El Banco Central Europeo ha consolidado el tipo de interés en el 2% y encadena ya cinco reuniones seguidas sin cambios en el precio oficial del dinero. La institución que preside Christine Lagarde mantiene así su apuesta por la prudencia, en un momento en el que la inflación se ha situado por debajo del objetivo pero el contexto global sigue plagado de incertidumbres.
Lejos de precipitarse hacia nuevos recortes, el Consejo de Gobierno ha optado por prolongar la pausa monetaria y esperar a que los datos confirmen que la desinflación es sostenible y compatible con la estabilidad de precios a medio plazo. La consigna que sale de Fráncfort es clara: decisiones «reunión a reunión» y sin comprometerse con una senda de tipos predeterminada.
Los tres tipos oficiales del BCE se mantienen sin cambios
En la primera cita del año, el Consejo de Gobierno ha decidido dejar sin variación los tres tipos de referencia de la política monetaria de la zona euro. La facilidad de depósito, que se ha convertido en el principal ancla de la estrategia del BCE, permanece en el 2%, mientras que el tipo de las operaciones principales de financiación se sitúa en el 2,15% y la facilidad marginal de crédito en el 2,40%.
Estos niveles se mantienen desde la última bajada de tipos, aplicada en junio del año pasado, cuando el BCE dio por concluido un ciclo de ocho recortes consecutivos que redujo el coste oficial del dinero en 200 puntos básicos. Desde entonces, el banco central ha preferido comprobar con calma cómo se transmite esa relajación monetaria a la economía real antes de volver a mover ficha.
En su comunicado, la institución señala que la actual configuración de los tipos es consistente con una política monetaria todavía restrictiva, suficiente para mantener la inflación bajo control pero sin estrangular el crecimiento. Varios analistas consideran que un tipo de depósito en el entorno del 2% constituye un nivel «neutral», que ni impulsa ni frena de forma agresiva la actividad económica.
El mensaje oficial insiste en que cualquier ajuste futuro se basará en una lectura exhaustiva de los datos, incluyendo la evolución de la inflación general y subyacente, la dinámica de salarios, las condiciones de crédito y la intensidad con la que las anteriores decisiones de tipos se están filtrando a la economía.
El BCE, además, recuerda que no se siente atado a ningún calendario y que no hay un compromiso previo con nuevas bajadas o subidas. Esta flexibilidad, recalca el Consejo de Gobierno, es clave para reaccionar con rapidez si el panorama inflacionista o de crecimiento diera un giro inesperado.
Inflación por debajo del 2% y menor presión en los servicios
Uno de los datos que más peso ha tenido sobre la mesa es la caída de la inflación de la eurozona hasta el 1,7% interanual en enero, según las estimaciones preliminares de Eurostat. Se trata de la lectura más baja desde 2024 y se sitúa ya por debajo del objetivo simétrico del 2% que guía el mandato del BCE.
Buena parte de esta moderación responde a la corrección de los precios de la energía, que registraron un descenso en torno al 4% en términos interanuales, favorecidos por el efecto base tras el repunte del año anterior y por un contexto de materias primas energéticas más calmado. También contribuyen factores como el abaratamiento de algunas materias primas agrícolas y la normalización de las cadenas de suministro.
Más relevante a ojos del banco central es el comportamiento de la inflación subyacente, que excluye los componentes más volátiles como energía y alimentos. Este indicador se ha moderado hasta cotas algo superiores al 2%, con una desaceleración visible en los servicios, tradicional refugio de presiones inflacionistas tras la pandemia y muy vinculado a la evolución de los salarios.
Distintas casas de análisis, como Oxford Economics y otros centros de estudios europeos, interpretan las cifras de enero como señales de un entorno inflacionista mucho más benigno. Prevén que el crecimiento de los salarios nominales se siga enfriando, en un mercado laboral que comienza a mostrar algo más de holgura de la que sugerían las tasas de paro agregadas.
Las últimas proyecciones internas del BCE apuntan a que la inflación general podría situarse ligeramente por debajo del 2% en los próximos ejercicios. Para 2025 y 2026 se barajan medias anuales próximas al 2% o incluso algo inferiores, mientras que la inflación subyacente se mantendría algo por encima de ese umbral, todavía condicionada por el ajuste gradual de los salarios y de los precios en el sector servicios.
Euro fuerte, comercio global y riesgos geopolíticos
Más allá de los precios, el BCE reconoce que la apreciación del euro se ha convertido en un elemento central del debate monetario. La moneda única ha ganado terreno frente al dólar hasta niveles no vistos desde 2021, lo que abarata las importaciones de bienes y materias primas para la zona euro, reforzando las presiones desinflacionistas.
Este movimiento del tipo de cambio tiene una doble cara: por un lado, contiene el encarecimiento de las importaciones y contribuye a moderar la inflación; por otro, puede actuar como freno para los exportadores europeos al encarecer sus productos en el exterior, precisamente cuando el crecimiento global se enfrenta a vientos en contra por las tensiones comerciales.
Christine Lagarde ha reiterado que el BCE no tiene un objetivo explícito para el nivel del euro, pero admite que la divisa es un factor relevante en el análisis de la inflación y la actividad. Varios miembros del Consejo de Gobierno, así como gobernadores nacionales, han reconocido en las últimas semanas que la evolución del tipo de cambio será uno de los elementos a vigilar de cara a las próximas decisiones.
Al mismo tiempo, el banco central subraya que las perspectivas están marcadas por una elevada incertidumbre en el ámbito de la política comercial y las tensiones geopolíticas. La posible intensificación de conflictos, la introducción de nuevos aranceles o cambios bruscos en las cadenas de suministro podrían presionar de nuevo al alza los precios de la energía o de determinados bienes intermedios.
Lagarde ha dejado claro que, aunque el escenario central apunta a una inflación contenida o incluso algo por debajo del objetivo, existen riesgos en ambas direcciones: sorpresas a la baja derivadas de la apreciación del euro o de un frenazo de la demanda, y posibles repuntes ligados a la energía, a las materias primas o a nuevos cuellos de botella en la oferta.
Una economía que resiste con bajo paro y gasto público al alza
Pese a la desaceleración del ciclo, el BCE insiste en que la economía de la eurozona sigue mostrando capacidad de resistencia. El crecimiento es modesto, pero positivo: los últimos datos de Eurostat sitúan el avance del PIB en torno al 0,3% trimestral a finales de 2025, y los pronósticos para los próximos años hablan de tasas anuales cercanas al 1%.
Entre los factores que sostienen la actividad destaca el bajo nivel de desempleo en muchas economías del área del euro, así como la solidez de los balances del sector privado tras los años de política monetaria y fiscal expansiva. Este colchón financiero, especialmente en empresas y hogares con menor carga de deuda a tipos elevados, reduce la vulnerabilidad ante las condiciones financieras más tensionadas.
También tiene un papel relevante la ejecución gradual del gasto público en defensa e infraestructuras, que se ha incrementado en varios Estados miembros en respuesta a las nuevas prioridades de seguridad y a las necesidades de modernización de la economía europea. Estas inversiones, aunque no compensan por completo la debilidad de otros componentes de la demanda, proporcionan cierto apoyo al PIB.
Los últimos datos de crecimiento han sido algo mejores de lo esperado, con países como España registrando tasas de avance superiores a la media de la zona euro, mientras que otras grandes economías, como Alemania o Italia, muestran ritmos más contenidos pero alejados de una recesión profunda. Este cuadro mixto refuerza la percepción de una recuperación cíclica lenta, pero sin grandes sobresaltos por ahora.
Varios analistas apuntan a que, en este contexto, la mayoría de los miembros del Consejo de Gobierno consideran que la combinación actual de tipos estables y crecimiento moderado valida la estrategia de cautela. El banco central entiende que ya ha hecho buena parte del trabajo restrictivo y que ahora se trata más de calibrar cuánto tiempo debe mantenerse ese nivel de tensión monetaria.
Estrategia de «esperar y ver» y horizonte de tipos para 2026
El consenso entre economistas e inversores es que el BCE se siente cómodo con una estrategia de «esperar y ver». La institución repite que sus decisiones serán dependientes de los datos y se tomarán en cada reunión, sin dar una orientación explícita sobre el momento o la magnitud de las futuras bajadas.
Casas de análisis como Vanguard, Pimco o distintas firmas europeas de inversión consideran probable que el tipo de depósito permanezca en el 2% durante buena parte de 2026, salvo que se produzca un giro claro en las previsiones de inflación o un shock severo sobre el crecimiento. El listón para un cambio de rumbo se percibe alto y requeriría señales contundentes de que la inflación se instala de forma persistente por debajo de la meta.
Otros expertos matizan que, si se materializa un escenario de inflación general estabilizada en torno al 1,5%-1,7% y una subyacente en áreas cercanas al 2%, podrían abrirse las puertas a recortes adicionales de pequeña magnitud. En cualquier caso, subrayan que, si hay un próximo movimiento, lo más plausible sería una bajada y no una subida, al menos en el corto plazo.
El calendario de reuniones para 2026 ya está fijado, con citas clave en marzo, abril, junio, julio, septiembre, octubre y diciembre. No obstante, el BCE evita asociar de antemano estas fechas a decisiones concretas sobre los tipos y recuerda que sus previsiones macroeconómicas actualizadas, especialmente las de inflación, serán las que marquen el tono de las discusiones.
En paralelo a la gestión de los tipos, el banco central continúa con la reducción gradual de su balance mediante la no reinversión de los bonos que vencen en los programas de compras (APP y PEPP). Este proceso, aunque ordenado y predecible, añade cierto endurecimiento adicional a las condiciones financieras, al retirarse parte del apoyo extraordinario que se desplegó durante la crisis sanitaria y los episodios de tensión en los mercados.
Efectos sobre crédito, inversión y ahorradores
La combinación de tipos en el 2% y un balance en reducción se ha trasladado al encarecimiento del crédito a empresas y hogares respecto a los mínimos de años anteriores. Los bancos han endurecido sus criterios de concesión y la demanda de financiación se ha enfriado, especialmente en segmentos como las hipotecas y los préstamos a largo plazo para inversión empresarial.
Desde la óptica de los mercados financieros, las expectativas de tipos relativamente bajos y estables tienden a favorecer los activos de riesgo, como la renta variable, mientras que en los mercados de bonos se observa una cierta estabilización de las rentabilidades tras el ajuste previo. Bonos emitidos en fases de tipos más altos siguen resultando atractivos para los inversores que buscan rentas periódicas.
Para los ahorradores, el entorno actual implica que las remuneraciones de los depósitos bancarios y cuentas de ahorro no volverán, de momento, a los niveles más elevados vistos cuando el BCE inició el ciclo de recortes. No obstante, el tipo de referencia en el 2% sigue ofreciendo más margen que en los años de tipos negativos, permitiendo cierto retorno, aunque modesto, en productos de bajo riesgo.
Los prestatarios, por su parte, se benefician de un coste del dinero claramente inferior al vigente antes del giro a la baja en los tipos. Hipotecas a tipo variable y préstamos de consumo referenciados a índices ligados a la política monetaria del BCE han visto aliviada su carga financiera en los últimos trimestres, lo que reduce el riesgo de morosidad y libera parte de la renta disponible de los hogares.
El BCE, aun así, se muestra atento al equilibrio entre control de la inflación y apoyo a la actividad. Un endurecimiento excesivo podría terminar lastrando de forma innecesaria el crecimiento y el empleo, mientras que una relajación prematura pondría en riesgo la credibilidad del objetivo de estabilidad de precios. La línea que separa ambos riesgos es estrecha, y de ahí la insistencia en avanzar con cautela.
Tras varias reuniones sin cambios y con una inflación que se ha colocado incluso por debajo del objetivo, el BCE se mantiene en una posición de vigilancia activa, confiado en la resistencia de la economía europea pero consciente de que la apreciación del euro, las tensiones geopolíticas y la evolución del comercio mundial pueden alterar el panorama con rapidez; por ahora, el 2% se consolida como el punto de equilibrio elegido para navegar este tramo del ciclo, a la espera de que los próximos datos confirmen si la fase actual de pausa se prolonga o da paso a una nueva etapa de bajadas graduales.
Los tipos de interés del Banco Central Europeo (BCE) marcan, en la práctica, el precio del dinero en la eurozona. Aunque suene a algo lejano y técnico, lo que decide el BCE en Fráncfort termina afectando al coste de tu hipoteca, a lo que te pagan por tus ahorros, a cómo se financian los Estados y hasta al comportamiento de las Bolsas.
Cuando el BCE modifica sus tipos oficiales, está usando una de sus herramientas clave de política monetaria para mantener la inflación cerca del 2 % y estabilizar la economía. Sus movimientos no solo importan a economistas y bancos: influyen en el empleo, el crecimiento, el valor del euro, el apetito inversor y, en última instancia, en el día a día de familias y empresas de toda la zona euro.
Qué son los tipos de interés del BCE y por qué importan
Los tipos de interés oficiales del BCE son los tipos que fija y aplica el propio banco central dentro de su marco operativo para cumplir su mandato de estabilidad de precios en la zona euro. Funcionan como una especie de “palanca” que permite encarecer o abaratar la financiación en el conjunto de la economía, tanto en los mercados mayoristas como en los préstamos bancarios a hogares, empresas y administraciones públicas.
Al modificar estos tipos, el BCE influye sobre el coste de financiación y la remuneración del ahorro. Esto alcanza a gobiernos que emiten deuda, compañías que piden crédito para invertir y familias que contratan hipotecas o depósitos. A través de estos canales, las decisiones del BCE acaban afectando al consumo, al ahorro y a la inversión, y, por tanto, a la actividad económica agregada y a la evolución de los precios.
El banco central persigue que la inflación se sitúe en torno al 2 % a medio plazo. Si detecta que los precios suben demasiado rápido, tiende a encarecer el dinero elevando los tipos. Si, por el contrario, ve riesgo de inflación demasiado baja o de deflación, tiende a abaratarlo bajando los tipos o inyectando liquidez adicional en el sistema.
Además de los tipos, el BCE utiliza otras herramientas como los programas de compras de activos (por ejemplo, APP y PEPP), que consisten en adquirir bonos en el mercado para aportar liquidez y contener las primas de riesgo. Sin embargo, los tres tipos oficiales siguen siendo el núcleo duro de su estrategia monetaria.
Los tres tipos de interés oficiales del Banco Central Europeo
En el marco operativo del Eurosistema se distinguen tres tipos de interés oficiales que actúan como referencias para todo el sistema financiero. Cada uno cumple una función concreta y afecta a plazos distintos de la financiación bancaria.
El primero es el tipo de las operaciones principales de financiación, conocidas como OPF o MRO (Main Refinancing Operations). Son préstamos que el BCE concede semanalmente a las entidades de crédito, generalmente a una semana de plazo. A través de estas operaciones, el banco central suministra liquidez ordinaria al sistema y el tipo aplicado marca el coste básico al que los bancos pueden obtener fondos a corto plazo.
En segundo lugar está la facilidad de depósito, que es la remuneración que el BCE paga a los bancos por dejar su dinero aparcado a un día en el banco central. Este tipo se ha convertido en la referencia clave del mercado monetario a muy corto plazo. Durante años, el BCE mantuvo esta tasa en negativo (desde junio de 2014 hasta julio de 2022), lo que significaba que a las entidades les resultaba costoso mantener exceso de liquidez y se incentivaba que prestaran más a la economía real.
El tercer elemento es la facilidad marginal de crédito, es decir, el tipo que el BCE cobra a los bancos que necesitan financiación a un día de forma urgente. Actúa como una especie de “techo” del corredor de tipos a muy corto plazo, dado que ningún banco debería pagar más en el mercado interbancario de lo que le costaría acudir directamente al BCE a través de esta facilidad.
En la práctica, estos tres tipos forman un corredor de tipos de interés dentro del cual se mueve el precio del dinero en el mercado monetario. Su nivel y su distancia relativa condicionan tanto la demanda de liquidez de los bancos como la remuneración que ofrecen a sus clientes y el coste de los préstamos que conceden.
Situación actual: tipos en pausa y balance en reducción
Tras un ciclo intenso de subidas para combatir el repunte inflacionista de 2022-2023, el BCE ha pasado a una fase de pausa prudente en los tipos de interés. Después de ocho recortes consecutivos de 25 puntos básicos, el tipo de depósito se sitúa en el 2 %, mientras que el tipo de las operaciones principales de financiación se ha fijado en el 2,15 % y la facilidad marginal de crédito en el 2,40 %.
La institución considera que este nivel de tipos encaja con un entorno en el que la inflación converge hacia el 2 %. Según las proyecciones de los expertos del Eurosistema, la inflación general se situaría, de media, en el 2,1 % en 2025, el 1,9 % en 2026, el 1,8 % en 2027 y el 2,0 % en 2028. Para la inflación subyacente (sin energía ni alimentos), las cifras previstas son del 2,4 % en 2025, 2,2 % en 2026, 1,9 % en 2027 y 2,0 % en 2028.
Por el lado de la actividad, el BCE estima un crecimiento moderado pero algo más sólido que en proyecciones previas: en torno al 1,4 % en 2025, 1,2 % en 2026 y de nuevo 1,4 % tanto en 2027 como en 2028. Este avance estaría impulsado sobre todo por la demanda interna, apoyada en un mercado laboral todavía resistente y en unas condiciones financieras menos restrictivas que en los momentos más duros del ciclo de endurecimiento.
El Consejo de Gobierno ha dejado claro que no quiere comprometerse con ninguna senda concreta de tipos. En su comunicación insiste en que aplicará un enfoque dependiente de los datos, evaluando reunión a reunión la trayectoria de la inflación, la dinámica de los salarios, la situación económica y la intensidad de la transmisión de la política monetaria.
Paralelamente, el BCE continúa reduciendo de forma gradual las carteras de deuda adquiridas bajo el Asset Purchase Programme (APP) y el Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP). Ha dejado de reinvertir el principal de los valores que van venciendo, de modo que el tamaño del balance disminuye a un ritmo previsible, sin necesidad de vender activos activamente en el mercado.
De los tipos al balance: el nuevo centro de gravedad de la política monetaria
En los últimos años, la estrategia del BCE ha pasado de centrarse casi exclusivamente en el precio del dinero a dar un peso creciente a la gestión del balance y de la liquidez. Tras una década de compras masivas de bonos y reservas abundantes, el banco central está revirtiendo de manera gradual ese entorno de liquidez sobrada para volver a un régimen de reservas más escasas.
Desde los máximos alcanzados en 2022, el volumen total de activos en los programas APP y PEPP ha descendido desde más de 3,2 billones de euros hasta alrededor de 2,69 billones en septiembre de 2025, con una reducción cercana a los 30.000 millones mensuales. Este proceso, conocido como ajuste cuantitativo o QT, retira liquidez del sistema sin modificar directamente los tipos oficiales.
La retirada progresiva del BCE como comprador neto de deuda tiene efectos financieros y fiscales importantes. Por un lado, devuelve protagonismo a los inversores privados y permite que las primas de riesgo soberano reflejen mejor las diferencias de solvencia entre países. Por otro, obliga a los Estados a financiarse íntegramente en el mercado, sin el apoyo permanente que suponían las reinversiones del banco central.
Para la banca, un entorno de liquidez menos holgada implica que resulta más necesario gestionar activamente las reservas y el colateral. Esto está reactivando el mercado interbancario, prácticamente adormecido durante la fase de exceso de reservas, y devuelve al tipo de depósito un papel más central como referencia del coste de la liquidez a muy corto plazo.
El BCE está optando por una reducción pasiva del balance: deja vencer los bonos sin reinvertir, pero evita ventas aceleradas que podrían generar tensión en las curvas de tipos nacionales. A medio plazo, el desmontaje del APP será un elemento clave para volver a un entorno en el que los tipos del mercado contengan más información sobre las expectativas de inflación y el riesgo percibido.
Ciclo de subidas, recortes y pausa: por qué el BCE frena ahora
En apenas tres años, la política monetaria europea ha pasado de un endurecimiento histórico a una secuencia larga de recortes. Primero, el BCE llevó los tipos a niveles muy restrictivos para cortar un episodio inflacionista que amenazaba con desanclar expectativas. Posteriormente, cuando la inflación comenzó a moderarse y el impulso restrictivo empezó a pesar sobre el crédito y la actividad, inició una fase de normalización con bajadas graduales.
Las subidas de 2022-2023 llevaron la facilidad de depósito hasta el 3,75 %, un nivel que ayudó a contener el repunte de precios, pero también provocó una contracción del crédito al sector privado durante varios trimestres. Las encuestas mostraban un endurecimiento notable de las condiciones de concesión de préstamos y un freno en la inversión empresarial y el consumo.
A medida que se fueron notando los efectos retardados de ese endurecimiento, el BCE cambió su diagnóstico: el riesgo ya no era tanto un sobrecalentamiento de la demanda, sino una posible fase de estancamiento. Sus modelos señalaban que la actividad se estaba volviendo más sensible al nivel de los tipos que la propia inflación, lo que justificó los recortes sucesivos aplicados en 2024 y 2025.
Sin embargo, los datos más recientes apuntan a que el margen para seguir bajando tipos se ha reducido. El crédito ha dejado de caer, el consumo repunta poco a poco y los salarios siguen creciendo por encima de la productividad, empujando al alza los precios de los servicios. Esta inflación de servicios, más ligada a costes laborales, se muestra más rígida y limita el beneficio de nuevos estímulos monetarios.
En este escenario, continuar rebajando los tipos tendría una utilidad económica marginal y podría generar más efectos secundarios negativos que beneficios: reactivar la búsqueda de riesgo en los mercados, debilitar los incentivos a la consolidación fiscal y poner en entredicho la credibilidad antiinflacionista ganada en los últimos años.
Por qué no compensa seguir bajando tipos (y cuándo podrían subir)
El nivel actual del 2 % en la facilidad de depósito se percibe como un punto de equilibrio transitorio. No es un tipo completamente neutral, pero sí un rango que permite mantener las expectativas de inflación ancladas sin asfixiar el crecimiento ni causar tensiones excesivas en la financiación de los Estados más endeudados.
La transmisión de nuevas bajadas de tipos hacia el crédito privado parece limitada. Las empresas toman sus decisiones de inversión en función de las expectativas de rentabilidad y de la confianza en la recuperación, más que por pequeños cambios en el coste de la financiación. Los hogares, por su parte, ya han reajustado sus hipotecas y patrones de consumo al entorno actual de tipos, de modo que un recorte adicional no necesariamente se traduciría en más gasto.
En cambio, los Estados serían los principales beneficiarios de abaratar aún más la financiación. Con rentabilidades soberanas todavía contenidas, un descenso adicional en los tipos aliviaría la carga de intereses de la deuda pública precisamente cuando la política fiscal debería virar hacia la consolidación. En una unión monetaria con múltiples tesoros nacionales, un estímulo monetario que reduzca tanto la disciplina de mercado sobre la deuda puede generar tensiones institucionales.
Además, tipos demasiado bajos durante demasiado tiempo ya demostraron en el pasado que fomentan distorsiones financieras: compresión artificial de primas de riesgo, sobrevaloración de algunos segmentos de deuda corporativa, márgenes bancarios presionados y dependencia excesiva de la liquidez del banco central. Volver a ese escenario sería contradictorio con el proceso actual de normalización monetaria.
Por todo ello, el BCE no descarta, si la inflación subyacente se mantiene obstinadamente por encima del 2 % o los salarios siguen acelerándose, plantear una subida moderada de tipos a medio plazo. No se trataría de un nuevo ciclo agresivo, sino de un ajuste simbólico que refuerce su credibilidad antiinflacionista sin dañar de forma significativa la recuperación.
El 2 % como rango operativo y ancla de credibilidad
En la nueva etapa de la política monetaria europea, el nivel del 2 % se ha consolidado como una referencia operativa central. A estos tipos, los márgenes de la banca se han estabilizado tras años de tipos negativos y el canal de transmisión vuelve a apoyarse en herramientas convencionales, sin necesidad de medidas extraordinarias como programas masivos de compras.
El crédito al sector privado ha dejado de caer, pero tampoco se ha disparado, lo que indica que la política monetaria mantiene todavía un sesgo ligeramente restrictivo compatible con la convergencia gradual de la inflación al objetivo. El equilibrio es frágil: tipos más bajos podrían incentivar de nuevo el endeudamiento excesivo de algunos Estados, mientras que tipos más altos tensionarían la deuda pública de las economías más vulnerables y podrían fragmentar la transmisión entre países.
En ese contexto, el 2 % funciona como un rango de compromiso entre estabilidad de precios, estabilidad financiera y sostenibilidad fiscal. No es el “tipo perfecto” en términos teóricos, pero sí un punto en el que el BCE puede permanecer el tiempo suficiente como para evaluar si las inercias salariales y la rigidez de algunos gastos públicos exigen, o no, nuevos ajustes.
Las actas de las reuniones recientes apuntan a cierta preferencia por mantener los tipos estables durante un periodo prolongado, siempre que no haya perturbaciones fuertes. El BCE recalca que no se compromete con una senda predeterminada, pero la orientación actual es de paciencia vigilante: observar la evolución de los datos y actuar solo cuando sea realmente necesario.
Al mismo tiempo, el organismo mantiene herramientas como el Instrumento para la Protección de la Transmisión (TPI), diseñado para contrarrestar movimientos desordenados en los mercados de deuda que puedan obstaculizar la transmisión de la política monetaria. Este instrumento refuerza la capacidad del BCE para mantener el control del proceso de normalización sin poner en riesgo la cohesión financiera de la eurozona.
Riesgos, divergencias y marco global
Uno de los grandes retos actuales es la persistencia de una inflación subyacente más pegajosa de lo esperado, en especial en el componente de servicios. Mientras que los precios de la energía y muchos bienes industriales se han moderado gracias a la normalización de las cadenas de suministro, los salarios nominales crecen todavía por encima del 3 % interanual en la zona euro, manteniendo vivas las presiones de costes.
Este diferencial entre la evolución de los salarios y la productividad apunta a que la fase más sencilla de la desinflación, impulsada por la caída de los shocks de oferta, habría quedado atrás. A partir de ahora, la convergencia al objetivo del 2 % dependerá más de la moderación de la demanda interna y de la capacidad de las empresas para absorber parte de los aumentos de costes sin trasladarlos íntegramente a precios.
En los mercados de deuda, se observa un ligero repunte de las rentabilidades a largo plazo. El bono alemán a diez años ronda el 2,6 %, mientras que el italiano se sitúa cerca del 4 %, reabriendo en cierta medida el diferencial norte-sur. Esta dinámica está relacionada tanto con la reducción del balance del BCE como con la percepción de riesgos geopolíticos persistentes y posibles cambios en la política fiscal de algunos países.
El contexto internacional tampoco ayuda a rebajar la incertidumbre. Las tensiones comerciales y geopolíticas, junto con el riesgo de correcciones bruscas en los mercados bursátiles, especialmente en segmentos ligados a la inteligencia artificial en Estados Unidos, podrían trasladar volatilidad a Europa. El BCE es consciente de que un shock externo de confianza puede endurecer las condiciones financieras y reducir el crédito incluso sin cambios en sus tipos oficiales.
Finalmente, las divergencias entre países de la eurozona siguen condicionando el margen de actuación del banco central. Las economías del norte, con mayor peso de hipotecas a tipo fijo y menores niveles de deuda pública, soportan mejor los cambios en los tipos oficiales. Las del sur, donde predominan las hipotecas a tipo variable y la deuda pública es más elevada, son mucho más sensibles a cada movimiento. Esta heterogeneidad en la transmisión obliga al BCE a calibrar sus decisiones casi con bisturí.
Tipos del BCE, economía real y bolsillo del ciudadano
Aunque todo esto pueda sonar a debates para especialistas, las decisiones de Fráncfort tienen una traducción directa sobre el bolsillo de los ciudadanos. Cuando el BCE sube los tipos, los bancos encarecen sus préstamos y son más selectivos al conceder crédito. Pedir una hipoteca, un préstamo personal o financiación para una empresa se vuelve más caro y, en muchos casos, más difícil.
En sentido contrario, cuando el BCE recorta los tipos, se abarata el coste de financiación para hogares y empresas. Las hipotecas con interés variable o mixto se revisan a la baja con el tiempo, la demanda de crédito suele repuntar y las empresas encuentran más fácil financiar sus proyectos de inversión. Eso sí, el resultado final depende también de la confianza y de las expectativas sobre la economía, no solo del tipo nominal.
Las subidas y bajadas de tipos impactan directamente en el euríbor y otros índices de referencia usados en hipotecas a tipo variable. Si tienes una hipoteca referenciada a un índice variable, las alzas de tipos tienden a aumentar tu cuota en la siguiente revisión. Si los tipos bajan, lo normal es que la cuota acabe reduciéndose, aunque con cierto retraso respecto a las decisiones del BCE.
Las decisiones del banco central también se notan en los productos de ahorro. Con tipos más altos, los bancos tienden a ofrecer mejores intereses en depósitos y cuentas remuneradas, y la deuda pública suele pagar cupones más atractivos. Con tipos muy bajos, ocurre justo lo contrario: la remuneración del ahorro cae, lo que empuja a muchos inversores a asumir más riesgo para obtener algo de rentabilidad.
En los mercados financieros, una subida de tipos puede fortalecer el valor del euro, al hacer más atractivos los activos denominados en la moneda única para los inversores internacionales, mientras que puede presionar a la baja las cotizaciones bursátiles, al encarecer el coste del capital para las empresas. Una bajada de tipos tiende a producir el efecto contrario: euro más débil y bolsas más animadas, aunque siempre sujeto a otros factores globales.
Cómo decide el BCE y qué podemos esperar
La política monetaria de la eurozona la marca el Consejo de Gobierno del BCE, en el que se sientan los miembros del Comité Ejecutivo y los gobernadores de los bancos centrales nacionales del área del euro. Se reúnen aproximadamente cada seis semanas para evaluar la situación económica y financiera y para decidir el nivel apropiado de los tipos oficiales y otras medidas.
En estas reuniones, se analizan al detalle indicadores de inflación, crecimiento, mercado laboral, crédito, salarios y situación global. También se revisan las proyecciones de los expertos del Eurosistema y se debate la valoración de los riesgos. El BCE insiste en que sus decisiones son “dependientes de los datos”, es decir, no siguen una regla rígida, sino que se adaptan a la información disponible en cada momento.
La guía actual es mantener una actitud paciente pero no pasiva. Mientras las proyecciones sigan apuntando a que la inflación se estabilizará en torno al 2 % y el crecimiento no se desvíe de forma brusca, la institución ve razonable mantener los tipos en el entorno actual. Si surgiera un shock negativo fuerte, podría flexibilizar la reducción del balance o, en último término, ajustar los tipos. Si, por el contrario, la inflación subyacente se enquista por encima del objetivo, una subida moderada volvería a estar sobre la mesa.
Al mismo tiempo, el BCE se reserva la posibilidad de ajustar todos sus instrumentos para asegurar que la inflación converge a su objetivo y que la transmisión de la política monetaria funciona correctamente en todos los países. Esto incluye desde la modificación del corredor de tipos hasta cambios técnicos en las operaciones de liquidez o el uso de instrumentos específicos para contener episodios de fragmentación financiera.
Para los ciudadanos, la clave es entender que las decisiones del Banco Central Europeo no son un fin en sí mismo, sino un medio para garantizar un entorno de precios estables, crecimiento sostenible y estabilidad financiera. Aunque a corto plazo puedan incomodar —por ejemplo, encareciendo las hipotecas—, su objetivo último es evitar escenarios mucho peores, como inflaciones descontroladas, crisis de deuda o recesiones profundas.
En este momento, la combinación de un tipo de depósito en el 2 %, un balance en reducción y unas previsiones de inflación cercanas al objetivo dibuja un escenario en el que la prioridad del BCE es consolidar la normalización, manteniendo suficiente flexibilidad para reaccionar a sobresaltos económicos o geopolíticos sin perder de vista su mandato principal.
El comportamiento del mercado interbancario en 2025 no puede entenderse sin mirar al conjunto del sistema financiero: tipos oficiales, liquidez del BCE, deuda pública, bolsa, crédito bancario y, por supuesto, divisas. A lo largo del año, los bancos centrales han seguido afinando sus políticas, los índices bursátiles se han ido a máximos históricos y el coste del dinero ha iniciado una fase más benigna, pero todavía con muchas aristas para empresas y hogares.
En este contexto, el mercado interbancario ha funcionado como termómetro de la confianza entre entidades y barómetro de las expectativas sobre las próximas decisiones del BCE y de la Fed. Al mismo tiempo, la volatilidad extrema en el mercado de divisas, las dudas sobre el crecimiento global y la carga de deuda pública han obligado a extremar la prudencia en la gestión de riesgos de tipo de interés y de cambio.
Dinero, tipos de interés y papel del mercado interbancario
Si se mira la foto agregada, la oferta monetaria de la zona euro (agregado M3) se ha movido con mucha más moderación que en etapas anteriores: la variación media 2001-2022 rondaba el 5,5%, mientras que en 2023 apenas avanzó un 0,1% y en 2024 repuntó al 3,4%. Esa desaceleración refleja el final de las grandes inyecciones de liquidez y el giro hacia una política monetaria algo menos expansiva, aunque todavía acomodaticia en 2025.
En el corazón del mercado interbancario está el tipo interbancario a 3 meses, referencia clave para la financiación entre bancos. Su media histórica (2001-2022) se sitúa en el 1,2%, pero tras el ciclo de endurecimiento monetario y posterior relajación, en 2023 se elevó al 3,433% y en 2024 al 3,572%. Ya en 2025, con los recortes de tipos del BCE y la normalización de la curva, las medias de noviembre y diciembre se moderan hasta el 2,041% y 2,051% respectivamente, coherentes con un entorno de tipos oficiales en torno al 2%.
Algo parecido ocurre con el Euribor a 12 meses, el gran indicador para las hipotecas a tipo variable. Su promedio de largo plazo se sitúa cerca del 1,4%, pero en 2023 escaló al 3,868% y en 2024 se relajó hasta el 3,274%. Durante 2025, la referencia anual ha ido cediendo terreno hasta registrar un 2,217% de media en noviembre y un leve rebote al 2,269% en diciembre, en un contexto en el que el mercado ya había descontado que el BCE no iba a seguir bajando tipos al mismo ritmo que a comienzos de año.
En el tramo largo de la curva, los bonos del Estado a 10 años se mantienen en niveles moderados: frente a una media histórica del 3%, en 2023 el rendimiento medio fue del 3,4% y en 2024 del 3%. En 2025 el comportamiento ha sido relativamente estable, con un 3,1% en noviembre y un 3,3% en diciembre. Este nivel es coherente con un escenario de inflación controlada, crecimiento modesto y primas de riesgo contenidas dentro de la eurozona.
En conjunto, el BCE ha optado en 2025 por una estrategia de “pausa vigilante” tras varias bajadas de tipos. Después de hasta ocho recortes consecutivos, la reunión del 18 de diciembre mantuvo sin cambios los tres tipos oficiales, encadenando la cuarta pausa. La decisión estaba prácticamente descontada por el mercado interbancario, que ya había incorporado a precios la idea de un tipo de depósito en el 2% como nivel de referencia razonable a corto plazo.
Esta postura se refleja también en la curva de los swaps OIS en euros: el OIS a 12 meses ha pasado de cotizar en torno al 1,67% a mediados de abril a niveles cercanos al 1,95% al cierre del año, anticipando que no habrá más bajadas inmediatas y que, a medio plazo, incluso podría abrirse el debate sobre subidas en 2026-2027 si la economía aguanta y la inflación subyacente se resiste a bajar más.
Mercados financieros: deuda, bolsa y actividad de derivados
En el bloque de mercados de capitales, las ratios de contratación de deuda pública muestran un menor dinamismo que en años anteriores. En el mercado de letras del Tesoro al contado, la rotación media histórica era del 34,9, mientras que en 2023 bajó al 26,91 y en 2024 al 18,1. En 2025, los datos de octubre y noviembre se sitúan en 11,84 y 12,32, lo que indica un volumen de negociación relativamente moderado en proporción al saldo vivo.
Para los bonos y obligaciones del Estado, la ratio de contratación al contado también se ha reducido: frente a un promedio 2001-2022 del 22,1, en 2023 se situó en 12,01 y en 2024 en 11,9, pero en 2025 cae a niveles muy bajos, con un 2,26 en octubre y un 1,54 en noviembre. El menor movimiento obedece en parte a que muchos inversores han consolidado posiciones a medio y largo plazo, aprovechando los niveles de rentabilidad alcanzados tras el ciclo de subida de tipos.
En el tramo corto, el interés de las letras a hasta 3 meses ha girado a la baja respecto al pico de 2023: la referencia histórica era de apenas el 0,29%, frente al 3,15% de 2023 y al 3,16% de 2024. En 2025, las subastas y operaciones en el mercado secundario arrojan tipos medios del 1,92% en octubre y del 1,99% en noviembre, coherentes con una senda de tipos oficiales más relajada.
En la parte larga, la rentabilidad de las obligaciones a 10 años en subasta se ha estabilizado en torno a una media de 3,09% (2001-2022). En 2023 la cifra fue de 3,55%, en 2024 del 3,1% y en 2025 se observan niveles cercanos al 3,09% en octubre y al 3,20% en noviembre. No hay señales de estrés significativo en la deuda soberana, pese al fuerte volumen de emisiones de la última década.
La renta variable, por su parte, ha vivido un año notable. La capitalización conjunta de la Bolsa de Madrid ha mantenido tasas de variación positivas, con un crecimiento medio mensual del 1,1% tanto en 2023 como en 2024. En 2025, la variación media mensual fue del 3,04% en octubre y del 1,25% en noviembre, acompañando la tendencia alcista de los principales índices globales.
En cuanto a la actividad de negociación en bolsa, el volumen contratado ha sido más errático. Frente a una media 2001-2022 del 2,3% de variación mensual, en 2023 apenas se registró un 0,2% y en 2024 se anotó un ligero descenso del -0,2%. En 2025, el dato de octubre muestra un salto del 25,20%, mientras que noviembre corrige con un -5,36%, reflejando la sensibilidad de los flujos a situaciones puntuales de volatilidad global.
Los índices bursátiles se han disparado: el Índice General de la Bolsa de Madrid ha pasado de 927,57 puntos en 2023 a 1.137,34 en 2024 y en 2025 ronda los 1.681 puntos en octubre y 1.707 a finales de diciembre. El Ibex 35, por su parte, ha escalado desde 9.347 puntos de media en 2023 a más de 11.595 en 2024, y en 2025 se sitúa en la zona de 17.041 puntos a mediados de diciembre y 17.307 en el último dato del año, marcando máximos históricos en torno a los 17.000 puntos al inicio de la semana bursátil analizada.
En el ámbito internacional, el Nasdaq continúa batiendo récords: desde una media de 4.754 puntos en 2001-2022, ha subido a 12.970 en 2023, 19.310 en 2024 y se mueve en torno a los 23.057-23.419 puntos en 2025, lo que plantea dudas sobre posibles burbujas en determinados segmentos, especialmente relacionados con la tecnología y la inteligencia artificial.
El ratio PER del Ibex 35 -cotización frente a rentabilidad del capital- se mantiene en niveles razonables: la media histórica es 15,6, 2023 cerró en 27,5 y 2024 en 14,4. En 2025, el PER se ha situado en torno a 19,8-19,9, reflejando una revalorización de las cotizaciones algo más rápida que la mejora de beneficios, pero sin alcanzar extremos de sobrevaloración como los observados en otros mercados.
En la parte de financiación corporativa, la deuda privada a corto plazo de sociedades no financieras ha mostrado incrementos contenidos: frente a una variación media del 1,1% en 2001-2022, en 2023 subió un 8% y en 2024 un 2,8%. En 2025, el saldo vivo aumentó un 3,44% en octubre, para luego registrar un descenso del -2,35% en noviembre, señal de que muchas compañías han optado por alargar vencimientos o reducir necesidades de financiación a corto.
En deuda privada a largo plazo, la dinámica es todavía más contenida: la media histórica del crecimiento del saldo vivo es del 0,7%, pero en 2023 se produjo una caída del -5,7% y en 2024 prácticamente se mantuvo estable (-0,1%). En 2025, las variaciones trimestrales se sitúan en el entorno del 1,5% en octubre y del 0,65% en noviembre, coherentes con un entorno de tipos más bajos y cierta recuperación de la demanda de financiación a vencimientos largos.
Respecto a los derivados, las operaciones sobre futuros del Ibex 35 han mostrado una pauta muy irregular: tras un crecimiento medio del 0,3% en 2001-2022, en 2023 saltaron un 34,5% y en 2024 registraron un descenso del -3,5%. En 2025, los datos de octubre y noviembre apuntan a un 13,05% y -6,11% respectivamente, reflejando la sensibilidad de los mercados a cambios rápidos de sentimiento inversor.
Las opciones financieras sobre acciones del Ibex 35 tampoco han sido ajenas a la volatilidad: frente a un crecimiento medio del 16% en la serie larga, en 2023 avanzaron un 41,8% y en 2024 un 4,2%. En 2025, la actividad se desploma un -45,9% en octubre para recuperarse con fuerza ( 17,8%) en noviembre, en línea con los movimientos de cobertura y toma de beneficios asociados a las subidas del índice.
Ahorro, endeudamiento y posición financiera de hogares y economía
Si se analiza la macrofinanciación, el ahorro financiero neto de la economía española en relación con el PIB se ha normalizado en terreno claramente positivo. Frente a una media 2008-2022 ligeramente negativa (-0,5%), en 2023 alcanzó el 4,1% y en 2024 el 4,9%. En 2025, los datos del primer y segundo trimestre se sitúan en el 4,9% y el 4,6% del PIB respectivamente, lo que indica que el conjunto de los sectores residentes acumula más activos financieros de los que genera en pasivos.
En el caso de los hogares y las instituciones sin fines de lucro al servicio de los hogares, el ahorro financiero neto también ha dado un salto importante: frente a una media del 2,1% del PIB entre 2008 y 2022, en 2023 se situó en el 2,7% y en 2024 en el 4,5%. Durante 2025, la ratio se coloca en el 3,7% en el primer trimestre y en el 3,3% en el segundo, reflejando un comportamiento prudente de las familias en un contexto de tipos todavía relativamente altos en términos históricos recientes.
Por el lado del pasivo, la deuda total materializada en valores distintos de acciones y préstamos, en relación con el PIB, se mantiene por debajo de los máximos alcanzados tras la crisis financiera. La media 2008-2022 se situaba en el 278,7% del PIB, mientras que en 2023 descendió al 253,6% y en 2024 al 249,7%. En 2025 se mantienen niveles similares: 249% en el primer trimestre y 249,8% en el segundo, lo que indica una cierta estabilización tras años de desapalancamiento.
En el caso concreto de los hogares, la deuda financiera ronda el 44% del PIB, una cifra sensiblemente inferior al promedio histórico del 62% (2008-2022). De 46,1% en 2023 y 43,7% en 2024 se pasa a un 43,4% y 44% en los dos primeros trimestres de 2025. Aunque se observa un ligero repunte en el segundo trimestre, la posición de endeudamiento de las economías domésticas es hoy mucho más sostenible que antes de la crisis del ladrillo.
Si se examina el balance financiero de los hogares en términos de activos, los activos financieros crecen a un ritmo razonable: frente a una variación trimestral media del 1,1% en 2008-2022, en 2023 se incrementaron un 2,9% y en 2024 un 2,1%. En 2025, los crecimientos trimestrales rondan el 1,9% en el primer trimestre y el 2,7% en el segundo, reflejando tanto nuevas inversiones como revalorización de carteras por la buena evolución de los mercados.
Por el lado de los pasivos, la deuda de los hogares, incluidas las hipotecas, ha dejado atrás la fase de contracción intensa: la variación trimestral media histórica era del -0,7%, pero en 2023 ya se aprecia un leve aumento (0,1%) y en 2024 un 1,2%. Los datos de 2025 muestran crecimientos del 0,4% en el primer trimestre y del 3% en el segundo, coherentes con un entorno de crédito algo más dinámico, especialmente en financiación al consumo y, en menor medida, en hipotecas.
Evolución del negocio bancario y relación con el mercado interbancario
En lo que respecta a las entidades de depósito, el crédito bancario al sector privado ha pasado de muchos años de contracción a una fase de crecimiento moderado pero sostenido. Frente a una tasa de variación mensual media del 4,9% entre 2001 y 2022, en 2023 el crédito avanzó un -0,2% (todavía en terreno negativo) y en 2024 se situó ligeramente en positivo (0,09%). En 2025, la tasa de crecimiento mensual medio en septiembre y octubre se sitúa en torno al 0,1% y 0,5%, señal de que la oferta de crédito mejora, aunque sin exuberancias.
En sentido contrario, los depósitos del sector privado en bancos, cajas y cooperativas de crédito han mostrado cierta debilidad. Tras una media histórica del 6% de crecimiento mensual, en 2023 cayeron un -0,5% y en 2024 apenas aumentaron un 0,39%. En los datos más recientes de 2025, septiembre arroja un incremento del 0,4% pero octubre registra un retroceso del -0,7%, posiblemente ligado a rotaciones hacia otros activos con mejor rentabilidad o a rescates para consumo e inversión real.
Los bancos han incrementado su exposición a valores de renta fija -valores distintos de acciones y participaciones-, que en la serie larga crecían un 8,3% mensual medio. En 2023 el aumento fue del 0,1% y en 2024 del 0,72%, mientras que en 2025 los datos de septiembre y octubre muestran variaciones del 2,3% y 0,4% respectivamente. Las acciones y participaciones en cartera también han avanzado, con crecimientos mensuales medios en torno al 0,4% en 2023, 0,25% en 2024 y valores del 0,8% y 0,3% en septiembre y octubre de 2025.
La posición neta de las entidades de crédito en el sistema interbancario se ha consolidado en terreno claramente positivo. Históricamente, esta partida -diferencia entre activos y pasivos frente al sistema crediticio- mostraba un saldo del -1,9% de los activos totales. Sin embargo, tras las grandes inyecciones de liquidez del BCE, en 2023 la posición neta escaló al 5,9% y en 2024 al 7,24%. En 2025, la cifra se sitúa en torno al 6,5% en septiembre y al 6,1% en octubre, indicando que el sector en su conjunto mantiene una cómoda posición de liquidez frente al resto del sistema.
En cuanto a la calidad del activo, los préstamos dudosos siguen reduciéndose. Con una media histórica de variación del -0,4% mensual, en 2023 la caída fue del -0,2% y en 2024 del -0,65%. En 2025, las variaciones de septiembre y octubre muestran descensos del -1,5% y -0,6% respectivamente, lo que confirma la mejora de la morosidad empresarial y de hogares en un contexto de mercado laboral razonablemente resistente.
Las cesiones temporales de activos (repos) han crecido con fuerza en los últimos años: frente a una variación mensual media del 2,1%, en 2023 se incrementaron un 1,9% y en 2024 un 3,65%. En 2025, esta partida aumentó un 2,9% en septiembre, para luego retroceder un -4,1% en octubre, reflejando ajustes tácticos de las entidades en sus necesidades de financiación y gestión de liquidez.
En el plano patrimonial, el patrimonio neto de las entidades de depósito ha crecido mucho menos que en el pasado. La media de largo plazo rondaba el 6,3% mensual, mientras que en 2023 el crecimiento fue del 0,5% y en 2024 del 0,36%. En 2025, los datos apuntan a ligeras caídas del -1% en septiembre y -1,1% en octubre, posiblemente ligadas a ajustes de valoración y a distribuciones de resultados.
Estructura del sector bancario y financiación del Eurosistema
El mapa del sector bancario español es hoy mucho más concentrado que hace dos décadas. El número de entidades de depósito nacionales ha pasado de una media de 166 en 2000-2022 a 109 en 2023, 108 en 2024 y 105 en septiembre de 2025. Se mantiene, eso sí, la presencia de entidades extranjeras operando en España, con un promedio histórico de 76 y cifras actualizadas de 76 en 2023, 76 en 2024 y 78-79 en 2025, según el momento del año.
En términos de capacidad instalada, el número de empleados del sector bancario se ha estabilizado tras años de ajustes. La media de 2000-2022 se situaba en más de 221.000 trabajadores, pero en 2023 se bajó a unos 161.640 y en 2024-2025 se mantiene en torno a los 163.496 empleados. El número de oficinas ha seguido una trayectoria similar: de casi 34.700 sucursales de media en los años previos se ha descendido hasta unas 17.603 en 2023 y 17.168 aproximadamente en 2025.
La apelación al Eurosistema a largo plazo se ha reducido drásticamente tras el fin de los programas de liquidez masiva. En el conjunto de la zona euro, el importe medio de las operaciones a largo plazo era de unos 579.197 millones, pero en 2023 ya había bajado a 457.994 millones y en 2024 se desplomó hasta los 30.806 millones. En 2025 continua la normalización, con un saldo de 13.426 millones en junio y 10.015 millones a finales de noviembre.
Para las entidades españolas, la tendencia es similar: desde una media de 103.699 millones de euros, la financiación a largo plazo del BCE ha caído hasta los 27.860 millones en 2023 y 8.217 millones en 2024. En 2025, la apelación repunta ligeramente hasta los 8.811 millones en junio y los 11.145 millones en noviembre, niveles muy inferiores a los de la época de los TLTRO pero que siguen marcando dependencia puntual para ajustar liquidez.
Las operaciones principales de financiación -las subastas regulares a plazo más corto- casi han desaparecido como fuente relevante de liquidez para la banca española. De una media histórica de 21.522 millones, se ha pasado a 297 millones en 2023, apenas 6 millones en 2024 y cantidades simbólicas (en torno a 39 millones en junio y 24 millones en noviembre de 2025), reflejando un sistema bancario sobrado de liquidez estructural.
Conviene tener presente, además, que desde 2015 el BCE informa de sus programas de compra de activos. En noviembre de 2025, el stock de estos programas alcanza casi 498.000 millones de euros en España y alrededor de 3,8 billones en el conjunto de la zona euro, lo que sigue condicionando fuertemente los niveles de tipos y las primas de riesgo.
Eficiencia, productividad y rentabilidad del sector bancario
Los ratios de eficiencia y productividad reflejan un sector bancario que, tras años de ajuste, ha ganado músculo, aunque se enfrenta a cierta presión de costes. El ratio de gastos de explotación sobre margen ordinario -indicador de eficiencia operativa- se ha movido en una banda razonable: frente a una media de 47,5% en 2000-2022, en 2023 bajó al 39,33% y en 2024 al 41,16%. En 2025, sin embargo, el segundo y tercer trimestre muestran un ligero deterioro hasta niveles cercanos al 39,95% y al 51,1%, señal de que la caída de márgenes por tipos más bajos puede tensionar de nuevo la relación ingresos/costes.
En cuanto a productividad, los indicadores de depósitos por empleado y por oficina han mejorado muchísimo. El ratio depósitos/empleado ha pasado de unos 5.082 miles de euros de media a casi 12.993 miles en 2023 y 13.282 en 2024, alcanzando más de 13.714 miles en el segundo trimestre de 2025 y cerca de 14.252 miles en el tercero. En términos de depósitos por sucursal, el salto es aún mayor: de 34.005 miles de euros de media a más de 116.854 miles en 2023, 123.541 miles en 2024 y alrededor de 130.257-135.730 miles en 2025, gracias a la reducción de oficinas y a la concentración del negocio.
Los ratios de red muestran que la estructura física del sector bancario se ha adelgazado, pero es más intensa en términos de actividad. El número medio de oficinas por entidad ronda ahora las 93-95, frente a los más de 171 locales de media en la etapa 2000-2022. Al mismo tiempo, hay unos 9,5 empleados por oficina, por encima del promedio histórico de 6,38, lo que indica mayor tamaño medio de las sucursales.
En capital regulatorio, los fondos propios de las entidades de depósito han crecido de forma moderada y, más recientemente, se han estabilizado. La variación mensual media histórica de los fondos propios era del 0,64%, pero en 2023 el crecimiento subió al 1,6% y en 2024 al 1,8%. Los datos de 2025 apuntan a una ligera corrección, con variaciones negativas cercanas al -0,07% en el segundo trimestre y al -1,1% en el tercero, influenciadas por pagos de dividendos, recompras y movimientos de valoración.
En términos de rentabilidad, los indicadores clave se mantienen en niveles cómodos. El ROA (rentabilidad sobre activos) se sitúa claramente por encima de su media histórica del 0,42%: en 2023 fue del 1% y en 2024 del 1,3%. En 2025, la rentabilidad sobre activos se mantiene en torno al 1,3% en el segundo trimestre y cede ligeramente al 1,2% en el tercero, lo que sigue siendo una cifra razonable para un entorno de competencia intensa y regulación exigente.
El ROE (rentabilidad sobre recursos propios) también supera con holgura su promedio de largo plazo (5,51%). En 2023 alcanzó el 12,3% y en 2024 el 15,7%. En 2025, las cifras se mantienen muy robustas, con valores del 15,5% en el segundo trimestre y del 15,8% en el tercero, apoyadas en menores provisiones, control de costes y cierta recuperación de ingresos por comisiones.
Volatilidad extrema en el mercado de divisas y riesgo de tipo de cambio
El año 2025 también ha sido especialmente movido en el mercado de divisas, con un comportamiento del dólar frente al euro muy alejado de los pronósticos iniciales. Los consensos de mercado de comienzos de año -Reuters, Bloomberg- anticipaban una posible vuelta a la paridad, con un rango proyectado en torno a 1,04-1,05 USD/EUR. La realidad ha sido muy distinta.
La llegada de un nuevo mandato de Donald Trump a la presidencia de Estados Unidos y la implementación de medidas económicas proteccionistas y poco convencionales a partir del llamado “día de la liberación” (2 de abril) han volteado las expectativas. Desde febrero hasta finales de junio, el dólar se ha debilitado desde 1,0142 hasta 1,1809 por euro, y el punto mínimo anual llegó a 1,1918 USD/EUR el 17 de septiembre, lo que implica una pérdida del 17,5% del valor del billete verde en lo que va de año.
La zona euro vive así una apreciación significativa del euro en un contexto de enfriamiento económico en países como Alemania, Francia y otras economías del norte. A la vez, el BCE ha recortado su tipo de intervención del 4,5% al 2,0%, y la revalorización de la divisa complica la competitividad exterior. Las empresas europeas sufren un doble golpe: un arancel estadounidense cercano al 15% y un encarecimiento del 17,5% por tipo de cambio, lo que en conjunto supone una pérdida aproximada del 32,5% en términos de competitividad precio.
Las previsiones para 2026 siguen abiertas. El consenso del mercado plantea un tipo medio de 1,20 USD/EUR, con un posible rango 1,13-1,27, pero algunos analistas empiezan a cuestionar si la debilidad del dólar será tan persistente. Se señalan varios factores de riesgo que podrían cambiar la narrativa: posibles burbujas en determinados activos (bolsas, materias primas, criptomonedas), sobrevaloración de algunos negocios ligados a la inteligencia artificial, incremento del peso de la deuda pública en las grandes economías y la fragilidad potencial de bancos pequeños en Estados Unidos por problemas de liquidez.
En este contexto, la aversión al riesgo vuelve con fuerza. El oro alcanza máximos históricos, el franco suizo -considerado divisa refugio- se aprecia frente al euro y el propio dólar tiende a recuperar terreno en episodios de tensión, pese a su debilidad estructural en determinados momentos. La conclusión que sacan muchas empresas es clara: es imprescindible reforzar la gestión del riesgo de tipo de cambio, revisar coberturas y evitar exposiciones abiertas excesivas.
Políticas monetarias globales: BCE, Fed, BoE, BoJ y otros bancos centrales
En el plano internacional, 2025 se ha cerrado como otro ejercicio de relajación monetaria en la mayor parte de los bancos centrales. Con pocas excepciones, los tipos de interés han iniciado un ciclo bajista o han frenado su subida. Japón ha sido uno de los pocos países que ha movido al alza el tipo oficial, con un aumento total de 50 puntos básicos hasta el 0,75%, y Brasil ha seguido un camino similar, situando la tasa en torno al 15% tras subidas de 275 puntos básicos.
Dentro de la eurozona, el BCE ha ejecutado cuatro recortes de tipos en febrero, marzo, abril y junio de 2025, hasta dejar la tasa de depósito cerca del 2%. El mercado ya descontaba entre cuatro y cinco rebajas, por lo que no ha habido grandes sorpresas. El debate actual gira alrededor de si el banco central empezará a preparar el terreno para una futura subida en 2027 o incluso a finales de 2026, siempre y cuando la inflación se mantenga cerca del objetivo y el crecimiento no se deteriore demasiado.
En Estados Unidos, la Reserva Federal ha optado por un enfoque algo más cauto, pero también ha recortado tipos. A finales de 2024 se esperaba que la Fed aplicara dos rebajas, pero finalmente en 2025 ha realizado tres, iniciando el ciclo más tarde de lo previsto (en septiembre) para evaluar mejor el impacto de los nuevos aranceles sobre el crecimiento y los precios. El tipo de intervención se mueve en un rango del 3,5%-3,75%, con el mercado anticipando más descensos en 2026, aunque sin un consenso claro sobre su magnitud.
En el Reino Unido, el Banco de Inglaterra se encamina a un recorte de 25 puntos básicos hasta el 3,75%, en medio de un comité dividido (se anticipa una votación ajustada 5-4). Japón, como se ha señalado, podría subir de nuevo otros 25 puntos básicos, llevando el tipo al 0,75%, con una probabilidad cercana al 95% según los precios del mercado. Otros bancos centrales, como el de Suiza y México, han movido fichas relevantes: Suiza ha recortado 50 puntos básicos hasta el 0,0% y México ha acometido un recorte de 300 puntos básicos, hasta el 7%, tras varios años de tipos muy restrictivos.
Los datos macro de Estados Unidos siguen muy vigilados por los inversores, especialmente los de inflación y empleo. La inflación general se sitúa alrededor del 3%, con una subyacente cercana también al 3%, mientras que el crecimiento del PIB ronda el 2,3% y la tasa de paro se mantiene en torno al 4,4%. En este contexto, la probabilidad de un recorte de tipos adicional en enero se estima en torno al 24%, con el grueso de las bajadas desplazado hacia más adelante en 2026.
Crecimiento, inflación y perspectivas de mercados en 2025
Las previsiones de las grandes gestoras apuntan a un escenario de crecimiento global positivo pero con muchas fuentes de incertidumbre. Para Estados Unidos se baraja un avance del PIB cercano al 2%, con capacidad de sorprender al alza si el consumo sigue mostrando fortaleza. La eurozona se movería en torno al 1%, mientras que China podría situarse alrededor del 1,5%, aunque con dudas sobre la efectividad de sus políticas de estímulo.
En la zona euro, el consumo parte de una posición relativamente sólida -mercado laboral robusto, salarios reales positivos desde 2024-2025, ahorro acumulado- y se verá favorecido por tipos de interés más bajos. No obstante, buena parte de ese ahorro puede quedarse aparcado en liquidez o instrumentos de corto plazo, sobre todo si los inversores no perciben una mejora clara del entorno. Se empieza a observar cierta mejoría en los indicadores de consumo alemán, aunque todavía de forma incipiente.
China ha anunciado múltiples medidas de estímulo, tanto monetarias como fiscales y de apoyo al sector inmobiliario y al consumo, pero sigue sin verse un impacto contundente en los datos. Las ventas minoristas crecen por debajo de lo previsto, la producción industrial avanza algo menos de lo esperado y la inversión inmobiliaria marca caídas históricas. El precio de la vivienda nueva continúa retrocediendo, lo que alimenta la cautela de hogares y empresas.
En lo que respecta a la inflación, la mayoría de economías desarrolladas convergen hacia tasas cercanas al 2,4% en 2025, tanto en Estados Unidos como en la eurozona, con algo más de riesgo por el lado de la inflación subyacente en Estados Unidos. Este escenario permite a los bancos centrales ir retirando parte del carácter restrictivo de la política monetaria, aunque sin regresar a los tipos cero de la era preinflacionaria.
Todo ello dibuja un contexto razonablemente constructivo para la renta fija: las bajadas de tipos mejoran las perspectivas de rentabilidad de los bonos, con un perfil de riesgo y volatilidad relativamente bajo. Dentro de este universo, el crédito con grado de inversión parece especialmente atractivo frente al high yield, al ofrecer una buena combinación de rentabilidad absoluta y riesgo controlado. Para la renta variable, las expectativas también son favorables, con crecimientos del beneficio por acción en torno al 9% para la bolsa estadounidense y al 5% para la europea, y un potencial de revalorización interesante para la bolsa española gracias a valoraciones aún razonables.
El año se presenta, por tanto, como un ejercicio en el que las carteras mixtas -incluidas las más conservadoras- podrían registrar rentabilidades positivas en términos reales, siempre que se mantenga el actual equilibrio entre crecimiento moderado, inflación contenida y tipos en descenso gradual. La clave para los próximos trimestres será hasta qué punto las tensiones geopolíticas, las políticas arancelarias o posibles sobresaltos financieros (burbujas en activos, problemas de liquidez bancaria) alteran este guion.
La fotografía conjunta de 2025 deja un mercado interbancario más tranquilo que en los años de crisis, unas entidades con buena rentabilidad y liquidez, un ahorro de hogares más prudente y un entorno global donde la gestión rigurosa del riesgo de tipos y divisas vuelve a ser fundamental; si algo se desprende de todos estos datos es que la estabilidad financiera ya no se puede dar por sentada, y que tanto inversores como empresas y bancos necesitan moverse con cautela, diversificar y mantener siempre un ojo puesto en la evolución de los bancos centrales, la deuda pública y la volatilidad de los mercados.
Durante buena parte de 2025, la narrativa de los mercados parecía escrita por un modelo generativo: todo giraba en torno a la inteligencia artificial, a sus promesas de productividad infinita y a los beneficios sin techo de las grandes tecnológicas. Pero las últimas semanas han sido un recordatorio brusco de que incluso la “historia del siglo” depende de un detalle muy terrenal: el precio del dinero. Las dudas sobre la capacidad real de las empresas para monetizar la IA golpearon a la mayoría de los gigantes tecnológicos y a los fabricantes de chips, encadenando 20 sesiones de fuerte volatilidad en noviembre. El Nasdaq llegó a ceder cerca del 8% con respecto a octubre. Aun así, el mercado no se ha dado la vuelta y se ha vuelto a recuperar. En los primeros días de diciembre las bolsas han vivido un rebote que muchos ya describen como el preludio de un nuevo rally de Santa Claus. Los analistas ven más probable un cierre de año positivo que una corrección profunda, pese a la montaña rusa previa.
Es en este contexto donde los bancos centrales vuelven a la palestra. Tras semanas en las que los titulares los relegaban a un segundo plano frente al ruido de la IA, la Reserva Federal y el Banco Central Europeo se disponen a recordar a los inversores que la valoración de cualquier promesa tecnológica sigue descontándose a un tipo de interés determinado. La Reserva Federal se ha reunido esta semana con una tarea ingrata: tomar decisiones de política monetaria en un entorno de datos macro incompletos, tras el parón estadístico provocado por el cierre parcial del gobierno estadounidense. Lo decidido con los tipos de interés siempre importa, eso sí en un arrastrar los pies en las bajadas del coste del dinero, cuyo abaratamiento es que, al fin y al cabo, beneficiaría a toda la economía, sobre todo familia y pymes.
Parecen más relevantes las decisiones sobre el aumento del balance, con compras de activos, que van exclusivamente dirigidas a aquellos agentes ricos en activos, que es lo que ha estado alimentando el efecto riqueza, impulsando el gasto y ayuda a mantener a flote la economía. Para las grandes empresas de IA, esta combinación –tipos aún altos pero flujo de liquidez más amable– es casi tan importante como un recorte formal. El ciclo de la IA es intensivo en capital, exige enormes inversiones en centros de datos, chips de última generación y redes eléctricas reforzadas. Un coste de financiación algo más bajo, y la sensación de que la Fed no va a asfixiar la expansión crediticia, son cruciales para sostener las valoraciones actuales, sobre todo después de un noviembre de sustos.
Al otro lado del Atlántico, el Banco Central Europeo celebrará su reunión de política monetaria la semana que viene. El banco emisor ha pausado sus bajadas de tipos tras llegar al 2%. La inflación de la zona euro ha convergido de nuevo hacia el entorno del 2%.
Lo interesante ahora es el tono. Hace unos días, algunos miembros del Consejo de Gobierno, como Olli Rehn, empezaban a hablar explícitamente de riesgos a la baja para la inflación en el medio plazo, sugiriendo que esta podría mantenerse ligeramente por debajo del objetivo durante un tiempo, sin un deterioro evidente del mercado laboral. Europa no vive una burbuja de IA comparable a la estadounidense, pero tampoco es inmune al ciclo tecnológico global. Buena parte del rebote reciente del EuroStoxx se concentra precisamente en semiconductores, empresas vinculadas a la demanda energética de los centros de datos y algunos bancos que se benefician de la pendiente de la curva de tipos. Si el BCE se muestra demasiado conservador, el riesgo es mantener las condiciones reales excesivamente restrictivas para un tejido empresarial menos dinámico que el estadounidense. Si, por el contrario, acelera las bajadas, podría alimentar nuevas tensiones en activos de riesgo justo cuando la narrativa de la IA trata de encontrar un anclaje más realista.
En el fondo, la cuestión parece sencilla: la IA promete un salto de productividad que, en teoría, permitiría crecer más sin generar inflación. Pero ese futuro aún no está aquí. Hoy, las valoraciones de muchas empresas se apoyan en flujos de caja que llegarán –si llegan– dentro de una década. Pequeños cambios en el tipo de descuento que aplican los mercados, guiados por la Fed y el BCE, pueden comprimir o inflar esas valoraciones de forma dramática. Por eso, en esta recta final de 2025, los bancos centrales vuelven a ser el termómetro que separa la ilusión de la realidad. Si la Fed confirma un giro paciente, combinando recortes graduales con una gestión del balance orientada a la estabilidad, y el BCE acompaña con una senda de tipos creíble para una Europa de bajo crecimiento, la corrección de noviembre podría quedar como un simple ajuste en un ciclo de largo plazo dominado por la IA. Si, en cambio, el mensaje es que el margen para aflojar condiciones financieras es muy limitado –porque la inflación subyacente sigue siendo incómoda o porque preocupa la toma de riesgos excesivos–, la próxima ola de volatilidad podría no venir de un titular sobre modelos generativos, sino de la frase de un banquero central en una rueda de prensa. La IA seguirá siendo la gran historia industrial de esta década. Pero, al menos por ahora, la última palabra la sigue teniendo quien fija el precio del tiempo.
Una versión de este artículo se publicó originalmente en el diario Cinco Días
La economía global vive una pausa tensa. Los principales bancos centrales llegan a la última recta del año con la inflación moderada pero aún superior al objetivo del 2%, un crecimiento desigual, pero que resiste, y unos mercados financieros que se debaten entre la complacencia y el vértigo. La Reserva Federal y el Banco Central Europeo se han reunido esta semana con una aparente estabilidad macroeconómica, pero con dudas crecientes sobre la sostenibilidad de ese equilibrio. Y en sus reuniones del miércoles y de ayer han tomado decisiones diferentes de nuevo. La Fed bajó los tipos otro 0,25% y el BCE continúa, como se esperaba, con su pausa, y no tocó el precio oficial del dinero.
La Reserva Federal encaró su reunión con el viento de estadísticas positivas a favor, pero también con un oído fino para captar los matices de la economía. En un contexto que tuvo menos datos macroeconómicos debido al cierre del Gobierno estadounidense, que aún dura, y que acarrea más incertidumbre a futuro. Algunos analistas dicen que la Fed está tomando decisiones a cappella, una metáfora que resume la idea de un banco central que canta en solitario, sin acompañamiento fiscal ni comercial (aranceles) que armonice sus decisiones.
El crecimiento estadounidense sigue siendo sólido, impulsado por el gasto en servicios y la fortaleza del mercado laboral, aunque ya se perciben algunas señales de enfriamiento. La inflación subyacente de septiembre fue mejor de lo esperado y se quedó en el 3%. Este alivio ayudó a la decisión del miércoles de la Fed de bajar los tipos.
Sin embargo, la gran cuestión es si este nuevo recorte marcará o no el inicio de un ciclo de relajación sostenido. Jerome Powell y su equipo han insistido en que la política seguirá “dependiendo de los datos”, lo que sugiere prudencia ante cualquier giro drástico. El empleo, aunque todavía robusto, muestra signos de fatiga, y la inversión empresarial se modera. La economía estadounidense, acostumbrada a crecer sobre estímulos fiscales y monetarios sincronizados, se encuentra ahora ante un experimento de ajuste: una desaceleración controlada sin el acompañamiento del gasto público expansivo que caracterizó los últimos años.
El BCE, por su parte, llegó a su reunión con una narrativa muy distinta, defendiendo la necesidad de mantener los tipos “en un buen lugar” durante un tiempo prolongado. Los últimos registros confirman que la inflación de la eurozona está cerca del objetivo del 2% (2,2% la general y 2,4% la subyacente). Los indicadores de actividad ofrecen señales de recuperación en el sector servicios y de cierta estabilización industrial, sobre todo en Alemania. El PIB de la zona euro ganó impulso en el tercer trimestre, aunque hay diferencias significativas entre países.
Tanto la Fed como el BCE comparten un diagnóstico común. La inflación ya no es la amenaza dominante, pero la economía global sigue frágil. Los factores estructurales que impulsaron el auge de después de la pandemia –demanda reprimida, estímulos fiscales masivos, exceso de ahorro y desajustes de oferta– se han desvanecido. En su lugar, emergen nuevas fuentes de incertidumbre: tensiones geopolíticas, cambios tecnológicos acelerados y un comercio internacional en fase de reconfiguración. Todo ello parece estar dando forma a un escenario global de soft landing (aterrizaje suave) imperfecto. Una desaceleración sin recesión, pero sin impulso suficiente para sostener indefinidamente el dinamismo de los mercados. Los activos financieros, tras meses de subidas, reflejan una mezcla de esperanza y ansiedad. Los múltiplos de valoración en la renta variable estadounidense se sitúan muy por encima de la media histórica, mientras el crédito corporativo muestra señales de sobresaturación.
Cada vez más parece que la política monetaria, más que una herramienta técnica, se ha convertido en un ejercicio de psicología colectiva. Tanto Powell como Lagarde son conscientes de que su principal función ahora no es mover los tipos, sino gestionar expectativas. Un mensaje mal calibrado puede provocar reacciones de mercado desproporcionadas, con implicaciones para la financiación, el tipo de cambio y el precio de los activos. Ambos bancos afrontan un desafío común: restaurar la normalidad en la política monetaria sin desestabilizar unos mercados acostumbrados a vivir con estímulos. La gran incógnita es si el aterrizaje suave que hoy parece posible resistirá los sobresaltos geopolíticos y financieros que se avecinan en lo que queda de 2025 y 2026.
En este panorama, la economía española ilustra bien la paradoja de este ciclo: un crecimiento por encima de la media de la eurozona, apoyado en el turismo, la inversión pública vinculada a los fondos europeos y un mercado laboral con bastante dinamismo, sobre todo por la inmigración –que además está sosteniendo el crecimiento del consumo y su contribución al PIB–, pero que depende cada vez más del contexto global y de la estabilidad financiera. Asimismo, parecen llegar algunas señales tempranas de desaceleración: las exportaciones sufren el enfriamiento global. Y la inflación, con un 3,1% en octubre, continúa por encima de la media europea.
En suma, la coyuntura actual podría definirse como una pausa entre dos mundos. La era de los tipos altos ha tocado a su fin, pero hay incertidumbre sobre el nuevo ciclo de relajación monetaria. Entre el vértigo y la prudencia, tanto la Fed como el BCE parecen dispuestos a seguir actuando en solitario un poco más, sin el apoyo de medidas fiscales o arancelarias. Veremos si los agentes económicos y los mercados no empiezan a impacientarse.
Una versión de este artículo se publicó originalmente en el diario Cinco Días
Ya han transcurrido 13 meses desde que el BCE iniciara un ciclo agresivo de recortes de tipos de interés. La última de las rebajas, en la reunión del pasado 5 de junio. Sin embargo, en el encuentro de ayer la autoridad monetaria europea hizo una pausa antes de continuar con las bajadas, probablemente, en septiembre. Con ello, se produce una cierta confirmación del statu quo actual dejando sin tocar los tipos de depósito, refinanciación y marginal, como haciendo inventario de lo hasta ahora acontecido, tomando un poco de aire.
Entre otras cosas porque las condiciones financieras ya se han suavizado tras los recortes previos. Y se espera que esta relajación acompañe a la capacidad de inversión de empresas y hogares. En las declaraciones de la rueda de prensa se habló de que el BCE está bien posicionado para abordar la incertidumbre futura, marcada, aunque no únicamente, por las negociaciones y tensiones arancelarias con EE.UU., cuyo resultado final es imprevisible. En suma, el mensaje parece ser que se está saliendo del ciclo expansivo sin cerrar por completo la puerta a futuras reducciones, en un difícil equilibrio entre estabilidad y flexibilidad.
Esta tregua en las bajadas del precio oficial del dinero, además, permitirán emplear el enfoque dato a dato, que evitan compromisos excesivos de la hoja de ruta futura. Habrá que estar atento a las proyecciones económicas actualizadas que saldrán de la reunión con ciertas novedades como el repunte leve del PIB (alrededor de 1% en 2025), tan deseado durante tanto tiempo, por la atonía de la economía europea desde hace años, y que supone un alivio para enfrentar los importantes desafíos en ciernes.
También es un punto positivo el que la inflación se encuentre estabilizada cerca del objetivo (2%). Más cautela y preocupación despierta la fortaleza del euro, que ha subido más del 10% con respecto al dólar, que puede dañar las exportaciones europeas y abaratar las importaciones, más aún en un contexto de incertidumbre arancelaria. Sin embargo, una moneda fuerte también puede contener las presiones inflacionistas.
O dicho de otro modo, un euro fuerte frena la inflación importada, apoyando la estrategia de una pausa. Las próximas semanas económicas tienen una fecha importante: el 1 de agosto. Bueno, o no. Podría quedar en irrelevante como otras anteriores. Aún no está claro si será la fecha importante o no. Hasta ahora, desde el 2 de abril, la administración Trump ha ido cambiando la fecha de la implantación definitiva de los aranceles. Sin embargo, esta vez podría ser diferente y el 1 de agosto sí que podría ser la referencia para los futuros aranceles.
Aún con tiempo para negociar, el anuncio de Trump de aranceles del 30% a productos de la UE ha elevado la tensión y algunos de los miembros del Consejo del BCE han expresado cautela y comparan escenarios con diferentes niveles de tarifas arancelarias. Sin duda, si los aranceles se acercan a ese nivel del 30% y la UE responde, aunque sea con medidas proporcionadas, las tensiones comerciales entre los dos bloques se pueden disparar, generando una incertidumbre hasta ahora desconocida, con graves efectos potenciales sobre la economía de ambos lados del Atlántico y en el comercio global. Es prematuro decir que ese escenario worst case sea el que vaya a ocurrir, pero el BCE hará bien en tomar cautelas adicionales ante un posible debilitamiento de la economía europea, justo cuando se observaba algún indicio de recuperación. Lo que sí que está claro es que para la reunión de septiembre se contará con la información de si el 1 de agosto ha supuesto el punto de inflexión que ha desatado las fuerzas negativas de mayores aranceles sobre la economía europea y global. Y cualquier decisión del BCE tendrá una base más sólida de hechos y datos.
Por si todo esto no fuera suficiente, el posicionamiento actual de la Reserva Federal junto a la decisión que probablemente tomará la semana próxima de bajar los tipos un 0,25%, seguirá tensionando el mercado en un entorno de elevada incertidumbre. Dejando de lado las amenazas de cese del presidente de la Fed, Jerome Powell, hay mucho que observar en su quehacer monetario de las próximas semanas. Para enfado de Donald Trump, la Fed hasta ahora, ha optado por mantener los tipos estables, a la espera de señales más persistentes de una inflación más cercana a la objetivo.
Ha hecho bien la Fed en pausar este tiempo más sus bajadas de tipos ante una economía fuerte todavía a pesar de la incertidumbre generada por los aranceles y otras decisiones económicas y fiscales. Y quizás hace ahora bien en acometer una bajada de tipos y otra más adelante antes de fin de año, por si la economía americana se debilitara ante una mala resolución de las tensiones arancelarias. Algo similar al BCE pero en el sentido contrario, ante una economía europea más débil. El banco emisor de Fráncfort se toma un respiro ante las novedades que pueda deparar el otoño, sobre todo con los aranceles. Nuevamente la reunión de banqueros centrales de Jackson Hole (Wyoming) de finales de agosto puede aclarar muchas de las actuales dudas.
Este artículo se publicó originalmente en el diario Cinco Días
Desde la llegada de la Administración Trump en Estados Unidos en enero, no parece haber quedado casi nada “piedra sobre piedra”. La enorme incertidumbre generada en todos los ámbitos (económicos, comerciales y sociales), con numerosas medidas contradictorias y erráticas, abrieron un nuevo tiempo –mucho más volátil y difícil de gestionar– en el orden global. No solamente ha afectado el anuncio de la imposición de aranceles del 2 de abril, y sus posteriores idas y venidas con la tregua y negociaciones. También la aprobación de una reforma fiscal como la Big Beautiful Bill, que muchos pronostican que generará más déficit público y más desigualdad social. Y una desregulación financiera casi salvaje, especialmente para las inversiones y desarrollos de activos de elevado riesgo, como las criptomonedas, en las que estamos viendo comportamientos y conflictos de interés alarmantes sobre los que ninguna autoridad actúa. Si a esto se le une las presiones sobre la Reserva Federal, sobre su presidente y sobre las decisiones de tipos de interés que debe tomar, pues el marco económico institucional de EE. UU. parece estar patas arriba. Con implicaciones para la economía estadounidense y también la global. Y que los mercados financieros están notando.
La Fed ha mostrado hasta ahora cautela ante la incertidumbre. Ha mantenido los tipos de interés en el rango del 4,25-4,50%, y la previsión actual es de hasta dos recortes de 25 puntos básicos en lo que queda de año, que podría comenzar con la reunión de este mismo julio. Sin embargo, la inflación, impulsada por los nuevos aranceles y las tensiones geopolíticas, ha llevado a una revisión al alza de las proyecciones de inflación para 2025, situándola en el 3,1%, y una reducción en las expectativas de crecimiento del PIB al 1,4%.
El presidente de la Fed, Jerome Powell, cree que cualquier ajuste en los tipos dependerá de la evolución del mercado laboral y de la inflación, manteniendo una posición de cautela ante la actual incertidumbre. Estas cautelas y el mantenimiento de la independencia de la autoridad monetaria han traído las tensiones con la Casa Blanca, que está demandando reducciones del precio oficial del dinero, que sin duda podrían coadyuvar a un mayor crecimiento y a un menor coste de la deuda pública, pero que probablemente reforzarían las presiones inflacionistas, algo que la Fed debe evitar. De este modo, la relación entre el presidente Donald Trump y Jerome Powell se ha deteriorado, incluso con el primero exigiendo públicamente la renuncia del segundo y cuestionando su gestión.
Aunque Trump posteriormente confirmó que no destituirá a Powell antes de que finalice su mandato en mayo de 2026, siguen vivas las especulaciones sobre la posibilidad de que su Administración esté considerando candidatos para reemplazarlo, con el objetivo de alinear la política monetaria con su agenda económica. Algo que llevaría claramente al traste con la independencia de la Fed y una larga historia de decisiones tomadas solamente pensando en los números y no en factores políticos. La Fed debe mantener su independencia y credibilidad en un entorno de presiones políticas y económicas. Las decisiones futuras sobre los tipos de interés y el liderazgo de la institución serán cruciales para la estabilidad económica de Estados Unidos y podrían tener notables implicaciones en los mercados financieros globales. De hecho, ya parece que están trayendo efectos –combinados con los de la errática política económica de Trump– sobre los mercados financieros, en particular en el dólar y los bonos soberanos (treasuries).
Y también más allá. Todo lo que está aconteciendo en EE. UU. afecta a todo el mundo. E incluso hace incumplir predicciones bien establecidas de los modelos de teoría económica. Lo previsible es que, con tipos más altos en EE UU que en la zona euro, el dólar se hubiera apreciado significativamente. Sin embargo, ha ocurrido lo contrario: el euro se ha revalorizado fuertemente frente al dólar, alcanzando niveles que no se veían desde 2021, por encima de los 1,18 dólares por euro, un aumento del 14% desde enero. La debilidad del dólar y fortaleza del euro se deben a varios factores. Primero, la política económica incierta de EE. UU., incluyendo recortes fiscales significativos y un aumento del déficit, ha generado una pérdida de confianza en el dólar. Además, las expectativas de próximas reducciones en los tipos de interés por parte de la Fed contribuyen a la depreciación del dólar. Por otro lado, está el creciente atractivo de los activos europeos. Los inversores han buscado refugio en activos europeos debido a la volatilidad en EE. UU., lo que ha aumentado la demanda de euros y ha impulsado su valor.
Hace unos días, el BCE expresó su inquietud ante la apreciación del euro. Aunque un euro fuerte puede ayudar a controlar la inflación al abaratar las importaciones, también puede perjudicar las exportaciones al encarecer los productos europeos en el extranjero. El vicepresidente del BCE, Luis de Guindos, afirmó la semana pasada que niveles por encima de 1,20 dólares por euro podrían ser problemáticos para la economía de la eurozona. Si la tendencia actual continuara, muchos analistas creen que el BCE podría considerar más reducciones de tipos para mitigar los efectos negativos sobre la economía. En todo caso, cualquier acción futura del BCE debe ponderarse muy bien para evitar desencadenar tensiones en los mercados de divisas. La hoja de ruta del BCE, por tanto, se ha complicado con lo que acontece al otro lado del Atlántico.
Este artículo se publicó originalmente en el diario Cinco Días
La debilidad de la inversión y su inadecuación a los desafíos económicos y sociales de nuestros tiempos es uno de los principales lastres de la economía europea. También en España los esfuerzos de equipamiento del tejido productivo o de construcción residencial siguen siendo insuficientes: la inversión repuntó en el primer trimestre, pero se sitúa todavía por debajo de lo cabría esperar habida cuenta del ciclo expansivo.
La senda de relajación monetaria emprendida por el BCE, con ocho recortes consecutivos de tipos de interés desde el otoño pasado, era una condición necesaria para desatacar la inversión. Pero no bastará. Y en todo caso el apoyo de Frankfurt podría está tocando a su fin: lo más probable es que proceda a un último recorte de tipos de interés a la vuelta del verano.
No faltan los argumentos en pro de una política monetaria más expansiva. La inflación ha vuelto al redil, con un núcleo duro en los servicios cada vez menos virulento. El mar de fondo sería consistente con una estabilización de la inflación en torno al objetivo del 2%, o incluso un poco por debajo: la economía europea apenas crece al tiempo que los salarios se moderan y que el euro se aprecia frente al dólar, moneda en que cotizan las principales materias primas, abaratando los costes importados. Se aleja la amenaza de un cierre del estrecho de Ormuz, de modo que los mercados de hidrocarburos vuelven a su posición de exceso de oferta.
El contrapeso podría venir del incremento del gasto en defensa a tenor de lo que pide la OTAN. Habida cuenta de la atomización del sector, el estímulo para la economía será limitado al menos en el corto plazo. Por la misma razón, el aumento de la demanda pública tensionará los precios, al tiempo que obligará a importar armamento (probablemente desde EE UU) para suplir las limitaciones de la oferta nacional.
El estrecho margen de maniobra de la política fiscal es otro factor que incita a la prudencia del banco central, y que diferencia el actual momento coyuntural de la época de los tipos de interés negativos. La mayoría de los Estados miembro están ya muy endeudados o presentan déficits abultados que solo pueden agravarse tras los compromisos contraídos en materia de defensa (pocos gobiernos se atreverán a subir impuestos o recortar gasto para compensar el esfuerzo armamentístico). Es decir: en muchos países la política fiscal apenas dispone de espacio para reaccionar ante cualquier adversidad, de modo que la acción monetaria será la que liderará el manejo de la coyuntura.
El unilateralismo y la incertidumbre que definen la acción de la administración Trump, junto con la reglobalización, obligan a considerar escenarios muy diversos, ante los cuales el banco central debe mantener un arsenal de medidas para actuar como dique de contención. Su política ha encontrado un aliado insospechado: el mercado laboral, cuya resiliencia durante las diferentes crisis que se han sucedido estos últimos años ha sido crucial. También en España el empleo y los salarios están jugando un papel de estabilizador automático inédito.
En suma, la relativa estabilidad financiera que conoce Europa en comparación con EE. UU. ha permitido recortar la facilidad de depósito sin temor a afectar la moneda única. Un ajuste adicional es posible, pero será limitado: la facilidad de depósito podría descender hasta el 1,75% y mantener esa referencia por si se producen nuevos shocks. El recorte, unido a los ya acontecidos, podría ayudar a reactivar la inversión. Pero no será suficiente: las decisiones de inversión dependen de mejoras cualitativas de los presupuestos públicos, de la puesta en común de recursos para invertir en bienes públicos europeos, y de otras reformas como la unión financiera. Es por no haber hecho los deberes que la inversión no despegó durante el periodo de tipos de interés negativos. El cambio de era monetaria ofrece una nueva oportunidad.
DEMANDA | Según los datos revisados, el consumo público se redujo un 0,4% en términos deflactados en el primer trimestre, quebrando la senda de fuerte crecimiento registrado en el presente ciclo expansivo. La prórroga presupuestaria podría estar incidiendo en la ejecución, algo que no ocurrió en los últimos ejercicios. La desinflación limita las compensaciones relativas a las entregas a cuenta de las comunidades autónomas, pudiendo también restringir el gasto. Con todo el consumo público se sitúa un 18,6% por encima del nivel prepandemia, frente a un avance del PIB del 8% durante el mismo periodo.
Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.
Para muchos es un gran alivio que haya concluido el mes de abril. Los riesgos económicos y financieros se exacerbaron a escala global y a escala local vivimos algunos inesperados y desagradables como el gran apagón. Mayo parece traer moderación, aunque la coyuntura dista mucho de ser estable, tanto por la amenaza de recesión latente en varias economías occidentales como por los riesgos financieros derivados de las tensiones sobre el dólar y los bonos soberanos de Estados Unidos. Sin duda, el foco principal de las sacudidas a la economía global fueron los anuncios de aranceles por parte de EE. UU. el pasado 2 de abril. Tras una fase de máxima tensión, la administración Trump ha empleado un tono más conciliador respecto a China y a otros socios comerciales como la Unión Europea.
Está por ver si este tono logrará devolver a la economía mundial una notablemente menor incertidumbre. Sin embargo, la evolución de la guerra comercial con el gigante asiático será determinante. En lugar del plan inicial, se piensa en un esquema donde China enfrentaría tarifas sustancialmente por debajo del 100%, y el resto del mundo pagaría un arancel universal del 10%. Aunque esto es mejor noticia y reduce el riesgo inmediato de disrupciones severas, el esquema tarifario aún se mantiene más elevado que hace meses, lo que impactará negativamente el comercio y el crecimiento económico global. Además, todavía no se han anunciado acuerdos concretos con los países, aunque se sabe que se está negociando, lo que incrementa las dudas sobre la estructura arancelaria futura.
A pesar de que la moderación de las amenazas arancelarias ha tranquilizado a los mercados, la elevada incertidumbre sigue pesando sobre gran parte de la inversión productiva, que como mínimo se ha pospuesto sine die, afectando a la actividad económica y al empleo, e incidiendo también en el mercado de bonos (treasuries) y en la confianza en el dólar como divisa y base de activos financieros. La parálisis en las decisiones de inversión empresarial y el deterioro de la confianza del consumidor están comenzando a reflejarse en los indicadores de actividad, en especial en Estados Unidos y en Europa. Se espera que el crecimiento del PIB para el primer trimestre de 2025 se desacelere notablemente. En la zona euro, la situación es igualmente delicada, mostrando señales de estancamiento, con los índices PMI cayendo a niveles apenas superiores al umbral de expansión. Mientras tanto, la inflación sigue descendiendo, favorecida por la caída de los precios energéticos, lo que supone un pequeño alivio. Este entorno global debilitado retroalimenta los efectos negativos sobre la inversión, algo que probablemente se mantenga en todo 2025.
En el ámbito financiero, las fuertes turbulencias en los mercados de principios de abril se han calmado en parte. La renta variable se ha recuperado, pero la volatilidad en las Bolsas de valores será la tónica de los próximos meses, mientras la incertidumbre y las sombrías previsiones económicas se mantengan. La combinación de tensiones comerciales persistentes, alta incertidumbre geopolítica y debilitamiento de la demanda interna en buena parte del mundo apunta a que la economía global continuará navegando en aguas turbulentas, riesgos que se trasladan a las finanzas con rapidez. Por ello, el mercado de bonos seguirá siendo fuente de preocupación, probablemente más que la renta variable. Continúan las dudas pese a haberse superado el episodio crítico del mercado estadounidense de treasuries del 9 de abril, factor que llevó a la administración Trump a retroceder parcialmente y a llamar a la negociación en la guerra arancelaria. La situación fiscal de EE. UU. ha desanimado a los inversores a tomar posiciones en dólares y activos vinculados.
Esa demanda mermada y las disfuncionalidades graves en ese mercado de bonos pueden suponer problemas en el futuro próximo, que podrían requerir una intervención contundente de la Reserva Federal. Una de las principales disfuncionalidades es el elevado peso de los hedge funds, con un uso intenso de derivados sobre esos bonos y compras muy “apalancadas” (es decir, acometidas con crédito), muy sensibles a shocks externos como el arancelario, que salieron a la luz y generaron los temblores financieros del 9 de abril y días anteriores. Si persistieran los problemas, la Fed probablemente tendría que actuar no solo para aliviar tensiones con una especie de “rescate” dando liquidez al mercado, sino también para reformar y regular su funcionamiento.
¿Qué cabe esperar en materia de tipos de interés en este contexto tan complejo? El Banco Central Europeo, que ya había cambiado su posición hacia una política más acomodaticia, probablemente ahora esté presionado para actuar con mayor contundencia, tal como hizo con la baja de tipos del pasado Jueves Santo. Algunos analistas pronostican que el BCE reducirá progresivamente los tipos hasta el 1,5 o incluso el 1,25% para otoño, en respuesta a un crecimiento más débil y a una inflación atenuada. La prioridad parece ser responder de manera flexible a los riesgos macroeconómicos. Por su parte, la Fed, a pesar de presiones políticas para una reducción más agresiva, por ahora proyecta únicamente dos recortes adicionales de 25 puntos básicos cada uno para este año, situando los tipos en torno al 3,75-4%. Parece reflejar la intención de equilibrar el crecimiento económico con la estabilidad de precios, evitando medidas que puedan exacerbar las presiones inflacionarias o desestabilizar los mercados financieros. Todo ello traerá una renovada divergencia monetaria entre la zona euro y EE. UU., con sus consiguientes riesgos para los mercados.
Este artículo se publicó originalmente en el diario Cinco Días
Ha llegado nuevamente la hora de las decisiones para la Unión Europea. Se acumulan los desafíos globales y arrastrar los pies no sirve. Esta semana, la UE ha anunciado represalias comerciales proporcionadas frente a EE. UU. tras los cambios unilaterales en las reglas del comercio internacional de la Administración Trump 2.0. Aunque los nuevos aranceles europeos son comprensibles como estrategia defensiva y de negociación, también generarán efectos negativos sobre la inflación y la inversión. Sin embargo, en un mundo tan transaccional y de represalias comerciales la UE no tenía otra opción.
En paralelo, el BCE espera alcanzar su objetivo de inflación del 2% en un año, lo que facilita continuar manteniendo su política autónoma de reducción de tipos de interés, especialmente dada la creciente incertidumbre que proviene de las políticas estadounidenses, principalmente las arancelarias, que podrían afectar negativamente la inversión y el crecimiento tanto en Estados Unidos —una gran paradoja— como en el resto del mundo. Vendrá bien a la zona euro ese viento de cola financiero con menores tipos de interés. Todo ello es especialmente relevante ante la resistencia de la Reserva Federal a reducir los tipos en EE.UU., algo con lo que no parece que vaya a contar ni por ahora ni con la misma intensidad la economía estadounidense, con la consiguiente frustración de la Administración Trump.
Más allá de las políticas arancelaria y monetaria, la UE enfrenta retos estructurales que requieren decisiones importantes. Sin embargo, a pesar de las recomendaciones claras de los informes de Letta y Draghi para mejorar la competitividad, productividad e integración de la UE, la atención se centra ahora en el corto plazo. Destaca especialmente el debate sobre la autonomía estratégica en defensa, tras el reciente y radical cambio de la posición estadounidense hacia Europa en materia de seguridad.
El aumento del gasto en defensa decidido por la UE y países como Reino Unido y Noruega busca fortalecer dicha autonomía estratégica. El impacto económico del aumento de esas partidas, según la evidencia empírica de episodios pasados, será reducido y no generará efectos significativos sobre el PIB en el medio plazo. Rara vez tienen un gran impacto dinamizador. Se espera más del expansivo paquete fiscal alemán de 500.000 millones de euros destinado a infraestructuras y energía, que sí podría estimular la economía europea. Por el lado financiero es conveniente que los fondos para ese mayor gasto en defensa generen la menor tensión posible sobre las rentabilidades y primas de riesgo de la deuda soberana. Sería acertado aprobar fórmulas para financiar una parte del gasto en defensa conjuntamente —tal y como se hizo con los fondos Next Generation EU— para que no se tensionen excesivamente los mercados de bonos soberanos además de facilitar una mayor aceptación pública de esta estrategia.
Este artículo se publicó originalmente en el diario La Vanguardia.
Este sitio web utiliza cookies para que usted tenga la mejor experiencia de usuario. Si continúa navegando está dando su consentimiento para la aceptación de las mencionadas cookies y la aceptación de nuestra política de cookies, pinche el enlace para mayor información.
