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¿Son factibles las previsiones del 3% de déficit público en 2024 y del 2,5% en 2025?

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La actualización de las previsiones macroeconómicas y fiscales (APMF2024) enviada el pasado mes de abril a Bruselas proyecta para nuestro país un déficit del 3% en 2024 y del 2,5% en 2025. Se trata de unas previsiones que, en ausencia de presupuestos, están expuestas a una importante incertidumbre. Por lo que respecta a 2024, las cifras de recaudación del primer trimestre publicadas por la Agencia Tributaria muestran un crecimiento conjunto del 7,5% en las cuatro principales figuras impositivas (IRPF, IS, IVA, IE). Aun siendo un crecimiento robusto, se encuentra por debajo del 8,9% de aumento esperado para el total de ingresos impositivos en 2024, de forma que, aunque queda más de medio año por delante, estas cifras generan por sí solas dudas de que los ingresos permitan recortar el déficit hasta el citado 3% en 2024.

Entre los factores que ayudarán a alcanzar un nivel suficiente de ingresos en 2024 se encuentran: (i) la buena marcha del IRPF durante el primer trimestre con un crecimiento del 8,8%,  (ii) la retirada de las rebajas impositivas sobre electricidad, gas y alimentos,  (iii) la reintroducción del Impuesto sobre la Producción de Electricidad, (iv) la recaudación que aportarán los tributos sobre los sectores financiero y de energía y, por último, (v) el impacto de la inflación en la recaudación de impuestos. De acuerdo con Banco de España, alrededor de un tercio de los 38.000 millones de incremento de la recaudación de IRPF entre 2021 y 2023 se explica por la progresividad en frío, de lo que se puede inferir que la inflación podría aportar alrededor de 2.000 millones extra de recaudación en 2024. En el caso del IVA, a partir de las estimaciones publicadas en Funcas, la inflación podría generar alrededor de 800 millones de euros extra de recaudación. En sentido contrario, un factor que distorsionará estas expectativas positivas es la sentencia del Tribunal Constitucional sobre la modificación del Impuesto de Sociedades en 2016, que obligará a devolver alrededor de 4.000 millones de euros a lo largo de 2024 y 2025.

Por lo que respecta al gasto público, la Comisión Europea instó a España a limitar al 2,6% el crecimiento del gasto primario en 2024. Sin embargo, AIReF prevé un crecimiento del 4%, con una desviación de alrededor de 8.800 millones de euros. Excepto esta institución, la mayoría de organismos nacionales e internacionales prevén desviaciones del déficit por encima del 3%. El Banco de España, en su caso, lo sitúa en el 3,5% del PIB; recuérdese que cada décima supone alrededor de 1.500 millones de euros. El déficit del conjunto de las administraciones estará, además, condicionado por el comportamiento presupuestario de la Seguridad Social y de las Comunidades Autónomas. Estas últimas recibirán alrededor de 154.000 millones de euros en 2024 (134.000 millones de entregas a cuenta, a los que se unirán alrededor de 20.000 millones de la liquidación provisional de 2022). 

La previsión del 2,5% de déficit en 2025 incorpora incertidumbres adicionales en un contexto de aplicación de las nuevas reglas fiscales. En el escenario inercial, las estimaciones de AIReF y Banco de España sitúan el déficit por encima del 3% a partir de 2025. La señal enviada a Bruselas con la APMF2024 ha de interpretarse positivamente, como un compromiso con el objetivo del 3% y, por tanto, con la confianza de no comenzar el nuevo período de reglas fiscales con un déficit excesivo, marcando así distancias con Italia, Francia o Bélgica. La comparación entre los años 2019 y 2025 —período comprendido entre el año pre-covid y el primer ejercicio de aplicación de las nuevas reglas fiscales— muestra que el ajuste del déficit descansaría en mayor medida en lado de los ingresos. Concretamente, los ingresos crecerían 3,7 puntos de PIB (del 39,2% a 42,9%), frente al incremento de 3,1 puntos en los gastos (42,3% a 45,4%). Sin embargo, dado que la APMF2024 no ofrece detalles, se abren interrogantes sobre las medidas específicas en que se basa tal proyección para conseguir un aumento de la recaudación de alrededor de 33.000 millones de euros de ingresos impositivos entre 2024 y 2025. 

Para concluir, cabe señalar que las nuevas reglas fiscales aportan más transparencia y sencillez, al emplear el gasto primario de cada país como variable clave para asegurar la sostenibilidad de la deuda. Pero hay letra pequeña en las denominadas reglas de salvaguarda, muy relevantes y poco presentes en el debate público: el cumplimiento del 3% de déficit anual no eximirá a los países del deber de reducir su déficit estructural hasta el 1,5% —como medida para generar un colchón suficiente con el que hacer frente a potenciales shocks exógenos como Covid-19—, nivel del que sin embargo estamos lejos si tenemos en cuenta que la APMF2024 ha estimado un saldo estructural del 2,8% en 2024 y del 2,5% en 2025.

Por otra parte, los países como España, con una deuda superior al 90% del PIB, deberán reducir su nivel en un promedio de un punto anual para colocarla en una senda de trayectoria descendente. Esta consolidación puede llevarse en períodos de 4 o 7 años, aunque estos últimos exigen programas de reformas económicos, tal como se están abordando en España en el marco de los fondos europeos. Dado el endeudamiento público actual de España, un ajuste de esta naturaleza supone reducir la deuda en un promedio de 15.000 millones de euros anuales. Los ajustes comenzarán previsiblemente en 2025 o en 2026 si finalmente se toma el primer año de entrada de las reglas como un período de tránsito hacia el nuevo sistema. En definitiva, las nuevas reglas fiscales pueden actuar como el impulso definitivo hacia la consolidación fiscal a la que España debe enfrentarse para reducir déficit y deuda. Sin embargo, el elevado esfuerzo económico que exigirán los ajustes, la deficiente reputación-país ganada en los años precedentes en la apuesta por la consolidación fiscal y la elevada fragmentación parlamentaria, generan importantes dosis de escepticismo sobre el efecto que potencialmente aportarán las nuevas reglas fiscales a la reducción de déficit y deuda en los años venideros.

Este artículo se publicó originalmente en el diario Expansión

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La deuda pública española en perspectiva

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En un reciente trabajo
sobre la deuda pública en España
, publicado por Funcas, trato de conceptualizar
y contextualizar los desafíos actuales en este ámbito. Sus ideas fuerza son las
siguientes.

Es fundamental comprender las diferencias sustanciales
entre la deuda pública y los pasivos financieros de empresas y hogares. La vida
ilimitada del sector público y su capacidad para exigir impuestos exigen partir
de un marco teórico diferente a la hora de evaluar la sostenibilidad de su
deuda. Lo que importa no es el volumen global de deuda expresado en euros, sino
la ratio de deuda pública sobre el PIB. Ahí es dónde debemos centrar los
análisis y las discusiones políticas. Una ratio atascada en un
nivel elevado y/o una dinámica descontrolada es un problema muy serio. No solo
porque llevará a incumplir con las reglas fiscales y, por tanto, tener que
asumir las consecuencias. También porque una ratio elevada supone un mayor
coste de intereses a sufragar con impuestos; debilita la posición del país en
episodios de crisis de deuda soberana; y limita la capacidad de recurrir al
déficit ante un choque inesperado con impacto económico, ya que cuando se parte
de niveles bajos de la ratio, un aumento súbito y sustancial, pero transitorio,
no es un problema mayor.

En segundo lugar, hay que tener
presente que la
causalidad bidireccional entre el déficit público y el PIB
complica las
estrategias de consolidación presupuestaria. Porque a diferencia de los
procesos de desapalancamiento de una empresa privada, si el sector público trata
de reequilibrarse de manera brusca puede afectar negativamente al PIB y, en
última instancia, al propio éxito de la consolidación.

Desde una perspectiva histórica,
la ratio de deuda pública española no está en sus máximos. Sin embargo, el
contexto ha cambiado notablemente. Hoy no existe la posibilidad de repudio y
estamos sujetos a un Pacto de Estabilidad y Crecimiento supranacional. Han
desaparecido los atajos.

En cuarto lugar, en la última
década se producen una extensión significativa de la vida media y una reducción
muy sustancial del coste de la deuda española. Estos logros son el resultado de
estrategias eficaces de refinanciación y un aprovechamiento de las condiciones
favorables del mercado. Hoy la deuda no es todavía un desafío mayor ni en coste
ni en vencimientos. Pero esto está cambiando. La normalización de los tipos de
interés con una ratio de deuda por encima del 100% va a elevar muy
sustancialmente el gasto por intereses en los próximos años, hasta alcanzar el
máximo en décadas. El impacto del cambio climático sobre el déficit y la deuda
añade una capa adicional de complejidad a la gestión fiscal futura. Se espera
que eventos extremos y la transición hacia una economía baja en carbono generen
presiones fiscales adicionales, lo que subraya la necesidad de integrar
consideraciones ambientales en la planificación fiscal a largo plazo. En el
mismo sentido, el envejecimiento poblacional va a tensionar el gasto en
pensiones y en sanidad.

Quinta idea: no sería prudente
ni factible, dado el marco de reglas fiscales europeas que nos constriñe,
apostar por la inercia. Como se ha visto varias veces en las últimas cuatro
décadas, Europa es un valioso acicate a la hora de afrontar reformas y asumir
los costes a corto plazo de actuaciones que brindan beneficios futuros de mayor
dimensión. Las nuevas reglas se han adaptado a parámetros fiscales como los
españoles, lo que evita consolidaciones fiscales severas y poco razonables
desde un punto de vista económico. Pero todo apunta a que se reforzará la
vigilancia y el control de su cumplimiento.

En sexto lugar: bienvenidos
sean los choques positivos, como los efectos que pueda provocar la revolución
de la inteligencia artificial en los próximos años. Pero tenemos que actuar sin
esperar por ellos, a sabiendas que la economía política de la consolidación
fiscal presenta desafíos significativos, especialmente en un contexto político
caracterizado por la polarización y la fragmentación parlamentaria.

A la luz de las proyecciones de
la dinámica de la deuda, el corolario de todo lo anterior es la necesidad de
una estrategia de reducción acumulativa del déficit estructural en lo que resta
de década, teniendo muy presente la fatiga que puede generar un proceso largo. La
combinación de medidas por el lado del gasto y del ingreso es una decisión
intrínsecamente política; si bien es verdad que una reforma fiscal integral y
un giro radical en la cultura de evaluación del gasto público y en la toma de
decisiones a la luz de dichas evaluaciones son herramientas que gobiernos de
uno u otro color deberán manejar. De forma complementaria, la comunicación
efectiva y la pedagogía sobre los beneficios de la estabilidad fiscal son
fundamentales para generar apoyo público y político para las medidas
necesarias.

Más información en el documento
La
dinámica de la deuda pública en España: presente, pasado y futuro
”, de Santiago
Lago Peñas.

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Sostenibilidad fiscal vs recortes

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La trayectoria reciente
de la deuda pública es reveladora de los principales factores que sustentan la
sostenibilidad de las finanzas públicas. El endeudamiento de las
administraciones se ha reducido en 3,9 puntos de PIB en el último año (y más de
12 puntos desde el cénit alcanzado tras el estallido de la pandemia). Este es un
resultado positivo en comparación con otras grandes economías europeas: Bélgica
y Francia, por ejemplo, aun partiendo de un desequilibrio menos pronunciado que
el nuestro, apenas han avanzado de modo que hoy por hoy se encuentran en peor
posición. Aparentemente el ritmo de contención de los pasivos sería también
coherente con las nuevas reglas fiscales europeas, que obligan a una reducción
anual de un punto porcentual de PIB.


La tendencia subyacente es, sin embargo, más compleja. En primer lugar, si la deuda reduce su peso en relación al tamaño de economía es en buena parte por el efecto de la inflación. Es decir, la deuda sigue escalando en euros, pero la subida de los precios erosiona su valor en términos reales. Así pues, con una inflación del 2% (en vez del 5,9% registrado el año pasado en términos de deflactor del PIB), la ratio de deuda sobre PIB solo se hubiera reducido en dos puntos porcentuales. Así que la inflación explica la mitad de la mejora observada, una circunstancia probablemente irrepetible en años venideros.

Otro factor ha sido el
crecimiento económico: un sólido 2,5% que contrasta con el estancamiento de las
economías centroeuropeas, y contribuye a explicar el descenso del peso de la
deuda pública (por su efecto favorable sobre la recaudación y el gasto, y por la
elevación del denominador de la ratio deuda sobre PIB). El crecimiento
tendencial de la economía española es, sin embargo, inferior al registrado el
año pasado. Bajo la hipótesis de una cierta recuperación de la productividad, y
de un incremento sostenido de la fuerza laboral, algo que supone la integración
de un volumen importante de mano de obra extranjera para compensar nuestro
declive demográfico, el crecimiento podría alcanzar tal vez una media anual del
2% en los próximos años.

Con todo, la deuda solo es sostenible si se reduce el déficit público, y siempre que el esfuerzo no perjudique el crecimiento potencial de la economía. Esta doble condición puede plantear dilemas, como en el caso de la inversión pública. Por ejemplo, la descarbonización del tejido productivo y las medidas de adaptación frente al cambio climático son cruciales para preservar nuestros recursos naturales de los cuales dependen sectores clave como el turismo o la agricultura, y por ende el crecimiento económico. Se trata por tanto de una inversión, con una repercusión a corto plazo en la hacienda pública que conviene acomodar. Preocupa que Alemania esté privilegiando el recorte del déficit a contracorriente de las necesidades de inversión de su economía, con el riesgo de retrasar la recuperación y acelerar la pérdida de competitividad de la industria.        

El objetivo debe ser la
sostenibilidad de la deuda, y no necesariamente su reducción como tal ya que el
mix de medidas es vital. Las nuevas reglas fiscales otorgan flexibilidad
a este respecto, al tiempo que permiten modular los objetivos en función del
esfuerzo inversor y reformista durante un periodo de hasta siete años. Esto no
nos exime de emprender, a partir de este mismo ejercicio, una senda de
corrección con resultados tangibles. Las estimaciones basadas en los datos
disponibles de ejecución apuntan a que sería necesario un ajuste cercano a
15.000 millones de euros, aproximándose al equilibrio del agujero
presupuestario fuera de intereses durante un periodo razonable. El escenario es
factible en el contexto actual de crecimiento vigoroso, relativa calma en los
mercados, y con un volumen ingente de fondos europeos todavía por ejecutar.

COSTE DE LA DEUDA| La perspectiva de reducción de tipos de interés por parte del BCE se está trasladando a los mercados de deuda. En enero, el Tesoro emitió bonos con vencimiento a 10 años a un tipo de interés cercano al 3,3%, frente al 4% del otoño pasado. Aun así, el coste de la deuda de nueva emisión supera el de la que vence, algo que tiende a elevar los costes de financiación del Estado. Por ejemplo, el tipo de interés de los bonos a 10 años emitidos en 2014 alcanzó el 2,9%.

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La disciplina fiscal y la transición verde

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El Gobierno que salga de las urnas, cualquiera que sea, se enfrentará a un entorno exterior que, además de condicionar su acción, se caracteriza por fuertes contradicciones. Una de las más patentes atañe al espacio de política fiscal. Por una parte, Bruselas insta a los países miembros a volver a la disciplina presupuestaria. Incluso incorporando la propuesta de flexibilización de los objetivos, adaptándolos a la situación de cada país, un esfuerzo de contención parece ineludible para las economías más endeudadas como la nuestra. Simultáneamente, muestra su preocupación por los efectos del cambio climático y aboga por un esfuerzo colosal de inversión que ronda el 2% del PIB europeo hasta 2030.

Estos objetivos pueden coincidir en el largo plazo: la descarbonización ayudaría a relajar la presión sobre los precios energéticos y de algunos alimentos que empiezan a escasear como consecuencia de la sequía, y por tanto generaría actividad y recursos públicos necesarios para reducir el déficit. Pero, en la práctica, la transición hacia ese largo plazo plantea dilemas complejos en el actual marco de gobernanza europea. Según un informe muy comentado de Pisani-Ferry sobre transición verde, se puede a la vez reducir el desequilibrio fiscal e incrementar la inversión verde, pero esto exigiría medidas draconianas de recorte de otros gastos o una elevación de impuestos sobre la clase media, difíciles de asumir en nuestras democracias.

También se podría
posponer el objetivo de reducción del déficit, a expensas de que los mercados quieran
comprar la deuda emitida por cada país, además de la que vaya amortizando el
BCE en el marco de su política de drenaje de liquidez. En todo caso esta es una
eventualidad muy improbable políticamente. Otra opción sería la dilución de los
objetivos de descarbonización, exacerbando el estrés climático y dejando en
herencia el grueso del esfuerzo a las futuras generaciones.

La coherencia, sin embargo, podría venir de una extensión del programa Next Generation orientada a la inversión verde y financiada con recursos mancomunados. Esta opción, que parece ser la vía preferida por el Comisario Gentiloni, aliviaría el dilema fiscal-ecológico, aunque sin resolverlo del todo ya que la deuda mancomunada recae indirectamente en los Estados miembros. Pero sobre todo, el informe Pisani-Ferry pone de manifiesto las condiciones mínimas de eficacia de tal programa europeo: la inversión pública tiene que ir a la par de una mayor previsibilidad jurídica así como de un alineamiento de los incentivos a la inversión privada en tecnología que sirva los objetivos medioambientales. También conviene que esa política se formule a nivel del conjunto de la Unión, en vez de consistir en una mera acumulación de proyectos nacionales, defecto del que adolece el Next Generation. Por tanto, además de ponerse de acuerdo en el buen diseño de la estrategia, los países miembros deberían aceptar el traspaso a Bruselas de una parte de su soberanía económica y fiscal. 

Ese paso hacia una mayor integración se enfrenta a reticencias bien conocidas en el seno de Europa, pero las diferencias entre el núcleo “frugal” y la periferia “dispendiosa” se han desvanecido. La Europa meridional ya no se percibe necesariamente como un lastre, ni desde el punto de vista del crecimiento económico ni de la disciplina presupuestaria: según los datos relativos al primer trimestre divulgados esta semana por Eurostat, Portugal arroja un superávit y el déficit español desciende hasta situarse por debajo de la media europea o, incluso, de la propia Alemania. En nuestro caso queda mucho camino por recorrer para afianzar el resultado, con una deuda que pesa todavía el 112% del PIB, una de las más elevadas de la UE. Pero las tornas podrían estar cambiando. Eso, junto con la urgencia de la transición energética, permite enfocar la reforma de las reglas fiscales europeas de manera distinta. Esta es por tanto una oportunidad, además de una responsabilidad que condicionará nuestra estrategia económica.


DÉFICIT | Según Eurostat, las cuentas de las administraciones arrojaron un déficit equivalente al 1,9% del PIB en el primer trimestre (con datos desestacionalizados), frente al 3,2% del conjunto de la eurozona. Este resultado podría provenir en parte del tirón del crecimiento español en el inicio del año, y por tanto conviene esperar para determinar si se trata de una mejora estructural. El gasto público representó el 45,2% del PIB (4,2 puntos porcentuales por debajo de la media europea). Los ingresos, por su parte, alcanzaron el 43,2% del PIB (tres puntos menos).

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Ahora, corregir el desequilibrio fiscal

Cuando estalló la crisis de 2008 las cuentas públicas se encontraban en una situación saneada: habían registrado superávit durante tres años consecutivos y su deuda se hallaba bajo control en un 35,8% del PIB. La larga crisis financiera arrasó con esas cifras, pero después disfrutamos de seis años de recuperación, entre 2014 y 2019, que se podrían haber aprovechado para poner orden. Sin embargo, no fue así: el déficit público estructural se mantuvo en el 3% del PIB, mientras que la ratio de deuda sobre PIB al final de dicho periodo era del 98,2%, apenas 2,3 puntos inferior a la de 2013, el último año de la crisis, cuando la economía tocó fondo. 

Durante los años de recuperación se advirtió repetidamente desde diferentes instancias de la importancia de sanear las cuentas públicas para que, cuando llegara una nueva crisis, la política fiscal tuviera suficiente margen de maniobra para hacer frente a la misma. Pero dichas recomendaciones tuvieron poco éxito, y cuando llegó la pandemia, su situación seguía siendo desequilibrada. Hay que recordar que al inicio de la misma, la prima de riesgo ya dio un pequeño susto, pero la rápida actuación del BCE, anunciando un programa de compra masiva de deuda pública —adicional al programa ya en vigor desde 2015— puso fin a las incipientes tensiones, y fue gracias a ello que pudimos aplicar las medidas presupuestarias que salvaron a la economía de la catástrofe, aunque a costa de disparar aún más el déficit y la deuda.

En 2022 se pudo dar por finalizada la crisis sanitaria, pero ello no supuso una reducción del gasto nominal, porque entonces llegó la crisis energética e inflacionaria, y los recursos que antes se destinaban a la pandemia ahora se debían dirigir a medidas para paliar el impacto de la nueva emergencia, alimentando más la deuda. Una parte de dichas medidas se mantienen en 2023, pero una vez finalice esta nueva emergencia, el gasto tampoco se reducirá, puesto que habrá sido sustituido por un mayor gasto en pensiones, en remuneraciones salariales —por el incremento en el número de empleados públicos y en sus salarios— y en pago de intereses. El propio Gobierno estima en su Programa de Estabilidad un gasto del 46,3% del PIB en 2024, ya sin medidas excepcionales de ningún tipo —y sin contar con los pagos relacionados con el Plan de Recuperación—, cuatro puntos porcentuales por encima de las ratios de los años previos a la pandemia. Es decir, los gastos extraordinarios de 2020 a 2023 desaparecerán completamente en 2024, pero habrán sido sustituidos, e incrementados, por otros de carácter estructural.

Pese a ello, el déficit se ha reducido desde el máximo alcanzado en 2020, gracias a un significativo e inesperado crecimiento de los ingresos públicos, que también han aumentado su peso sobre el PIB. Una parte de este crecimiento se explica por la inflación y la adopción de medidas impositivas; pero hay otra parte para la cual no se encuentra una explicación clara, y se sospecha que procede del afloramiento de economía sumergida. Tanto la Airef como el Banco de España han advertido de que este crecimiento inesperado de los recursos públicos podría no ser permanente, pero el Gobierno da por hecho que sí lo es, y estima que en 2024 los ingresos supondrán un 43,3% del PIB, también cuatro puntos porcentuales por encima de los años previos a 2020. 

Todo ello implicaría que en 2024 el déficit aún sería del 3%, muy semejante al de 2019. Asimismo, el Gobierno estima que el déficit estructural —es decir, eliminando los ingresos y gastos derivados del ciclo económico— descendería progresivamente hasta el 2,5% del PIB en 2026. Sin embargo, las proyecciones de instituciones privadas y organismos internacionales apuntan a cifras más elevadas, con un déficit estructural, en ausencia de medidas de ajuste, que podría situarse de forma persistente entre el 3,5% y el 4% del PIB. 

Con un déficit estructural del 3,5%, no hay ninguna garantía de que la ratio de deuda sobre PIB vaya a situarse en una senda de sostenibilidad, es decir, de descenso continuado. El nivel de esta ratio se ha reducido notablemente desde el máximo alcanzado en 2020 (120% del PIB), debido a la “normalización” del denominador tras la fuerte caída que sufrió en 2020. Pero esa trayectoria descendente podría finalizar en 2024 o 2025, y solo bajo unos optimistas supuestos en cuanto al crecimiento potencial del PIB, tipos de interés y otros factores relacionados con las pensiones, dicha senda se prolongaría en los años posteriores. Bajo supuestos más prudentes, la deuda tomaría una senda ascendente, es decir, de insostenibilidad. Esta perspectiva nos expone a que, ante cualquier “tropiezo” en los mercados financieros nuestra prima de riesgo vuelva a dispararse.

Además, aunque los analistas no lo contemplen en sus escenarios centrales de previsiones, la posibilidad de un aterrizaje brusco tras el cambio de rumbo de la política monetaria es muy elevada si atendemos a los precedentes históricos. De hecho, el consumo ya ha caído durante dos trimestres consecutivos, y el impacto de la subida de tipos de interés aún no se ha transmitido en su totalidad a la economía. La llegada de una recesión, en una situación de desequilibrio de las cuentas públicas como la actual, de elevada incertidumbre, y en medio de un proceso de adaptación de los mercados financieros a un nuevo marco de política monetaria, podría ser un cóctel desastroso. 

El respaldo de la autoridad monetaria es lo que nos ha permitido transitar esta etapa de crisis sucesivas, pandémica primero y energética después, con relativa comodidad, pero el apoyo del BCE tiene los días contados. El año pasado anunció un programa especial destinado a controlar las primas de riesgo pero sus características no están claras, y en cualquier caso el recurso al mismo conllevaría un estigma y un daño reputacional. El desequilibrio fiscal, en suma, coloca a nuestra economía en una situación de vulnerabilidad. 

Durante la pandemia y la crisis energética no era el momento de aplicar un plan de consolidación fiscal, pero sí que hubiera sido deseable la presentación de un programa para ser aplicado cuando las condiciones lo hicieran posible, como reclamaba, entre otros, el Banco de España. En cualquier caso, el momento ya ha llegado tras la finalización de la situación de emergencia, y con el restablecimiento de las reglas fiscales el año próximo no será posible postergarlo por más tiempo.

Esta entrada se publicó inicialmente en el diario ABC.

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La deuda pública y el dedo que apunta a la luna

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El toque de atención de la Comisión Europea en relación a la situación de las cuentas públicas de los países miembros nos retrotrae al periodo anterior a la pandemia. Pero esa impresión de déjà vu es en parte engañosa, por las disrupciones que se han producido estos últimos tiempos en el entorno económico y financiero en que se enmarca la política fiscal. Un cambio que Bruselas debería incorporar.

La necesidad de equilibrar los ingresos con los gastos corrientes —al menos a lo largo del ciclo, es decir descontando el vaivén de la coyuntura— sigue siendo válida. Somos, junto con Francia, el único país de la UE que no ha logrado eliminar el déficit primario (fuera de intereses) en ningún año desde el inicio de etapa de recuperación posterior a la crisis financiera. Además, Bruselas propone flexibilizar los objetivos, para que cada país defina su propia senda de ajuste. De modo que cuando se reactiven las reglas fiscales, en principio a partir del próximo ejercicio, el mix de medidas —reforma tributaria, recorte del gasto poco eficaz— estaría enteramente en nuestras manos.

El impulso expansivo procederá de los fondos europeos, que podrán desplegarse hasta 2026, sin computar en el gasto a efectos de las reglas fiscales. La adenda al programa Next Generation, si bien se trata de préstamos, debería contabilizarse de modo similar. Por tanto, es factible emprender una senda de corrección de los desvíos sin efectos traumáticos en la economía ni en la sociedad, es decir sin austeridad. La Comisión estima que una reducción del déficit primario en un punto porcentual, hasta el entorno del -0,5% del PIB, la mitad que antes de la pandemia, facilitaría una suave desescalada de la deuda pública.

Pero ese escenario no cuenta con el cambio radical que se ha producido en el contexto monetario y macroeconómico. Antes del brote inflacionario, los tipos de interés se situaban en terreno netamente negativo. Fruto de esa política monetaria acomodaticia, bastaba con que la economía se expandiera, aun modestamente, para que los esfuerzos de contención del agujero fiscal redundaran en un menor endeudamiento público. En efecto, la variable clave para la dinámica de la deuda es el diferencial entre el tipo de interés (determinante de los costes financieros) y la tasa de crecimiento de la economía (de la que depende la evolución de los ingresos públicos y del gasto). Antes de la pandemia ese diferencial era negativo, es decir el tipo de interés era muy inferior al crecimiento, facilitando la desescalada.


Sin embargo, las previsiones apuntan a tipos más elevados durante un tiempo prolongado, hasta que los precios se hayan encauzado. Por otra parte, el crecimiento económico puede verse constreñido por las disrupciones que se han producido en los últimos tiempos, como las tensiones geopolíticas, el debilitamiento del sistema multilateral, o los costes cada día más perceptibles del cambio climático y del envejecimiento poblacional.

En suma, no es descartable que aparezca un diferencial desfavorable entre el tipo de interés y el crecimiento económico. Esta circunstancia cambiaría drásticamente el escenario fiscal. Bajo la hipótesis, relativamente prudente, de un diferencial nulo (tipos de interés que igualan el crecimiento), los beneficios asociados a la contención del déficit se echarían a perder, de modo que el peso de la deuda se mantendría en niveles elevados. Y si esas medidas de contención no se pusieran en marcha, el endeudamiento emprendería una escalada inexorable. Bruselas reconoce el elevado riesgo para la sostenibilidad derivado de un diferencial desfavorable de tipos de interés en relación al crecimiento de la economía.

Con todo, cada país tiene que hacer sus deberes. Pero no se trata de un mero ejercicio de contabilidad. Los esfuerzos de corrección de los desequilibrios solo serán exitosos si se enmarcan en una estrategia europea de inversión, reformas e incentivos, susceptible de facilitar las diferentes transiciones y así fortalecer el crecimiento sostenible de la economía.

TIPOS DE INTERÉS | Tras el ascenso abrupto registrado en 2022, el rendimiento del bono español con vencimiento a 10 años se ha estabilizado en torno al 3,5% desde inicios del presente ejercicio, evidenciando la anticipación por parte de los mercados de una pausa en las subidas de tipos de interés por parte del BCE. De manera similar, la prima de riesgo se mantiene inmune al giro restrictivo de la política monetaria: el diferencial de rendimiento con respecto al bono alemán oscila en torno a 100 puntos básicos (un nivel relativamente reducido), sin que se detecte una tendencia clara.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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El debate sobre las próximas reglas fiscales, en Funcas

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Muy oportunamente, el último número de Papeles de Economía Española —presentado justo ayer— sobre ‘La reforma de las reglas fiscales’, es la contribución de Funcas a un debate de máxima relevancia y que estará vigente en los próximos meses.

Las finanzas públicas están en el foco de la Comisión Europea y, después de años de excepcionalidad con elevados niveles de gasto para hacer frente primero a la pandemia y después a la guerra, la Unión desactiva la cláusula general de salvaguardia, avanza en su revisión del actual marco de gobernanza económica y proporciona a los Estados miembros unas orientaciones para promover y garantizar en 2024 la sostenibilidad de la deuda a medio plazo y fomentar un crecimiento sostenible e inclusivo.

Es el momento adecuado, por tanto, para ese amplio y profundo debate sobre la reforma de las reglas fiscales, que posiblemente se activarán de nuevo en 2024, pero que incorporarán cambios que buscan, según la propia Comisión, establecer un marco más sencillo, transparente y eficaz en el que los Estados asuman un mayor compromiso y que permita una mejor aplicación.

Valiosas y múltiples aportaciones

La revista fue presentada por el director general de Funcas, Carlos Ocaña, en un acto virtual sobre ‘La deuda pública española ante los nuevos escenarios financieros y fiscales’, en el que intervinieron el director del departamento de Economía Internacional y Área del Euro del Banco de España, Javier J. Pérez, el director general de Análisis Macroeconómico del Ministerio de Asuntos Económicos y Transformación Digital, Víctor Ausín y el coordinador del número, Diego Martínez López, Profesor Titular de la Universidad Pablo de Olavide, todos ellos moderados por Eduardo Bandrés, director de Economía Pública y Bienestar de Funcas. El número cuenta con diversas y valiosas aportaciones de miembros de diferentes instancias de la UE, BCE, Banco de España, AIReF, la administración pública y distintas instituciones públicas y privadas que abordan el tema desde múltiples perspectivas. Un asunto sobre el que, por añadidura, este blog recoge dos recientes entradas de Raymond Torres y Santiago Lago-Peñas.

Tanto la publicación como el acto de presentación están disponible de forma íntegra en la web.

Descarga íntegro el numero 175 de Papeles de Economía Española sobre “La reforma de las reglas fiscales

Video de la jornada virtual “La deuda pública española ante los nuevos escenarios financieros y fiscales

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consolidacion-fiscal:-entre-el-alarmismo-y-la-necesidad

Consolidación fiscal: entre el alarmismo y la necesidad

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En el frente de la política presupuestaria, España ha hecho lo que debía en los últimos tres años. La respuesta inteligente a la pandemia y a los efectos de la invasión de Ucrania era poner dinero encima de la mesa, gastar por encima de los recursos disponibles, proteger los servicios esenciales del Estado del bienestar en manos de las comunidades autónomas.

En segundo lugar, y en contraste con lo que a veces se lee o escucha, España no se ha pasado en la respuesta. Atendiendo a la caída del PIB que sufrimos en 2020, de las mayores del mundo, el incremento del gasto o la deuda están por debajo de lo que podría esperarse observando la respuesta de muchos otros: hemos hecho mucho, pero no demasiado. Las estimaciones del Fondo Monetario Internacional (FMI) lo reflejan con claridad.

En tercer lugar, el buen comportamiento de los ingresos fiscales en estos años ha permitido que el déficit fiscal esté siendo sistemáticamente inferior a las previsiones de organismos públicos y analistas privados. Y va a volver a ocurrir en 2023. En síntesis, España y su Gobierno no se han vuelto, de repente, en unos irresponsables fiscalmente.

Pero esa crítica a los alarmistas y exagerados es compatible con reconocer que el punto de partida era malo. En 2019, España padecía un déficit estructural de los más elevados de la Unión Europea; y su ratio de deuda se situaba en el sexto lugar en la clasificación de los Veintisiete. Con esta situación de partida y la tensión a la que hemos sometido las cuentas públicas en el último trienio, la vuelta de las reglas fiscales comunitarias es un desafío particularmente exigente.

Y en este sentido, tres ideas. La primera es que el Gobierno español debe seguir presionando para que las reglas fiscales en proceso de revisión asuman plenamente la necesidad de perseguir objetivos posibles. Los escenarios de consolidación fiscal deben ajustarse a los puntos de partida de cada país en sus parámetros de deuda y déficit. Lo contrario generaría esfuerzos de consolidación excesivos y, seguramente, poco eficaces: si nos pasamos de tuerca y provocamos recesiones, entraríamos en un círculo vicioso.

La segunda es que necesitamos equilibrar nuestras cuentas públicas para ganar margen de actuación ante crisis futuras y desafíos estructurales; así como para no vivir con miedo ante crisis de deuda soberana. La consolidación fiscal no debe verse solo como una obligación impuesta. También es una oportunidad para avanzar como país.

La tercera y última es que, inevitablemente, tenemos frente a nosotros la decisión de cómo combinar incrementos en recaudación impositiva y ajustes en el gasto. Una combinación que debe ser decidida políticamente y para la que la reforma tributaria y la detección y eliminación de gastos superfluos o socialmente poco eficientes son herramientas fundamentales.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Sostenibilidad del agujero presupuestario

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Una de las mayores vulnerabilidades de la economía española es la persistencia de un desequilibrio de las cuentas públicas, incluso en fases ascendentes del ciclo. El déficit público apenas se corrigió durante la etapa expansiva 2014-2019, manteniéndose ajeno a la promesa reiterada año tras año de una rápida vuelta al equilibrio (con el resultado de un menor margen de maniobra para afrontar los malos tiempos). Y los esfuerzos que se hicieron durante ese periodo consistieron en recortes en inversión pública, uno de los fundamentos del nivel de vida de futuras generaciones. Así pues, descontando la inversión, España es el único país de la UE que encadena un déficit público en el último decenio. 

Mucho ha llovido desde entonces: la pandemia ha exigido un esfuerzo adicional de apoyo al empleo y a la economía que ha permitido amortiguar el golpe de la crisis. A la inversa, la recuperación ha ido de la mano de ingentes entradas de ingresos para las arcas públicas. En lo que va de año, la recaudación se ha incrementado un vigoroso 14%, impulsada por el crecimiento de la economía y del empleo, la inflación y el afloramiento de parte de la economía sumergida que ahora se une al esfuerzo común de financiación de los servicios públicos. Es probable que acabemos el presente ejercicio con un déficit menor de lo anticipado por el Gobierno (4,2% del PIB vs 5%). 

Si bien hay que celebrar el esfuerzo de rigor, el agujero parece persistente. Diversas estimaciones convergen en situarlo en el entorno del 4% en términos estructurales, es decir descontando los altibajos de la economía. A eso hay que añadir la carga de la deuda pública, que supera el 113%. La buena noticia es que de momento los desequilibrios no plantean dificultades de financiación, más bien lo contrario: la prima de riesgo se mantiene en valores reducidos, cercana a 105 puntos, casi cinco veces menos que en el cénit de la crisis financiera, y los mercados muestran su buena disposición adquiriendo nuevos bonos. En las últimas subastas de títulos públicos la demanda superó ampliamente el monto adjudicado, un resultado nada desdeñable en un entorno internacional plagado de incertidumbres.    


Naturalmente, la aparente levedad de la deuda está siendo perturbada por la subida de tipos de interés. A partir de este año, los pagos por intereses no cesarán de incrementarse, presionando el déficit al alza. Esperemos que el BCE no proceda a más vueltas de tuerca de lo estrictamente necesario –algo que requerirá mucho temple y atención a cómo reacciona la economía–. Pero incluso en ese escenario bastante optimista, habrá que contar con que, más pronto que tarde, el BCE empezará a deshacerse de los bonos en cartera. Recordemos que el banco central detiene títulos de deuda pública española por un monto total de 414.000 millones (con datos hasta julio).


Por tanto, si bien los mercados no están nada preocupados de momento (ni las reglas fiscales de Bruselas, todavía en entredicho, presionan), un ejercicio de realismo presupuestario se impone. Ahora bien, la clave está en cómo hacerlo, ya que tan importante como el propio déficit es la capacidad de crecimiento de la economía. Italia solo conoció superávits primarios, es decir fuera de intereses, hasta que llegó la pandemia (salvo en 2009), y todavía hoy el desvío es proporcionalmente menor que el nuestro. Sin embargo, los inversores exigen una prima de riesgo del doble que la española, ante las débiles perspectivas de crecimiento de la economía transalpina.    

Así pues, ahora más que en la era de los tipos de interés negativos, la sostenibilidad fiscal depende de la credibilidad de la senda de corrección de los desequilibrios, y del impacto transformador de los presupuestos públicos y en especial de los fondos europeos. Una tarea colosal, por el entorno de desglobalización y de crisis energética que fuerza a un crecimiento distinto.        

INDUSTRIALa crisis energética afecta algunos sectores industriales, mientras que otros siguen creciendo. El descenso en septiembre del índice de producción industrial (-0,3%), refleja realidades dispares. Las industrias química y metalúrgica se ven muy afectadas por el encarecimiento del gas y de la electricidad. A la inversa, hay numerosos sectores que mantienen una tendencia ascendente que incluso se acentuó en septiembre. Destacan la industria de cuero y calzado, maquinaria y equipo, material y equipo eléctrico y otro material de transporte. Las perspectivas de conjunto son negativas, según el índice PMI de octubre.  

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Guía para interpretar los cambios fiscales

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Cinco ideas para interpretar y evaluar las medidas pactadas la semana pasada por los socios de coalición. La primera es que el margen presupuestario del gobierno es escaso. A pesar del buen comportamiento de la recaudación tributaria en 2022, padecemos problemas graves de déficit y deuda pública. No podemos permitirnos aumentar nuestros desequilibrios fiscales; especialmente en un contexto de rápida subida de tipos de interés y, con ello, de coste de las nuevas emisiones de títulos de deuda. Segunda, en un contexto inflacionario no nos conviene estimular la demanda agregada y, por tanto, debemos evitar rebajas de impuestos generales y sustanciales. Este argumento rema en la misma dirección que el anterior: los cambios fiscales deben ser cuantitativamente limitados, focalizados y, en lo posible, autofinanciados. Rebajas para los más vulnerables e impactados por la crisis de precios, subidas para quienes están en una situación más confortable.

En tercer lugar, España necesita una reforma estructural de su sistema tributario. A ello nos hemos comprometido con Bruselas. El libro blanco publicado hace unos meses ofrece una hoja de ruta para esa reforma y, por ello, no me detendré a desgranarla. Basta incidir en que el objetivo principal del paquete fiscal anunciado no es ese, sino dar una respuesta a una coyuntura económica difícil e inesperada. Por tanto, seguimos con deberes pendientes en el ámbito tributario.

Cuarto, la actualización del IRPF para ajustarlo a la inflación acumulada en la última década no ha sido incluida en el paquete, pero tiene sentido: es evidente que el coste de la vida es superior y los importes de los mínimos personales y familiares o la reducción por rendimientos de trabajo deberían aumentarse. Aunque la lógica de esta propuesta, en la que insiste el Partido Popular, quedaría neutralizada por los dos primeros argumentos apuntados, podría recuperarse en algún momento futuro para facilitar un pacto de rentas integral. Porque, una rebaja en las retenciones podría permitir acomodar subidas salariales (o en las pensiones) más modestas y asumibles por los empresarios.

Quinta y última, la pandemia y la invasión de Ucrania nos han mostrado la necesidad de tener bien identificados a los hogares vulnerables y contar con herramientas de intervención ágiles y bien diseñadas e implementadas para evitar fraudes o desincentivos. En el libro blanco también se incidía en esta limitación. Por eso, nos vemos obligados a actuar por aproximación y por vías indirectas e imperfectas. Urge cambiar esto. Comencemos por extender la obligación de presentar la declaración del IRPF e incorporar al sistema a millones de personas que hoy quedan al margen del sistema. Sin duda, un esfuerzo adicional no menor para la Agencia Tributaria y para los propios ciudadanos. Pero un esfuerzo necesario para mejorar las políticas públicas en el frente de la redistribución.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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