locomotora alemana ( 36%). Todo ello ha servido a amortiguar la casi desaparición hasta fechas recientes del turismo, lo que explica el mantenimiento de un sólido superávit externo incluso en los momentos más oscuros del estado de alarma.

Por tanto, el potencial de equipamiento es colosal: las empresas que gozan de buena salud han acumulado nada menos que 35.000 millones de activos financieros líquidos. De momento esos excedentes han ido a engrosar las cuentas bancarias en vez de invertirse en la economía real —consecuencia del clima de incertidumbre—. Un cambio de expectativas redundaría en la transformación de ese sobreahorro en proyectos de inversión, generando un estímulo para la economía más potente del que se espera de los fondos europeos.

En teoría, los incentivos deberían empujar en esa dirección, ya que el interés aportado por los activos financieros es casi nulo, o incluso negativo habida cuenta de la inflación, mientras que el rendimiento medio que se puede racionalmente esperar de una inversión productiva es positivo. El BCE pone lo que puede de su parte, recompensando a las entidades bancarias que conceden préstamos a largo plazo, mayormente orientados a la inversión (los llamados TLTROs). Pero las empresas prefieren ahorrar. Todo porque en la práctica la incertidumbre sigue omnipresente, generando comportamientos de cautela.

La existencia de un potencial latente de inversión productiva tiene consecuencias para el manejo de los fondos europeos. Uno, la gestión de las expectativas es crucial para maximizar el impacto de los fondos. Para ello, la clave está en la previsibilidad de las políticas públicas. Y su coherencia: de poco sirve anunciar grandes proyectos de energías renovables, si el marco tributario y regulatorio no las acompaña, para así alinear los incentivos de mercado con los objetivos del Plan de recuperación. Dos, conviene priorizar los componentes más transformadores del Plan, por el mayor efecto tractor sobre la inversión latente y el conjunto de la economía. Sin duda esto conlleva una ejecución más dilatada en el tiempo, pero con una recuperación ya en marcha, el estímulo fiscal es menos relevante que los efectos de largo plazo.

FAMILIAS | A diferencia de las empresas, los hogares se han desendeudado desde el inicio de la crisis. Según las cuentas financieras divulgadas por el Banco de España esta semana, los pasivos se redujeron en 16.500 millones euros entre el cuarto trimestre de 2019 y el primero del presente ejercicio. Por otra parte, al igual que las empresas, las familias acumularon activos financieros en forma de efectivo y de depósitos, por una cuantía de 79.000 millones. Esta evolución refleja la compresión del gasto durante la pandemia, impulsando el ahorro familiar hasta máximos de la serie histórica.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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La aparente levedad de la deuda

julio 5, 2021

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El deterioro de las cuentas públicas como consecuencia de la pandemia se vislumbra como uno de los principales puntos de discordia para la política económica europea, y la española. Sin duda, la política fiscal ha jugado un papel crucial de amortiguador de la crisis, facilitando la supervivencia de muchas empresas y el mantenimiento del empleo. Prueba de ello la evolución del mercado laboral, con nada menos que 492.000 afiliados más en junio (en términos desestacionalizados, descontando los ERTE y los autónomos con prestación). Es la primera vez que una recesión no provoca una hemorragia masiva de empleos y un subidón del paro en nuestro país.

Si bien los beneficios de esta política fiscal expansiva son patentes, la medalla tiene su reverso, con una espectacular escalada de la deuda pública, supera ya el 125% del PIB, casi 30 puntos más que antes de la crisis, y un agujero presupuestario cronificado, que prefigura un incremento inexorable de pasivos en los próximos años. De momento, estos costes son indoloros, gracias a la acción del BCE, que ha comprado el 87% de toda la deuda acumulada desde febrero de 2020, logrando crear una escasez de títulos públicos y aligerando las cargas financieras para el Estado. Solo así se explica el descenso del pago de intereses en 3.000 millones en 2020, pese al incremento descomunal de los déficits.

Gráfico 1

Gráfico 2

Fuentes: Banco de España, INE y Tesoro Público.

Pero la levedad de la deuda tiene fecha de caducidad. Uno, porque el BCE iniciará, a partir de marzo de 2022, en principio, la desescalada de su programa de compra de deuda por razones de pandemia. Se desconoce a qué ritmo: los halcones pretenden interrumpir la compra neta, por lo que el BCE solo procedería a reinversiones de títulos que vencen; mientras que para otros países como el nuestro abogan por una evolución más suave. Pero con casi toda seguridad la financiación del Estado tendrá que descansar en mayor medida en los mercados. Y éstos podrían mostrarse menos benévolos que el banco central, presionando las primas de riesgo de los países que presentan síntomas de insostenibilidad.

El otro frente se abrirá cuando Bruselas reactive las reglas fiscales, algo que debería ocurrir a partir de 2023. Claramente, nuestra economía no soportaría recortes como en la época de la austeridad que tan malos recuerdos nos traen, ni incrementos abruptos de impuestos. Una mayor gradualidad en la aplicación de los límites de déficit y de deuda sería por tanto deseable desde el punto de vista de la sostenibilidad de la expansión. Ahora bien, el peso específico de España para modificar las reglas existentes depende de su credibilidad.

Y esto se consigue anunciando, a la mayor brevedad, una senda realista de corrección de los desequilibrios. Este es un buen momento porque la recuperación está en marcha, e incluso podría mostrarse más vigorosa de lo previsto. Sin amenazas inmediatas de Europa ni desde los mercados, ahora es cuando disponemos todavía de múltiples opciones abiertas al diálogo social y político, así como de la posibilidad de establecer un calendario razonable. Porque como lo recuerda el Banco Internacional de Pagos en su último informe anual, no hay un único recetario para equilibrar objetivos económicos y sociales.

Finalmente, la llegada de los fondos europeos aporta un balón de oxígeno para una economía necesitada de inversiones y de reformas como la nuestra. Un plan presupuestario a medio plazo apuntalaría los beneficios que se esperan de los fondos, y aportaría coherencia. El caso de pensiones es paradigmático: la reforma anunciada desplaza el déficit de una administración (la Seguridad Social) a otra (el Estado) sin esclarecer el equilibrio de conjunto del sistema, ni contar con suficientes incentivos para adaptarlo al cambio demográfico. Es el momento de encarar esos retos con una estrategia presupuestario a medio plazo, para mantener un espacio de soberanía económica y no verse abocado a soluciones traumáticas dictadas por presiones externas o de los mercados.

AFIIACIÓN Y PARO | Gracias a los buenos datos de junio, la afiliación consolida la recuperación de todo el terreno perdido por la crisis –con cifras brutas, ya que en términos desestacionalizados todavía faltan 234.000 afiliados. La construcción y la agricultura se sitúan netamente por encima de los registros de febrero de 2020, mientras que la industria se acerca. El déficit se explica por los servicios, pese a la mejora del mes pasado. El paro registra el mayor descenso mensual de la serie histórica, si bien todavía hay 368.000 parados más que antes de la crisis.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Gestionando la salida de crisis

mayo 3, 2021

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La economía está cambiando de tendencia, tras un mal inicio de año evidenciado por el retroceso del PIB en el primer trimestre, un -0,5%. El lento despegue de la vacunación, junto con las inclemencias climatológicas y la contracción de algunos de los principales mercados como el alemán (un sorprendente -1,7%), han pesado sobre el consumo y la construcción.

Se ha echado de menos el plan europeo de recuperación como factor compensador. Las interminables negociaciones entre Bruselas y los estados miembros, así como las trabas surgidas en la aprobación de los fondos (las reticencias vienen ahora del Parlamento de Finlandia), han retrasado la puesta en marcha del plan en el momento que más se necesitaba. Los hechos, es decir, el impulso efectivo ejercido por la política económica, cuentan tanto o más que los anuncios. Así se explica que en la economía americana creciera un 1,6% en el primer tramo del año, al calor del rápido despliegue de los estímulos de la administración Biden, en contraste con el retroceso del 0,6% en la eurozona.

Afortunadamente la aceleración de la campaña de inmunización abre nuevas perspectivas. Las familias empiezan a animarse a gastar: las ventas de detalle crecieron un 3,5% en marzo, una tendencia que podría acelerarse según el repunte del índice de confianza de abril. Además, ante la eventualidad de poder viajar en un horizonte próximo, las reservas hoteleras están saliendo del coma inducido por las restricciones de movilidad (el portal Sojern registra un incremento mensual superior al 12% entre marzo y abril). Y el comercio internacional ya está en órbita de expansión, dopado por el auge de China y EEUU, hasta el punto de generar fenómenos de escasez de suministros industriales y semiconductores. El resultado es un rebote providencial de los indicadores de confianza tanto en la industria como en los servicios, que pasan a terreno positivo por primera vez desde el inicio de la crisis. Esta es una señal inequívoca de la inminencia de la remontada, en consonancia con las tendencias observadas en la afiliación a la seguridad social.

Gráfico 1

Gráfico 2

Así pues, cuando finalmente los fondos europeos estén disponibles, es muy probable que la economía ya haya entrado en fase de crecimiento. Si su vigor fuera insuficiente, sería conveniente priorizar los elementos del plan con efecto tractor inmediato, como la rehabilitación de vivienda o el plan de choque para el empleo juvenil. Pero si la demanda privada ya se hubiera disparado, sería más indicado hacer hincapié en los proyectos de transformación, con impacto sobre todo en el largo plazo, tal el coche eléctrico o la promoción del hidrógeno verde.

Por otra parte, el riesgo de pérdida de tejido productivo como consecuencia de la crisis ha empezado a materializarse. La última EPA registra una caída de la población activa de más de 100.000 personas, que refleja el fenómeno de desánimo y de desconexión del mercado laboral que se cierne sobre los colectivos más vulnerables. El paro juvenil alcanza niveles alarmantes, que prefiguran un impacto duradero de la crisis en términos de empleo y de pérdida de capital humano. Y el supervisor financiero europeo (Junta Europea de Riesgo Sistémico) advierte de un posible “tsunami” de insolvencias de empresas viables. Si bien esta es una amenaza en todos los países europeos, las consecuencias serían particularmente nefastas para las entidades financieras españolas peor posicionadas.

Todo ello apunta a la necesidad de no relajar la guardia ante el riesgo de erosión de capacidad productiva, porque la recuperación por sí sola apenas incidirá en la población activa, el paro de larga duración o los maltrechos balances de las empresas sobreendeudadas. De ahí la importancia de una política fiscal flexible, es decir que responda con celeridad a la incierta evolución de la coyuntura, y la vez preste la debida atención a la prevención de las cicatrices de la crisis.

ESCASEZ DE SUMINISTROS | El encarecimiento de los costes de producción se mantiene como uno de los principales retos de esta fase de salida de crisis. Los precios industriales se incrementaron un 6,3% en marzo, y un 4% sin la energía, como consecuencia de la escasez de suministros importados como los metales y los micro-procesadores. Las empresas apenas pueden trasladar el alza de los costes a sus precios de venta, como lo evidencia la reducción de la inflación subyacente (hasta el 0% en abril) y el débil crecimiento del deflactor del PIB (un 1% en el primer trimestre).

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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