la-economia-tras-la-investidura

La economía tras la investidura

Comparte esta entrada



El inicio del ciclo político coincide con una fase de debilitamiento de la economía, en un contexto internacional incierto, pero no exento de oportunidades. El crecimiento pierde vigor, como lo evidencia la leve caída de la afiliación registrada en lo que va de mes (cerca de 17.000 afiliados menos en términos mensuales y desestacionalizados). Si bien el periodo navideño suele ser positivo para el consumo, cabe esperar un crecimiento escuálido en el último trimestre del año.

El principal lastre proviene del entorno europeo, con una locomotora alemana parada, que no acaba de asimilar la desconexión del suministro ruso ni la necesidad de reducir su dependencia de China, ante una política económica titubeante. Las últimas previsiones de la Comisión Europea apuntan a un crecimiento en la eurozona de apenas el 0,6% para este año, con siete países en negativo. Tampoco ayuda que los socios europeos estén compitiendo en subvenciones para atraer inversión o ganar competitividad de manera espuria, los unos en detrimento de los otros. Es dudoso que la inyección de más de 700.000 millones de euros de dinero público en concepto de “ayudas de Estado” (según los registros de la Comisión para este año) mejore para nada el potencial del conjunto de la UE.


La buena noticia es que la desinflación parece afianzarse, merced de la moderación de los precios del petróleo y de los salarios, con dos consecuencias. Una, los hogares podrían recuperar algo de poder adquisitivo, siempre y cuando el mercado laboral siga aguantando. Dos, la desescalada del IPC, junto con la atonía de la demanda, aconsejan una pausa en la subida de tipos de interés por parte del BCE, y posteriormente una posible relajación. Esto da alas a la Comisión para pronosticar una recuperación de la eurozona: el crecimiento se duplicaría hasta el 1,2%. La hipótesis de los expertos de Bruselas parece optimista, pero no es inverosímil.

En todo caso, la economía española seguiría siendo una de las que más crece. Además, varios factores se conjugan, en teoría, para mantener el impulso. La energía es más barata que en el resto de la UE, contribuyendo a unos costes de producción competitivos. El gas cuesta un 16,6% menos que la media europea, y la electricidad en torno a un 40%, con datos de Eurostat del primer semestre en términos netos de impuestos y tasas. El diferencial de costes energéticos y no energéticos se refleja en un superávit creciente de nuestro comercio exterior intracomunitario.

El talón de Aquiles radica en las cuentas públicas. La deuda se ha reducido en proporción del PIB, pero solo por el doble efecto de la inflación y del crecimiento: se estima que, descontando ambos factores, el endeudamiento seguiría donde estaba hace dos años. Ahora que los precios se moderan, el crecimiento flojea y las cargas financieras se encarecen, el agujero presupuestario solo podrá corregirse equilibrando los ingresos y los gastos corrientes. Es decir, eliminando el llamado déficit primario. Esta es también la condición necesaria para que nuestro pasivo sea sostenible, ya que el volumen de bonos a refinanciar en los próximos años será muy elevado, obligando a los Estados a ofrecer una rentabilidad alta para sus emisiones de bonos.     

En un escenario inercial, que incorpora la supresión de la mitad de las medidas antiinflación (más o menos lo que se desprende a partir de una interpretación libre de los anuncios de investidura), el déficit primario se reduciría hasta el 1% del PIB en 2024 (el déficit total, incluyendo el gasto por intereses de la deuda, sería del 3,6%, según el consenso de Funcas). Por tanto, el ajuste se elevaría a unos 15.000 millones de euros. Un esfuerzo que, distribuido en dos o tres años, parece factible y socialmente asumible, siendo además imprescindible para afianzar el crecimiento de la economía y garantizar el estado de bienestar. 

Deuda | Es probable que el coste de financiación de los Estados se mantenga a un
nivel elevado, incluso si el BCE relajara sus tipos de interés. Esto es porque,
ante el volumen de pasivos y la desinversión de los bancos centrales, los
Estados tendrán que colocar en el mercado un ingente volumen de deuda. En
España, en los dos próximos años vencerán bonos por un total de 342.300
millones, en torno al 23% del PIB (a ello se añade la necesidad de financiar el
déficit). Asimismo, la deuda que vence en toda la eurozona alcanza 2,7 billones
(19% del PIB).

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

Comparte esta entrada



Leer más
perspectivas-de-inflacion

Perspectivas de inflación

Comparte esta entrada



La inflación retrocede tanto en España como en el resto de Europa, para alivio del bolsillo de los consumidores. Los precios, medidos por el IPC, cayeron dos décimas durante el mes pasado y se estabilizaron en la eurozona, reduciendo la tasa interanual hasta el 3,2% y el 6,1%, respectivamente. Ahora la principal incógnita es si la tendencia justifica una pausa en la subida de tipos. La respuesta es que la desescalada debería afianzarse en los próximos meses, aun con altibajos, sin necesidad de fuertes vueltas de tuerca monetaria, adicionalmente a las ya instrumentadas por el BCE. Esto en base a hipótesis que conviene explicitar.

En primer lugar, se confirma que el shock de precios energéticos y de suministros que está en el origen del proceso inflacionario, en particular de alimentos, se ha revertido parcialmente. La tendencia sufrirá vaivenes, por la volatilidad que caracteriza estos mercados y su vulnerabilidad ante las tensiones geopolíticas, cuyo desenlace es todavía en impredecible. No obstante, bajo el supuesto de un entorno externo sin grandes sobresaltos, se anticipa una menor aportación al IPC de los componentes exógenos.

Por tanto, la inflación ya no depende de los factores que causaron el brote inicial, sino de la dinámica interna de los precios, es decir de la evolución de las rentas salariales y de los márgenes empresariales. Este es el dominio inescrutable de las expectativas y de la capacidad de cada agente de recuperar el poder adquisitivo perdido. Cabe recordar que el año pasado la remuneración media por asalariado registró el mayor descenso en términos reales desde que arranca la serie a mediados de los 90.

Si bien el devenir de tales dinámicas es difícil de pronosticar, el recién firmado acuerdo salarial aporta un importante elemento de previsibilidad: el acuerdo estipula que los salarios del sector privado se incrementarán al menos un 4% este año, y un 3% tanto en 2024 como en 2025. En términos efectivos, las remuneraciones podrían crecer ligeramente por encima de la referencia fijada para este ejercicio, ya que el empuje del SMI más que compensa el menor incremento del sector público. Todo ello, junto con el leve avance previsto de la productividad laboral, redundaría en una aportación de 1,9 puntos del factor trabajo al deflactor del PIB (el mejor barómetro de los precios internos), y de 1,7 y 1,3 puntos los dos siguientes.


Los márgenes, por su parte, ya han recuperado los niveles prepandemia, a tenor de los resultados del primer trimestre, de modo que una estabilización es factible de cara al futuro. Desde luego, la actual debilidad del consumo no deja espacio para una subida adicional de los márgenes. En base a esa hipótesis de estabilización, el excedente empresarial todavía aportaría 2,8 puntos al deflactor del PIB de este año (por el efecto arrastre que proviene del nivel elevado alcanzado en el primer trimestre). Posteriormente, su evolución estaría en línea con lo anticipado para las remuneraciones, en consonancia con la hipótesis de “paz social”.

Sumando las aportaciones de las remuneraciones y de los excedentes se obtiene una senda de crecimiento del deflactor del PIB del 4,7%, 3,5% y 2,6% para los próximos tres años (ver gráfico). La previsión, si bien todavía superaría el objetivo del 2%, es prudente ya que implica que los salarios no recuperarán todo el poder adquisitivo perdido, y que los márgenes quebrarán la tendencia alcista de los últimos tiempos. Por las mismas razones, la desinflación está también en marcha en el resto de la eurozona, si bien la tendencia será menos pronunciada que en España por la situación de cuasi pleno empleo en algunos países miembros.

Con todo, la desescalada del IPC, aún gradual y en dientes de sierra, parece haberse instalado, justificando una próxima pausa de las subidas de los tipos de interés. Pero un retorno a la era de expansión monetaria es inverosímil en un horizonte cercano.

IPC | El reflujo de la inflación se extiende a través de la eurozona, particularmente en las economías más afectadas por el alza de precios como Alemania y países nórdicos. La tendencia es también favorable en Países Bajos, único socio europeo con un IPC al alza, pero por efectos base. Después de Bélgica y Luxemburgo, España es el país con el mejor resultado: el IPC se incrementó un 2,9% en términos interanuales, menos de la mitad de la media de la eurozona. El precio de los alimentos empieza a moderarse en la eurozona, si bien a partir de niveles elevados.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

Comparte esta entrada



Leer más
riesgo-financiero

Riesgo financiero

Comparte esta entrada



Las fuerzas expansivas siguen prevaleciendo, desmintiendo los vaticinios más agoreros sobre la marcha de la economía española, pero las advertencias se acumulan acerca de la prueba de estrés a la que se está sometiendo el sistema financiero mundial. En sus proyecciones de primavera, el FMI identifica con una claridad inusual las principales vulnerabilidades del sistema, y sus probables derivadas en la economía real (en comparación, las llamadas de atención de los reguladores financieros europeos aparecen como ambiguas y difíciles de interpretar).

El mensaje central es nítido: los anteriores episodios de subidas abruptas de tipos de interés han producido fuertes sacudidas financieras y en la economía, especialmente en contextos de deuda elevada como el actual. De ahí el recorte de las previsiones de crecimiento mundial para este año hasta el 2,9% —un nivel muy reducido para la economía mundial— y la revisión al alza del riesgo de recesión como consecuencia de la inestabilidad financiera.

La advertencia contrasta con el momento relativamente dulce que vive la economía española. El descenso de los precios energéticos (-22% desde los máximos del verano) ha aportado un balón de oxígeno al bolsillo de los consumidores y a los sectores más electrointensivos. El contra-shock de oferta se ha producido también en el resto de Europa, de modo que la eurozona ha evitado la recesión.


Además, la economía española se beneficia de un impulso del lado de la demanda, y que proviene del retorno del turismo extranjero. En febrero la llegada de turistas alcanzó el nivel prepandemia y el gasto lo superó en un 11% (con datos desestacionalizados). Todo ello, junto con el buen comportamiento del mercado laboral y el mejor ritmo de ejecución de los fondos Next Generation, impulsará el crecimiento en la primera parte del año y podría ser suficiente para, por fin, superar el nivel de actividad precovid.

Lo que pase a partir de ahí depende de cómo se materializará el periodo de estrés financiero vaticinado por el FMI. El riesgo es doble. Uno, relativamente asumible desde el punto de vista macroeconómico, atañe al efecto de la subida de tipos de interés en la demanda de crédito y la renta disponible de los sectores endeudados. En el caso de España ya se registra una reducción del volumen de nuevos préstamos, por su coste. Este año el pago de intereses de los hogares endeudados se incrementarán en 16.000 millones, amputando la capacidad de compra, y el de las empresas lo hará en 24.000 millones. Todo ello pesará en la coyuntura, pero es manejable si se despliegan ayudas a colectivos vulnerables y el mercado laboral resiste.

El otro riesgo es sistémico y por tanto más
difícil de afrontar. Se produciría en caso de una fuerte depreciación de los
activos de las instituciones financieras, particularmente la “banca en la
sombra” que se ha sobreendeudado para generar ingresos fuera del radar
regulatorio de los bancos centrales. La caída de
Silicon Valley Bank y Credit Suisse es también sintomática de fallos
regulatorios y de supervisión. Este es un entorno propicio a una restricción de
la financiación a la economía, que afectaría incluso a particulares y empresas
que son solventes, y no solo a los vulnerables.

Si bien la probabilidad de este escenario se ha
incrementado según el FMI, su impacto en la economía española no sería tan
grave como en otros lares. El sector privado se ha desendeudado, y por tanto es
más inmune a las turbulencias que en el pasado. No se vislumbra una burbuja
inmobiliaria. Y el peso de las finanzas en la sombra es menor que en países de
nuestro entorno. Esto no exime al supervisor de un esfuerzo adicional de
vigilancia del sector financiero europeo, corrigiendo fallos normativos y
alejándose de diagnósticos triunfalistas. Porque ya sabemos que la
inestabilidad financiera suele generar un coste económico y social elevado.

IPC | La inflación sigue siendo la clave de bóveda de la política monetaria, y por tanto de la propia economía. Los datos de marzo traen como buena noticia la moderación del IPC hasta el 3,3%, gracias a la energía. Esto es menos de la mitad que la media europea. Sin embargo, descontando la energía y los alimentos frescos, el IPC subyacente no da tregua: 7,5%, lo mismo que la media europea. La tendencia cada vez más alcista de los precios de los servicios, bajo la lupa del BCE, acrecienta el riesgo de persistencia del brote inflacionario.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

Comparte esta entrada



Leer más
periodo-de-impasse-tras-la-tormenta-financiera-de-marzo

Periodo de impasse tras la tormenta financiera de marzo

Comparte esta entrada



Estos días de Semana Santa, de descanso y para muchos de reflexión también, son un buen momento para tomar distancia con los acontecimientos financieros de marzo, para analizar con sosiego. Turbulencias financieras con las que nadie contaba hace cinco semanas pero que pudieron causar un episodio muy grave de inestabilidad financiera global. Tenemos aún el miedo en el cuerpo. Las dos últimas semanas ha habido al menos una aparente calma en los mercados financieros, aunque haya aún ruido sobre algunos bancos regionales de EE. UU., y las consecuencias del acuerdo de integración de Credit Suisse en UBS aún generen alguna perplejidad y desasosiego, sobre todo, por lo acontecido con los bonos AT1 y su prelación para asumir pérdidas.

Cuanto más tiempo transcurra con respecto a ese episodio, más se irá consolidando la confianza en el sector financiero, y podremos considerar que ha sido una serie de hechos aislados. Por muchos factores, como las fuertes subidas de tipos de interés de los bancos centrales para luchar contra una inflación pegajosa, que, como la experiencia histórica ha mostrado, suele dejar tocados a algunos bancos vulnerables.

Este fue el caso de algunos bancos regionales americanos a los que, para más inri, no se les supervisaba con los estrictos estándares de Basilea III, gracias a una reforma de la administración Trump. Esas medidas fueron pan para hoy y hambre para mañana. No se puede jugar con la estabilidad financiera, ni en broma. En el contexto de Silicon Valley Bank, una cadena de errores de los gestores de la propia entidad y la inicial reacción de la Reserva Federal explican la mayor parte de lo ocurrido. Parece que con las más contundentes acciones posteriores de la Fed se ha podido parar la sangría en otras entidades medianas. Habrá que seguir de cerca los acontecimientos en las próximas semanas, sobre todo, si los tipos siguen subiendo significativamente y/o si la economía americana flirteara con una recesión. Parece que hay menos nervios en ese frente.

En cuanto a Credit Suisse, su situación de vulnerabilidad venía de bien atrás, por lo que los mercados, en un contexto de turbulencias, olieron la sangre. Era insostenible. De no buscarse una solución —retorciendo algunos brazos el banco central suizo— el fin de semana del 18 y 19 de marzo, y de haber dejado Credit Suisse a su libre albedrío, en mi opinión, habríamos tenido un nuevo momento Lehman Brothers el lunes 20 de marzo, con consecuencias imprevisibles, pero sin duda muy graves, por las numerosas conexiones del sistémico banco suizo con el resto de la banca global y los mercados. Parece que han aprendido del fatal lunes 15 de septiembre de 2008, cuando colapsó Lehman Brothers, al no encontrarse comprador ni llegarse a un acuerdo de rescate el fin de semana anterior.

Un gran pero a la solución de Credit Suisse: cambiar el orden de prelación de asunción de pérdidas de los cocos con respecto al capital ordinario, que dejan malparado ese instrumento AT1. La percepción es que la banca suiza ya no es lo que era.

Aunque en la semana posterior hubo un momento de tensión con algún gran banco europeo —contagio con poco fundamento—, la cosa no pasó a mayores, lo que deja, en general, a la banca europea bastante bien parada ante las sacudidas financieras. El mercado ha comprendido, por ahora, que el modelo de banca en Europa es distinto y que Basilea III sí se está aplicando. Todo ello trajo un impasse a los mercados que se ha mantenido hasta hoy. Un respiro. Las relativamente buenas noticias económicas —inflación a la baja, datos económicos mejores de los esperado— también están ayudando.

Si todo sigue así, puede que pronto podamos hablar de una transición de impasse a mayor calma. Sorprende cómo un anuncio como el de la OPEP hace unos días sobre un recorte en la producción de petróleo supuso una subida menor de la esperada a sus precios y no impidió una evolución positiva del resto de activos de la economía. El tono en el mercado continúa, claramente, siendo optimista.

Las mayores incertidumbres sobre el futuro inmediato de la economía, además de la lucha contra la inflación, son geopolíticas. A la guerra en Ucrania y su posible evolución se unen los movimientos de China y las tensiones con Estados Unidos. La gran desconfianza entre los dos gigantes económicos no augura nada bueno, y podría haber efectos también en los mercados, sobre todo en activos digitales. Las narrativas de Washington y Pekín son muy diferentes en todo lo referente al entorno cripto.

Hay que seguir de cerca la evolución del crédito, que según muchos analistas, puede dar lugar a un credit crunch (contracción de la concesión de nuevo crédito) que podría impactar en la economía y acercarla a una recesión, sobre todo en EE. UU. Muchos apuntan que, si ese racionamiento se confirma, las entidades financieras podrían estar haciendo el trabajo sucio a los bancos centrales, ya que coadyuvarían a enfriar la economía y, también, la inflación. En este contexto, de más preguntas que respuestas, los últimos datos económicos —desempleo en España, exportaciones en Alemania— conocidos esta semana, ayudan en este impasse a creer que la economía y el mercado de trabajo pueden seguir mostrando una resiliencia mayor que en otros episodios anteriores de tensión financiera.

Este artículo se publicó originalmente en el diario Cinco Días

Comparte esta entrada



Leer más
la-persistencia-del-ipc

La persistencia del IPC

Comparte esta entrada



Las presiones inflacionarias tienen pinta de ser más persistentes de lo anticipado, con un IPC que apenas se ha beneficiado de las rebajas de enero o de los recortes de IVA, y con los alimentos disparados, avivando el descontento social. Detrás de las cifras agregadas, sin embargo, aparecen tendencias de fondo que pueden ser útiles de cara al buen diseño de la política contra la inflación, tanto la fiscal como la monetaria.

Y es que los efectos de la desescalada de la
primera onda expansiva de costes empiezan a notarse en el periodo más reciente.
Así pues, desde el mes de agosto —­clímax de la crisis del gas y de los
alimentos— el IPC energético ha registrado un descenso cercano al 17%. El de
alimentos no elaborados, los más golpeados por la sequía y el encarecimiento de
los fertilizantes y otros insumos, se ha desacelerado hasta valores inferiores
al 3%, menos de la mitad que durante la primera parte del pasado ejercicio.

Naturalmente, el shock inicial todavía se está trasladando al resto de precios. Pero esos efectos indirectos también se están frenando: el núcleo central de precios, es decir, sin contar la energía y los alimentos, está creciendo a un ritmo anual del 3,6%, casi la mitad que durante el periodo central del shock. Los alimentos elaborados también se encaminan a una desaceleración, especialmente en el periodo más reciente —si bien desde tasas muy elevadas y de manera desigual—. Todo ello debería reflejarse en los datos agregados a partir de la primavera, cuando el efecto escalón posterior a la invasión de Ucrania haya desaparecido.


En suma, el traslado de la primera ola de inflación al conjunto del aparato productivo está amainando, pero de manera muy gradual. Vamos en la buena dirección, pero la gradualidad de la desescalada eleva el riesgo de cronificación, especialmente en los sectores caracterizados por la falta de competencia. Es por ello que algunos socios europeos han fortalecido el papel de la autoridad de vigilancia de los mercados, con instrumentos que facilitan la comparación de precios como en Francia (similar al que existe en la CNMC para las tarifas eléctricas) o la denuncia de prácticas anticompetitivas. Véase la estrategia de 360 grados de Portugal. Según un estudio reciente de la OCDE, este tipo de políticas es susceptible de contribuir a limitar la inflación (los llamados efectos de segunda ronda), y no solo a incidir favorablemente en el nivel de los precios.

Por otra parte, el contexto es propicio a una mayor focalización de las ayudas en torno a los colectivos vulnerables; de lo contrario, los esfuerzos serán insuficientes para las personas más necesitadas y perjudiciales para el erario público. Es preferible, y a la vez menos costoso, elevar las transferencias monetarias condicionadas a un cierto umbral de ingresos, como en el caso de la ayuda de 200 euros recientemente decidida por el Gobierno, que recortar el IVA de manera generalizada. Estos recortes, además, solo sirven para abaratar puntualmente los productos, sin ningún impacto en las dinámicas, con el riesgo añadido de que la medida sea absorbida por los márgenes empresariales.

Entre tanto, el protagonismo está en el Banco
Central Europeo (BCE). La lenta y desigual desescalada de la inflación que se
aprecia en España es también perceptible en el resto de países de la zona euro.
Por otra parte, ya se constatan señales contractivas como consecuencia de las
subidas de tipos de interés y su reflejo en el euríbor. Las condiciones de
acceso a los préstamos bancarios se endurecen mientras se contrae la concesión
de nuevos préstamos, preludio de un enfriamiento de la demanda. Todo ello, junto
con la necesidad de incorporar el tiempo de latencia entre los ajustes
monetarios y sus efectos en la economía, aboga por atino en la acción del banco
central en sus esfuerzos por aplacar la inflación.
Pero sin generar una recesión.

PRECIOS | El índice de precios al consumo registró en enero un descenso del 0,2%, inferior al registrado el mismo mes del año pasado, lo que ha elevado la tasa de inflación hasta el 5,9%. El incremento ha procedido de todos los componentes del índice subyacente, que es de donde proceden en estos momentos las mayores presiones inflacionistas: pese a la bajada de los costes energéticos y de otros costes, la transmisión de los ascensos anteriores puede no haberse completado. Sin embargo, el diferencial de inflación con la eurozona sigue siendo favorable a España (2,6 puntos porcentuales). 

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

Comparte esta entrada



Leer más
inmaculada-desinflacion

Inmaculada desinflación

Comparte esta entrada



Según una opinión muy extendida basada en la experiencia pasada, un brote persistente de inflación como el que estamos conociendo solo puede aplacarse encareciendo el precio del dinero hasta provocar una recesión. El dogma ha sufrido pocas excepciones en la historia económica y queda por ver si estamos ante una de ellas.

De momento, esta parece ser la apuesta de los mercados, que vaticinan una próxima pausa en la subida de tipos de interés, a medida que los precios se moderan. El euríbor, por ejemplo, se incrementa a menor ritmo que el coste del dinero del BCE. Y en el caso del rendimiento del bono del Tesoro español —fiel barómetro de las expectativas de tipos de interés a largo plazo—, la tendencia ha sido descendente, desde el entorno del 3,5% registrado a finales de diciembre, hasta los niveles actuales ligeramente superiores al 3%. Las Bolsas encadenan jornadas al alza —con un 12% de apreciación desde inicio de año en el caso de la española—, algo poco compatible con una fuerte recesión.

Esta visión de “inmaculada desinflación” (desescalada de los precios, sin recesión) se apoya en primer lugar en el giro operado por los mercado energéticos desde los máximos alcanzados en el verano pasado. El descenso de la cotización del gas, junto con los esfuerzos de ahorro energético, contribuye a explicar que la economía esté resistiendo mejor de lo previsto. El principal indicador de actividad de la eurozona repuntó en enero, aunque todavía se situó en terreno contractivo, algo que los mercados no parecen apreciar. Y en España la mejora es más acusada, en consonancia con la evolución de la afiliación.

El IPC también refleja el cambio de tendencia, relajando la presión sobre el poder adquisitivo de las familias y mejorando las perspectivas de actividad. Por otra parte, el encarecimiento de los alimentos —otro factor exógeno del brote inflacionario—debería empezar a tocar fin, por la estabilización de los precios de los carburantes y otros costes soportados por los agricultores. Por ejemplo, los fertilizantes subieron un 32% entre enero y julio, y solo lo hicieron un 6% desde entonces hasta octubre. En el caso de los piensos, el frenazo es más pronunciado, desde el 24% hasta el 1,5%.

Todo ello debería aliviar la cesta de la compra, siempre y cuando los distribuidores lo trasladen a las tarifas de venta. Además, el euro ha ganado buena parte del terreno perdido frente al dólar, colmatando uno de los principales focos de inflación importada.

Pero el BCE no parece compartir la visión relativamente optimista de los mercados. Su discurso revela inquietud acerca de los efectos de segunda ronda. En el sector de servicios, en teoría poco afectado por las crisis energética y alimentaria, los precios se incrementan a un ritmo anual superior al 4%, tanto en España como en la eurozona, y sin visos claros de desaceleración. Algo que solo se puede achacar a la elevación de los márgenes, pero en su comparecencia de esta semana Lagarde alertó de un posible repunte de los salarios. De manera velada, también solicitó un mayor apoyo de los gobiernos en la lucha contra la inflación.

En esta tesitura, la clave está en la lectura por parte del BCE de la evolución de la inflación en los próximos meses. Si, como cabe esperar, se afianza la desescalada y no se aprecian sólidos efectos de segunda ronda, el BCE tendría argumentos para una inflexión en su política monetaria. Pero tal cambio de ritmo llevará tiempo, y entre tanto las condiciones financieras a que se enfrentan las familias y las empresas podrían empeorar, como ya lo vaticina la encuesta de préstamos bancarios.

Otro escollo es que la inflación golpea con más ahínco en los países del norte de Europa partidarios de una acción aún más restrictiva. Esperemos que la racionalidad prevalezca tanto en el BCE como en los mercados.

PRECIOS | El dato adelantado del IPC de enero confirma que los alimentos han tomado el relevo de la energía como principal factor de inflación, tanto en la eurozona como en España. El índice representativo del núcleo central de precios (que incluye los servicios y los bienes sin energía ni alimentos) tiende a moderarse, pero a un ritmo lento. Ese índice escaló un 4% en los tres meses posteriores al inicio de la guerra en Ucrania, y subió un 1,7% adicional en total entre junio y diciembre (2,7% y 1,9%, respectivamente, en la eurozona).

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

Comparte esta entrada



Leer más
ajustando-el-paquete-fiscal

Ajustando el paquete fiscal

Comparte esta entrada



En los próximos días, el Gobierno central debe presentar la prórroga del plan de respuesta a la crisis provocada por la invasión de Ucrania. Creo que acertaría eliminando la bonificación general de 20 céntimos en hidrocarburos y dejarla solo para ámbitos profesionales: transporte, pesca, agricultura. A corto plazo, estos sectores no tienen capacidad de sustitución tecnológica, por lo que la supresión de la bonificación se trasladaría a costes y la tasa de inflación volvería a remontar en el primer trimestre de 2023. Suprimirlo en el caso de los particulares ahorraría varios miles de millones de euros. Esto nos permitirá rebajar el coste fiscal global del paquete y dar margen financiero a la aprobación de medidas adicionales más focalizadas y no contrarias al proceso de descarbonización de la economía española. En particular, parece acertada alguna fórmula de cheque a las familias de menores ingresos para afrontar el alza de precios en energía y en alimentación.

Hablando de alimentación, dos ideas. La primera es que la solución no está en el IVA. Porque buena parte de los productos ya están sujetos al tipo superreducido (4%) y, por tanto, la efectividad sería menor; y porque estamos abusando de las bajadas de tipos en este impuesto, lo que genera distorsiones en el funcionamiento de la economía. La segunda es que la cadena de producción y distribución de los alimentos es larga y los supermercados e hipermercados son solo una parte. Que sea en ellos donde percibimos las subidas no les convierte necesariamente en culpables, porque sus propios costes están aumentando sustancialmente. Por eso, el Ministerio de Consumo, en colaboración con las carteras de Agricultura y Pesca e Industria, debería analizar en el conjunto de la cadena alimentaria lo que está pasando con los precios de los productos que más han subido de precio, para identificar qué parte del alza no se justifica por mayores costes y quienes son los responsables.

En lo que concierne al tempo del plan, se deberían combinar medidas que, por su lógica, han de afectar al conjunto del año 2023 con otras que se vayan decidiendo trimestralmente. Porque esto nos permite ir ajustando el coste del paquete a la evolución del déficit fiscal y porque ante escenarios abiertos lo mejor es no atarse las manos.

Finalmente, un apunte menor: la subvención plena del transporte público no es buena idea. Desafortunadamente, el comportamiento de un porcentaje no menor de los usuarios deja que desear. La gratuidad total provoca irresponsabilidad en la reserva de plazas. Y las actuaciones de control por parte de Renfe están generando también distorsiones. Reducir la subvención al 50% o al 60% resolvería el problema y seguiría siendo un incentivo poderoso al uso del transporte público.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

Comparte esta entrada



Leer más
las-manufacturas-mantienen-una-trayectoria-favorable

Las manufacturas mantienen una trayectoria favorable

Comparte esta entrada



Índice de producción industrial | Agosto 2022


El índice de producción industrial creció un 0,4% en agosto. El de manufacturas avanzó un 0,7%, y un 3,4% en comparación interanual. La situación en los últimos meses es de estabilidad, aunque encuadrada dentro de una trayectoria de recuperación iniciada a mediados del pasado año (seleccione ‘Manufacturas‘ en el gráfico). No obstante, comienzan a observarse diferencias importantes entre sectores.

Así, los sectores de metalurgia e industria química, que se encuentran entre los más afectados por el encarecimiento del gas, mantienen una clara tendencia a la baja (seleccione ‘Sectores en descenso‘ en el gráfico). También se mueven en la misma dirección el sector farmacéutico y el de fabricación de muebles, aunque en estos casos el cambio de tendencia ha sido reciente, y además partiendo de niveles relativamente elevados, tras los ascensos registrados a lo largo del último año.

En contraste, otras ramas presentan una notable resistencia, o incluso una sólida tendencia ascendente, como es el caso de las industrias de cuero y calzado, maquinaria y equipo y, de forma destacada dentro de este grupo, fabricación de automóviles, si bien en este último caso partiendo de un nivel muy reducido (seleccione ‘Sectores en ascenso‘ en el gráfico). Por otra parte, la evolución del índice español a lo largo del último año y medio ha sido más favorable que la media europea. Así, el nivel de actividad en España en los siete primeros meses del año —aún no se conoce el dato de agosto para la eurozona— es un 2,9% superior al del mismo periodo de 2021, mientras que en la eurozona fue un 0,1% inferior, y, por ejemplo, en Alemania, fue un 1,2% inferior.

Comparte esta entrada



Leer más
ajustes-necesarios-en-la-respuesta-a-la-invasion-de-ucrania

Ajustes necesarios en la respuesta a la invasión de Ucrania

Comparte esta entrada



Hace poco más de un mes, el Banco Central Europeo (BCE) publicaba en su boletín mensual un análisis del impacto presupuestario de las medidas adoptadas en los países de la eurozona para hacer frente a los efectos económicos de la invasión de Ucrania. Según los cálculos de los autores, tan solo el 12% de esas rebajas impositivas e incrementos del gasto tiene por beneficiarios a los hogares vulnerables; y menos del 2% contribuirá directamente a la transición ecológica. La semana pasada, Kristalina Gueorguieva, directora gerente del Fondo Monetario Internacional (FMI), advertía de la necesidad de que las actuaciones se centren en apoyar a los más frágiles, evitando medidas generalistas que, por definición, son más costosas para los erarios europeos y acaban alimentando el proceso inflacionario.

Desafortunadamente, la probabilidad de que la necesidad de medidas compensatorias se extienda a 2023 debería hacernos reflexionar para redefinir el plan de choque. Y el párrafo anterior nos da pistas sobre cómo deberíamos hacerlo: focalizando mucho más las ayudas y apostando en mayor medida por actuaciones que sean compatibles con el impulso a los objetivos de transición energética y ecológica.

En todo caso, debemos tener claro que para afrontar el episodio inflacionario no basta con lo anterior; y que la subida de tipos de interés por parte del BCE puede ser una medicina particularmente dolorosa y no muy eficiente, en la medida en que el origen de la inflación no es un sobrecalentamiento de la economía europea y, por tanto, habrá que reducir mucho la demanda para que se note el efecto en los precios. Por eso necesitamos tres cosas más.

La primera es actuar de forma contundente sobre los mecanismos de fijación de precios de la energía, que generan resultados absurdos en la coyuntura actual. La UE debería resolverlo en lo que resta de mes. Porque no es muy inteligente mantener las reglas actuales y dejar que Rusia utilice su gas como una potente arma de guerra económica.

La segunda es la enorme importancia de alcanzar un pacto de rentas ambicioso y en un plazo breve. En tiempos de guerra, necesitamos que en el seno de los países de la UE mantengamos cohesión, paz social y solidaridad.

La tercera está íntimamente ligada a la anterior. La pandemia nos ha mostrado la importancia de la coordinación y la cooperación en momentos críticos. Desafortunadamente, estamos ante otro. Cierto que en este caso no se trata de mascarillas, distancia social y responsabilidad individual para frenar contagios. Ahora se trata de que los sectores productivos y los hogares en mejor situación financiera acepten que las ayudas vayan a otros, asuman que su pérdida de poder adquisitivo sea comparativamente mayor y que, en la medida de las posibilidades de cada uno, se hagan esfuerzos voluntarios para ayudar a los más vulnerables.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

Comparte esta entrada



Leer más
la-apuesta-arriesgada-del-bce

La apuesta arriesgada del BCE

Comparte esta entrada



Europa se enfrenta a uno de sus mayores retos desde la creación del euro. La subida de tipos de interés decidida esta semana por el BCE está justificada, habida cuenta del riesgo de pérdida de valor de la moneda única frente al dólar, divisa en la que cotizan las principales materias primas importadas y, por tanto, factor clave de la inflación. No es comprensible, sin embargo, el anuncio de hasta cuatro vueltas de tuerca adicionales en los próximos meses, hasta que la inflación se acerque a su objetivo del 2% —algo que podría suceder desde finales del próximo ejercicio—, según Fráncfort.

La política monetaria solo puede incidir directamente en los precios internos, que representan apenas el 31,5% del alza del IPC. El resto de componentes —es decir, la energía y los alimentos— están en buena medida determinados por factores externos a la acción del BCE. Por tanto, el BCE tendría que generar una profunda recesión para generar una caída abrupta de los precios y de los salarios, y así doblegar la inflación. Esto no es coherente con la previsión de crecimiento del 0,9% que maneja el banco central para 2023. Tras haber negado la persistencia de la inflación, ahora podría estar minimizando el riesgo de recesión.

Se alude a la experiencia de Estados Unidos, donde la inflación parece estar remitiendo tras el giro de la Reserva Federal. Sin embargo, en ese país la energía y los alimentos representan menos de la mitad del incremento total de los precios. Además, Biden ha logrado coordinar los otros instrumentos de la política económica para, a la vez, aplacar la inflación y prevenir una larga recesión: ha puesto en marcha un plan de inversión orientado a aliviar los cuellos de botella en las cadenas de suministros y asegurar la seguridad energética de su aparato productivo. La receta parece estar dando frutos.

En la Unión Europea, sin embargo, la política fiscal tarda en reaccionar y el debate está encorsetado por cuestiones importantes como la reducción de los desequilibrios, pero deja de lado el contenido de las políticas en un momento clave para el futuro de la economía europea. Se echa de menos una estrategia de interconexiones energéticas y de inversiones centradas en diversificar las fuentes de suministro. También se está tardando en reformar el funcionamiento de los mercados, en especial en lo que atañe al traslado del precio del gas a la tarifa eléctrica.

Entre tanto, algunos de los principales operadores de los mercados a plazo están entrando en números rojos, por verse abocados a comprar energía a precios significativamente más elevados de lo que prevén los contratos con sus clientes. Bruselas podría verse obligada a relajar las reglas de ayudas de Estado para afrontar una situación que pone en peligro la estabilidad del suministro.

Todo ello apunta a un fuerte deterioro del contexto europeo en el que se mueve la economía española. El endurecimiento monetario que incorpora el euríbor, ya por encima del 2%, tendrá un cierto impacto. Pero este será mucho menor que la probable entrada en recesión de Alemania, Italia y otros socios comunitarios más expuestos que nosotros a una crisis energética a la que Europa todavía no ha encontrado respuesta.


De ahí la importancia del buen manejo de nuestra política fiscal. El shock de oferta, si bien violento, no alcanza la magnitud de lo que se espera en la mayoría de países europeos. Por tanto, existe un margen para desplegar los fondos europeos en los sectores que más directamente contribuyen a aliviar la crisis, y para reducir la carga que pesa en los colectivos vulnerables. Los otros componentes del presupuesto deberían tender al equilibrio. Las curvas que vienen aconsejan adaptar la política económica española y reformular la europea. Y más realismo del BCE en el ritmo de desescalada de la inflación.

Tipos de interés | Tras la subida de los tipos de intervención del BCE de 75 puntos básicos, los mercados han reaccionado de manera dispar. El euríbor a un año, principal referencia para las hipotecas, se ha incrementado, evidenciando la anticipación de una nueva vuelta de tuerca del BCE en los próximos meses. El rendimiento del bono español a diez años ha evolucionado de manera inversa, con un descenso que, aun leve, podría reflejar la anticipación de una pausa del giro monetario a medio plazo, en consonancia con la elevación del riesgo de recesión.      

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

Comparte esta entrada



Leer más

Este sitio web utiliza cookies para que usted tenga la mejor experiencia de usuario. Si continúa navegando está dando su consentimiento para la aceptación de las mencionadas cookies y la aceptación de nuestra política de cookies, pinche el enlace para mayor información.

ACEPTAR
Aviso de cookies