Coyuntura – Página 25 – Negocios e Inversiones

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El PIB se redujo más en 2020 pero también creció más en 2021

septiembre 15, 2022

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Contabilidad nacional anual

La revisión de las cifras de PIB correspondientes a los últimos años ha arrojado cambios sustanciales. El crecimiento en 2019 fue ligeramente inferior a lo estimado hasta ahora, un 2,0% frente a un 2,1%, pero las correcciones más sustanciales afectan a los años 2020 y 2021. En el primer año de la pandemia el PIB sufrió una caída más pronunciada de lo que estimado anteriormente por el INE, un 11,3% frente a un 10,8%, mientras que la recuperación en 2021 fue algo más intensa de la estimación inicial, un 5,5% en lugar de un 5,1%. El resultado final de todo ello es que el nivel de PIB real en 2021 era inferior en un 0,2% a lo indicado por las cifras previas. Esto nos deja al final de 2021 un poco más lejos del nivel previo a la pandemia que con las cifras anteriores —un 6,4% frente a un 6,2%—.

En cuanto a los componentes del PIB por el lado de la demanda, las revisiones afectan básicamente a dos variables: el consumo privado y la inversión. Las cifras vigentes hasta ahora reflejaban una débil recuperación del consumo en 2021 tras la fuerte caída de 2020, lo que dejaba esta variable mucho más lejos de su nivel previo a la pandemia que en la media de la Eurozona. Con las nuevas cifras, en 2020 el consumo privado sufrió una contracción solo levemente más intensa de lo indicado por las cifras previas, pero su recuperación en 2021 fue sensiblemente mayor: un 6% en lugar de un 4,7%, lo que deja esta variable más cerca del nivel previo a la pandemia. En cuanto a la inversión de capital fijo, registró una caída ligeramente más acusada en 2020, pero su recuperación en 2021, que conforme a las cifras anteriores había sido muy dinámica, ha sido fuertemente revisada a la baja, desde un 4,3% inicial a un 0,9%. Por otra parte, la mayor parte de la revisión a la baja de la cifra de PIB de 2020 procede de los inventarios, que detrajeron ocho décimas porcentuales de PIB en lugar de las cinco décimas inicialmente apuntadas.

Por el lado de la oferta también se han producido algunos cambios. El VAB del sector primario en 2021 fue superior a lo inicialmente estimado, al igual que en los sectores más afectados por la pandemia —comercio, transporte, hostelería, y actividades artísticas y recreativas—, mientras que en la industria y en la construcción el VAB de 2021 se ha revisado a la baja.

Finalmente, en cuanto al empleo, la revisión va en la misma dirección que el PIB: la caída en el número de horas trabajadas fue más pronunciada en 2020 y la recuperación fue mayor en 2021. La revisión conjunta de las cifras de empleo y de PIB ofrece como resultado una caída de la productividad por hora trabajada en 2021 con respecto a 2019 algo inferior a lo indicado por las cifras precedentes –un 1,5% frente a un 2%–. Hay que recordar que precisamente la fuerte caída de la productividad era uno de los elementos más difíciles de explicar de dichos resultados.

En suma, si bien la revisión a la baja de 2020 ha sido algo inesperada, la de 2021 sí ha estado más en línea con lo que se anticipaba, y ofrece unos resultados, en general, más consistentes que los anteriores.

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La apuesta arriesgada del BCE

septiembre 12, 2022

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Europa se enfrenta a uno de sus mayores retos desde la creación del euro. La subida de tipos de interés decidida esta semana por el BCE está justificada, habida cuenta del riesgo de pérdida de valor de la moneda única frente al dólar, divisa en la que cotizan las principales materias primas importadas y, por tanto, factor clave de la inflación. No es comprensible, sin embargo, el anuncio de hasta cuatro vueltas de tuerca adicionales en los próximos meses, hasta que la inflación se acerque a su objetivo del 2% —algo que podría suceder desde finales del próximo ejercicio—, según Fráncfort.

La política monetaria solo puede incidir directamente en los precios internos, que representan apenas el 31,5% del alza del IPC. El resto de componentes —es decir, la energía y los alimentos— están en buena medida determinados por factores externos a la acción del BCE. Por tanto, el BCE tendría que generar una profunda recesión para generar una caída abrupta de los precios y de los salarios, y así doblegar la inflación. Esto no es coherente con la previsión de crecimiento del 0,9% que maneja el banco central para 2023. Tras haber negado la persistencia de la inflación, ahora podría estar minimizando el riesgo de recesión.

Se alude a la experiencia de Estados Unidos, donde la inflación parece estar remitiendo tras el giro de la Reserva Federal. Sin embargo, en ese país la energía y los alimentos representan menos de la mitad del incremento total de los precios. Además, Biden ha logrado coordinar los otros instrumentos de la política económica para, a la vez, aplacar la inflación y prevenir una larga recesión: ha puesto en marcha un plan de inversión orientado a aliviar los cuellos de botella en las cadenas de suministros y asegurar la seguridad energética de su aparato productivo. La receta parece estar dando frutos.

En la Unión Europea, sin embargo, la política fiscal tarda en reaccionar y el debate está encorsetado por cuestiones importantes como la reducción de los desequilibrios, pero deja de lado el contenido de las políticas en un momento clave para el futuro de la economía europea. Se echa de menos una estrategia de interconexiones energéticas y de inversiones centradas en diversificar las fuentes de suministro. También se está tardando en reformar el funcionamiento de los mercados, en especial en lo que atañe al traslado del precio del gas a la tarifa eléctrica.

Entre tanto, algunos de los principales operadores de los mercados a plazo están entrando en números rojos, por verse abocados a comprar energía a precios significativamente más elevados de lo que prevén los contratos con sus clientes. Bruselas podría verse obligada a relajar las reglas de ayudas de Estado para afrontar una situación que pone en peligro la estabilidad del suministro.

Todo ello apunta a un fuerte deterioro del contexto europeo en el que se mueve la economía española. El endurecimiento monetario que incorpora el euríbor, ya por encima del 2%, tendrá un cierto impacto. Pero este será mucho menor que la probable entrada en recesión de Alemania, Italia y otros socios comunitarios más expuestos que nosotros a una crisis energética a la que Europa todavía no ha encontrado respuesta.

De ahí la importancia del buen manejo de nuestra política fiscal. El shock de oferta, si bien violento, no alcanza la magnitud de lo que se espera en la mayoría de países europeos. Por tanto, existe un margen para desplegar los fondos europeos en los sectores que más directamente contribuyen a aliviar la crisis, y para reducir la carga que pesa en los colectivos vulnerables. Los otros componentes del presupuesto deberían tender al equilibrio. Las curvas que vienen aconsejan adaptar la política económica española y reformular la europea. Y más realismo del BCE en el ritmo de desescalada de la inflación.

Tipos de interés | Tras la subida de los tipos de intervención del BCE de 75 puntos básicos, los mercados han reaccionado de manera dispar. El euríbor a un año, principal referencia para las hipotecas, se ha incrementado, evidenciando la anticipación de una nueva vuelta de tuerca del BCE en los próximos meses. El rendimiento del bono español a diez años ha evolucionado de manera inversa, con un descenso que, aun leve, podría reflejar la anticipación de una pausa del giro monetario a medio plazo, en consonancia con la elevación del riesgo de recesión.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Los malos augurios y los hechos

septiembre 5, 2022

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Una tormenta perfecta se cierne sobre la economía mundial. A la persistente crisis energética y geopolítica se añade un entorno monetario cada vez menos amable, especialmente para los países más endeudados: el repunte de la prima de riesgo de Italia en un contexto político incierto acabará poniendo a prueba el escudo anti-crisis del BCE. Y, por si fuera poco, las tres principales economías del planeta que son EE UU, China y sobre todo Alemania están amenazadas por la recesión.

Debemos por tanto prepararnos a una fuerte sacudida. Pero sin descuidar los puntos de resistencia. En primer lugar, el retorno del turismo está aportando un balón de oxígeno providencial de modo que la economía española podría ser una de los pocas en Europa que esté todavía registrando un crecimiento honorable. Los europeos gastan en viajes y ocio buena parte de la liquidez acumulada en los últimos dos años —una tendencia que se mantendrá todavía un cierto tiempo, como ya se refleja en las perspectivas del sector para el otoño.

Por otra parte, la reconfiguración de las cadenas de suministro ofrece oportunidades a nuestro aparato productivo como lo evidencia el dinamismo de las exportaciones. Falta apuntalar el resultado con un despliegue transformador de los fondos europeos. De momento, la balanza externa aguanta el encarecimiento de la factura energética, cuando la de Francia acentúa su deterioro, Italia entra en déficit y Alemania asiste a una contracción de su excedente.

Incluso la inflación, principal enemigo, podría haber tocado techo. Algunos de los cuellos de botella que han presionado los precios se están diluyendo: el coste del transporte marítimo ha caído un 45% desde el máximo alcanzado tras la invasión de Ucrania, y la cotización de la mayoría de materias primas se aleja de los máximos observados a inicios de año. Todo ello redunda en una moderación de los incrementos mensuales del IPC, tras los registros desorbitados de la primavera.

La energía es el principal escollo. Pese al ligero alivio de los últimos días, el gas cuesta un 60% más que antes del verano, algo que junto con el parón de las centrales hidroeléctricas como consecuencia de la sequía ha incendiado la factura de la luz. El tope al precio del gas que entra en la generación de electricidad está funcionando, tanto en términos de tarifas, más baratas que en el resto de Europa, como de volatilidad. Pero el mecanismo no es suficiente para neutralizar el shock. Ahora la clave está en las medidas de ahorro energético, de diversificación de los suministros y de elevación de las reservas puestas en marcha a través de todo el continente. Veremos si ayudan a reducir la vulnerabilidad ante las amenazas proferidas desde Rusia y, por tanto, contribuye a contener los costes energéticos. En un mercado marginalista en que el precio depende de las últimas unidades que entran en la generación de energía, es crucial suavizar los picos de demanda con medidas de ahorro.

Finalmente, la psicología también desempeña un papel central en la dinámica de la inflación y por tanto en las perspectivas económicas. A partir de un cierto umbral, el incremento de los precios se percibe como un fenómeno global, lo que incita a una espiral de reivindicaciones en aras a recuperar la pérdida de poder adquisitivo. Nadie sabe con seguridad dónde se sitúa ese umbral, pero cuanto más se prolongue el episodio de IPC a doble dígito, mayor la probabilidad de que se desencadene una espiral inflacionaria. La tendencia actual no es buena: más de la mitad de los componentes del IPC crecen a un ritmo superior al 6%, un porcentaje que no cesa de incrementarse desde el inicio del año. Solo cuando esa trayectoria cambie, podremos hablar de una verdadera desescalada de la inflación subyacente, condición sine qua non para un rebote del consumo.

Con todo, una fuerte desaceleración de nuestra economía —y no una recesión— es todavía el escenario más probable.

BALANZA EXTERNA | Durante el primer semestre el déficit energético se incrementó en cerca de 17.000 millones de euros como consecuencia del encarecimiento de los hidrocarburos importados. A la inversa, la balanza de servicios y bienes no-energéticos mejoró significativamente, de modo que la balanza corriente total (energética y no energética) se ha mantenido en valores próximos al equilibrio. Este resultado, unido a las entradas ligadas al programa europeo Next Generation, explica que la posición con el exterior siga presentando un superávit neto (3.200 millones en el primer semestre, frente a 5.100 un año antes).

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Los precios no bajarán de golpe

septiembre 1, 2022

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Los precios continuaron por las nubes en agosto, según la estimación preliminar ofrecida este martes por el Instituto Nacional de Estadística. No importa demasiado que la tasa interanual (10,4%) sea cuatro décimas más reducida que la de julio. Se precisan bajadas bastante más acusadas para reducir la presión. El problema no es sólo energético. La inflación subyacente (sin energía ni alimentos no elaborados) subió al 6,4% en agosto desde el 6,1% de julio.

En el centro del debate, aun así, sigue en lo energético, pero España parece ir por algo de mejor camino que en meses anteriores. Sobre todo, en comparación con una Europa que teme a problemas de provisión en invierno. Y, ya se sabe, el miedo es amigo de la inflación, la alienta. Apurados están en Bruselas por buscar alguna estrategia de consenso. Rusia parece esperar al invierno para mostrar toda su fuerza.

Puede que el verano español haya sido confuso con este panorama, dado que el bullicio turístico no parece compatible con una situación de tensión en los precios. Aun así, es difícil comprar algunas historias que circulan. Esas que sugieren que hemos sido irresponsables y echado el resto por unas vacaciones excesivamente anheladas. Que critican que hemos sido inconscientes y llegaremos al invierno con muchas menos posibilidades de gasto. Está por ver. Lo único que muestran los datos es que se han retomado niveles de 2019 en algunas cosas y en otras no tanto. Eso rezuma normalidad. Tanto en España como en otros países, como Estados Unidos, se ha observado una diferencia entre expectativas pesimistas y elevado gasto, algo que parece explicarse porque se ha juntado la recuperación de un shock (la pandemia) con la llegada de otro (inflación elevada). Esto no es fácil de explicar con un manual convencional de macroeconomía en la mano.

Lo que sí parece que sucederá es que la persistencia de precios elevados y la caída de expectativas empresariales y del consumidor se acabará notando. El otoño será más mustio y, aun así, los precios no bajarán de golpe. La caída de la actividad comenzaremos a verla en algunos indicadores en las próximas semanas en España y en muchos otros lugares. Al parecer, ya se apreció en algunos sectores en agosto. Los pedidos industriales se redujeron y poco a poco lo hacen las previsiones de venta de muchas empresas españolas. La inflación no bajará de golpe, no será fácil.

La posición europea, ahora mismo no demasiado cohesionada, será crucial. En España ahora los precios de la energía siguen siendo muy elevados, pero menos que en otros países vecinos. Parecen funcionar, al menos parcialmente, algunas medidas. Nuestro país comenzó el verano por encima de la media de la eurozona en tasas de inflación. La parte de presión energética va remitiendo, pero en otoño e invierno habrá que estar muy atentos al entorno geopolítico. El ajuste del gasto acabará llegando. El consenso (variable estos días como nunca) es que la inflación comenzará a remitir en los dos últimos meses del año, pero terminará en cotas elevadas. Habrá que esperar a 2023 para tener algo de alivio. Vuelta de curso complicada, sin duda.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Economía de vientos variables

agosto 20, 2022

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Uno de los protagonistas del verano es el viento en sentidos muy distintos. Traicionero en los incendios. Favorable a los surferos y desagradable para los bañistas. Para la economía española también hay vientos que apuntan en direcciones bien distintas. La inflación llegó en julio al 10,8%. Aquí y en otros lugares —con Estados Unidos como referencia— se debate si se ha alcanzado el pico de inflación a partir del cual debe iniciarse una progresiva reducción de los precios. Por ahora, no existe mucha evidencia de efectos de segunda ronda, pero habrá que esperar a la negociación de salarios de otoño para ver si aparecen en el medio plazo.

Hay factores a favor para España y la UE, como la estabilización del euro y la caída del precio del petróleo, las materias primas y los fletes. En el caso de las dos últimas, también tiene una lectura menos positiva, porque anticipa menor demanda conforme se avanza del verano al otoño. También apunta en esa dirección la caída de pedidos industriales que señalaron para países como España los últimos índices PMI publicados. La actividad en la industria se redujo por primera vez desde 2021. Y habrá que tener cautela sobre lo que acontecerá con el precio del gas, en máximos históricos, y el de los alimentos, que en los últimos tiempos han dado un alivio.

La corrección macroeconómica que se prevé para los próximos meses es casi inevitable. Lo importante residirá en la magnitud de ese ajuste. Desde el gobierno ya se ha anunciado que se espera cerrar agosto con 187.000 afiliados menos a la Seguridad Social. Si bien, en términos desestacionalizados —en circunstancias poscovid en las que es tan complicado comparar un año con otro— estima que la afiliación aumente en 65.000. Sea como fuere, el empleo ha resistido bien hasta ahora. No obstante, en los próximos meses se espera un menor crecimiento económico que podría ayudar a reducir la parte de la inflación empujada principalmente por el consumo, la subyacente, que subió un 6,1% en julio.

El gasto pareció concentrarse mucho en el verano —sobre todo al principio—, y, a todas luces, parece que será menor a partir de septiembre. La clave estará en poder reemprender una senda de crecimiento de la economía con precios más moderados. Un objetivo para el que todavía habrá que esperar. Los bancos centrales apuestan por esa vía de enfriamiento, a través de una menor liquidez y tipos de interés más altos, para lograr un aterrizaje suave de la economía. Y los gobiernos deben alejarse de medidas que, aún siendo bien intencionadas, generen inflación, sobre todo en materia energética.

De este modo, con aires racheados en distintas direcciones resulta complicado realizar predicciones. Se discutirán en los próximos meses muchas más medidas porque, como ocurrió con la pandemia, hay que estar atento a circunstancias exógenas (geopolíticas principalmente) cambiantes, pero la pedagogía entre la ciudadanía por parte de todos los responsables políticos será fundamental. Por eso, tal vez el viento más preocupante es el que sopla en sentido inverso desde 2023 anunciando elecciones, que dificulta el necesario consenso en esta coyuntura económica.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Psicología de la inflación

agosto 14, 2022

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Que se lo digan a un argentino. La inflación tiene un componente psicológico de ida y vuelta. La ida la estamos viviendo ahora en buena parte del mundo. Son los precios al alza y la sensación de que no se van a frenar en un tiempo. Los ciudadanos se han agarrado en la primavera y al principio del verano al “gastemos ahora porque todo va a estar más caro aún en poco tiempo”. La vuelta psicológica tampoco es agradable porque la sensación de ser más pobres es dañina para las expectativas de renta, para el gasto, para la animación económica y para el progreso social. Es la parte en que nuestra mente y nuestras expectativas se sienten atrapadas por una sensación que no controlan. Es el riesgo de la profecía autocumplida que parecemos vivir este verano en España.

Este viernes el INE confirmaba el dato de julio en nuestro país. Una subida interanual del 10,8%, la mayor desde septiembre de 1984. A muchos asusta. Es un dato algo más que técnico. Siguen pesando el gas y la electricidad, que elevan el apartado de gastos en vivienda, a pesar de las medidas adoptadas frente a ello. Suben alimentos, bebidas, vestido, transporte. En la calle se nota. E improvisar unas vacaciones comprándolas ahora cuesta un riñón. Billetes de avión o paquetes turísticos son poco accesibles a estas alturas para el verano. Si descontamos energía y alimentos no elaborados, la inflación subyacente sigue siendo muy alta (6,1%).

La “psicología inflacionaria” es un concepto económico reconocido. Cambiar el comportamiento a corto plazo en expectativa de mayores precios futuros. Así, por ejemplo, a falta de datos oficiales definitivos, diferentes fuentes apuntan a que este verano los españoles hemos gastado más en junio en turismo que en el mismo mes de 2019 pero en julio y agosto parece no ser así. Alta ocupación (la mayor parte de las reservas se pagan meses antes) pero menos gasto. La sensación de un otoño más frío (energética y económicamente) se deja también notar.

También los economistas andamos un poco para el diván. Cierto que esta no es la inflación de la crisis de la década de los setenta, pero tiene sus propios componentes preocupantes y surge en un entorno de dependencias internacionales y riesgos geopolíticos muy importantes. La ciclotimia se observó también esta semana en Estados Unidos. La inflación baja seis décimas (hasta el 8,5%) y algunos piden ya a los bancos centrales que se relajen.

Luego están las políticas para tratar de frenar algo este problema. La subida de precios es una tentadora arma arrojadiza política. Establecer incentivos adecuados es crucial para evitar efectos de segunda ronda y, en particular, espirales de precios-salarios. Pero también comprender que este es un problema de todos. Por eso, llevar ya semanas debatiendo estérilmente sobre si los escaparates deben encender o apagar sus luces por la noche no augura nada bueno de cara a lo que pueda venir. Ya nos pasó en la pandemia, sólo pudimos reaccionar obligados y cuando la teníamos encima. El otoño está cada vez más cerca.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Se trunca la buena racha del empleo

agosto 4, 2022

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Las noticias sobre el mercado del trabajo están siendo paradójicas desde hace un tiempo. Las consecuencias económicas de la guerra de Ucrania y las consiguientes sanciones a Rusia no habían traído hasta ahora nubarrones al empleo, que ha resistido muy bien en estos últimos años. Es probable que los cambios de la última década en el marco institucional del mercado de trabajo lo hayan hecho más flexible. Mejor para hacer frente a los embates de problemas graves como una pandemia, una guerra o una crisis energética. Es un tema al que el análisis económico, desde la objetividad y sin partidismos, deberá dedicarle algo de tiempo, para conocer las razones de ese “buen” comportamiento hasta ahora. Porque, además, salvo en el segundo trimestre de este este año —en el que finalmente se volvieron a alinear datos positivos de PIB y empleo—, el mercado de trabajo respondía mejor que la propia actividad económica.

El empleo, por tanto, venía siendo una de las pocas noticias económicas positivas en medio de tanta incertidumbre. Este martes se ha confirmado que la racha se trunca, algo que cabía esperar por muchas razones. Si la economía se desacelera (aunque el último dato fuera bueno), la contratación también suele hacerlo. El mencionado desajuste entre empleo y PIB estaba siendo una de las grandes incógnitas económicas que ahora parece despejarse. El dato no es un desastre, ni la confirmación de que todo acabará yendo mal. Pero no es un buen dato. De hecho, la cifra corregida de variaciones estacionales (56.945 nuevos inscritos en el paro) es aún peor que la cifra cruda de los principales titulares (3.230 personas).

La economía española salió con un acelerón en la línea de salida del verano, anticipando contrataciones en junio. Luego ha frenado, quizás reajustando las necesidades en julio, algo que se ha notado en las cifras, sobre todo en hostelería, menos optimistas que hace dos meses. Deberemos ir conociendo algo más que las cifras de ocupación hotelera y observar también las de gasto. Muchos profesionales del ramo hablan de gran ocupación, pero menos consumo. Hay ganas de vacaciones en la postpandemia, pero también una prudencia creciente ante tanta incertidumbre. Asimismo, los esfuerzos de contención y recuperación tras la pandemia y de otras medidas paliativas por la guerra de Ucrania poco a poco pierden fuerza. Los ERTE han funcionado bien pero no son eternos. Los profesionales de refuerzo en varios sectores ahora salen de sus empleos temporales. El de la educación ha sido un caso claro en julio.

En cuanto al futuro, comienzan a incorporarse de forma más clara a las empresas y consumidores las expectativas casi apocalípticas de un otoño-invierno muy duro. La inflación, los problemas de suministros y la sensación de que cuesta mucho corregir las anomalías pesan. Las acciones de los bancos centrales apuntan sobre todo a frenar el crecimiento de precios. Ya veremos si de aquí a unos trimestres no hay que dar algo de marcha atrás, pero ahora, sin duda, prima una inflación desbocada sobre un empleo aún con bastante consistencia, pero que no es inmune a lo que acontece.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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El IPC y la competitividad

agosto 1, 2022

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La inflación no da tregua y, lo que es más preocupante, los últimos datos apuntan a una brecha creciente en relación a las grandes economías de la eurozona. El IPC de julio escaló hasta el 10,8%, casi dos puntos por encima de la media europea. Además el empuje proviene de la inflación subyacente, es decir la que descuenta la energía y los alimentos frescos. Esta se sitúa ya por encima del 6%, ampliando el diferencial con los países que comparten la moneda única.

La deriva se explica sobre todo por la intensidad del shock de costes importados: el tirón de los precios energéticos —hasta hace poco uno de los más intensos en comparación europea— se va trasladando al resto de componentes del IPC con un cierto retraso. Según la central de balances, los márgenes empresariales se mantienen a nivel agregado, lo que significa que muchas corporaciones han trasladado el encarecimiento de los costes a sus precios finales. Este resultado, sin embargo, presenta una gran heterogeneidad: las empresas más expuestas a la competencia internacional constriñen sus márgenes, mientras que otras —como las más golpeadas por la pandemia— los recuperan.

Otro factor es la evolución de la demanda, particularmente boyante en nuestro país (véase el gráfico 2): si bien el consumo privado se ha frenado como consecuencia de la pérdida de poder adquisitivo de los hogares, y el consumo público ha descendido, otros componentes de la demanda afianzan su dinamismo. Destaca el turismo, las exportaciones de bienes y la inversión en construcción y equipamiento, compensando de momento la atonía relativa del consumo. Esto es algo sin duda positivo, pero que añade tensión en los precios.

La buena noticia es que la espiral de costes importados —es decir el origen del actual proceso inflacionista—podría estar moderándose. El petróleo y otras materias primas como los metales y los alimentos dan un respiro, en consonancia con el debilitamiento de la economía mundial. La excepción es el gas, en fuerte ascenso como consecuencia de las restricciones de los envíos procedentes de Rusia. Sin embargo, nuestro país está menos expuesto que el resto de Europa a los vaivenes geopolíticos. Prueba de ello es que la cotización de la materia prima en el mercado ibérico Mibgas se ha encarecido un 50% en los últimos dos meses, menos de la mitad que en el mercado Title Transfer Facility (TTF), principal suministro para el resto de la Unión Europea. Esta circunstancia favorable explica que desde el mes de abril el IPC energético crece menos que en los países vecinos.

Por otra parte está el mercado laboral, que es el principal factor de contención: no solo crece el empleo a buen ritmo, también lo hace la población activa, alejando el riesgo de sobrecalentamiento. En comparación, Alemania y otros países del centro de Europa se acercan al pleno empleo mientras que Francia e Italia se enfrentan a fenómenos de escasez de mano de obra en algunos sectores clave para su recuperación. Todo ello redunda en incrementos salariales ligeramente inferiores a la media de la eurozona (2,5% frente al 2,8%, según el indicador de salarios de convenio del BCE), pese a la mayor presión de los precios. Es por tanto esencial equilibrar el esfuerzo de moderación.

Entre tanto, prosigue el deterioro de la competitividad provocado por la brecha de inflación en relación a los principales competidores. Ya ha aparecido un déficit por cuenta corriente, si bien su nivel es muy reducido y se compensa ampliamente por las transferencias de Bruselas a cuenta de los fondos Next Generation. Además, la recesión amenaza en algunos de los principales mercados de exportación como Alemania. En suma, ojo con el diferencial de IPC. De no funcionar las acciones preventivas y de estímulo al ahorro energético, solo quedaría el arma de la política fiscal para así frenar la demanda. Algo que obligaría a ajustes dolorosos.

PIB | La economía española está siendo una de las más beneficiadas por el incremento de la demanda de servicios y viajes, en detrimento de los productos industriales, más afectados por la inflación y los cuellos de botella. El crecimiento del producto interior bruto (PIB) del 1,1% en el segundo trimestre marca el mejor registro de los grandes países de la eurozona. Sin embargo, la inflación y la persistencia de la crisis energética empañan las perspectivas para la segunda mitad del año, como lo anticipa el fuerte deterioro del índice de sentimiento económico de la Comisión Europea.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Consumo, turismo y construcción impulsan el PIB

julio 29, 2022

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Contabilidad Nacional Trimestral (avance)| II Trimestre 2022

Según datos aún provisionales, el PIB creció en el segundo trimestre de 2022 un 1,1%. De confirmarse, sería un resultado mejor de lo esperado, si bien su composición sí se ha encontrado en línea con lo previsto.

El crecimiento procedió, por una parte, de la recuperación del consumo privado, que habría crecido un 3,2%, recuperándose así completamente de la bajada sufrida el trimestre anterior, y situándose en el nivel más elevado desde el inicio de la pandemia, aunque aún por debajo de los niveles anteriores a la misma.

Otro motor de crecimiento ha sido el turismo internacional, cuyo gasto en términos reales, según estas cifras provisionales, habría superado en el segundo trimestre el nivel anterior a la crisis sanitaria.

Finalmente, la inversión en construcción registró un repunte del 7,8%, destacando especialmente el empuje de la construcción no residencial, con un crecimiento intertrimestral del 13,7%, la tasa más elevada de toda la serie histórica –exceptuando el rebote posterior al confinamiento, en el tercer trimestre de 2020–. Este fuerte avance podría estar relacionado –no hay suficiente información como para confirmarlo– con las inversiones del Plan de Recuperación financiadas con los fondos Next Generation.

Desde la perspectiva de la oferta, solo el sector primario y los servicios de las AA.PP. sufrieron descensos de su VAB. El sector de comercio, transporte y hostelería creció algo menos de lo esperado, mientras que el de actividades artísticas y recreativas, uno de los más rezagados en su recuperación, creció con intensidad.

En cuanto al empleo, el número de personas ocupadas descendió un 1,1% —en contraste con el resultado de la EPA, que arrojaba un crecimiento en el número de ocupados del 0,6%— si bien se encuentra en un nivel semejante al previo a la pandemia. Sin embargo, las horas trabajadas, que habían descendido con intensidad durante toda esta etapa, sí que han avanzado, recuperando así el volumen previo a la crisis sanitaria.

Puesto que el empleo, ya sea medido por personas ocupadas o por horas trabajadas, se encuentra en niveles prepandemia, pero el PIB aún esta un 2,5% por debajo, la productividad está en torno a un 2% por debajo del nivel de 2019.

En cualquier caso, hay que tomar todos estos datos con cautela puesto que son provisionales y pueden sufrir modificaciones importantes en las revisiones posteriores.

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El órdago del BCE

julio 25, 2022

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Tras la reciente decisión de subir los tipos de interés y, lo que es más importante para nuestra economía, crear un mecanismo potente de prevención de crisis financiera, el BCE retoma las riendas de la coyuntura en un contexto plagado de incertidumbres. No existía solución milagro al dilema inflación-recesión, los dos males que acechan la economía europea.

Pero la poción que se ha administrado es a priori la menos arriesgada. En primer lugar, porque de no ajustar los tipos de interés, el euro se hubiera depreciado aún más frente al dólar, la moneda en que cotizan la mayoría de materias primas, exacerbando la inflación importada y el descontento social. En el último año el euro ya ha perdido cerca del 17% de su valor frente a la divisa americana, dopada por la senda de subidas de tipos de interés pilotada por la Reserva Federal. Era por tanto imprescindible colmatar esa brecha para frenar la depreciación cambiaria, y así contribuir a moderar el IPC.

Bien es cierto que el encarecimiento del precio del dinero en medio punto (el doble de lo anticipado) se trasladará rápidamente a las cargas financieras que soportan las familias y las empresas endeudadas a tipos de interés variables. Esto pesará en las decisiones de consumo y de inversión, y por tanto agudizará la desaceleración en marcha. Sin embargo, el impacto debería ser moderado al menos en el caso de España, gracias a la posición financiera relativamente saneada del sector privado —nada que ver con la época de la crisis financiera. Bajo la hipótesis de una subida adicional del euríbor, desde el 1,15% actual (que ya refleja el ajuste de tipos del BCE) hasta el 1,5% a finales de 2023, los intereses devengados por los hogares en relación a su renta disponible subirían en poco más de medio punto, y el impacto sería de un punto en el caso de las empresas (comparando 2023 con 2021 en el gráfico 1). Magnitudes que parecen asumibles, si bien un incremento de la morosidad es probable.

Otra cosa es la situación de los Estados, algunos de los cuales, como el nuestro, están muy endeudados y por tanto son más vulnerables que el sector privado ante el alza de tipos de interés. De ahí la importancia vital del nuevo mecanismo de prevención de crisis financieras (el llamado “instrumento de protección de la transmisión monetaria”, o TPI por sus siglas en inglés). Se trata de disuadir mediante intervenciones en teoría ilimitadas posibles ataques especulativos de los mercados como los que ocurrieron hace una década antes de la era Draghi, y que nos obligaron a pagar primas de riesgo exorbitantes.

Por supuesto el respaldo del BCE no es incondicional. Para beneficiarse los países deben mantener una senda fiscal razonable y acometer las reformas previstas en el Plan de recuperación. Se trata de condiciones poco onerosas en comparación con el anterior mecanismo de respaldo, que obligaba a un plan de rescate, y que dejan un amplio margen de interpretación para el BCE —algo que puede resultar útil para disuadir los ataques especulativos.

Apenas anunciado, el arsenal puesto en marcha por el BCE se someterá a una prueba de estrés económica, por las noticias inquietantes acerca de la economía europea: el indicador de coyuntura de julio que se acaba de dar a conocer se sitúa en terreno recesivo por primera vez en el último año. Las vicisitudes de la política italiana podrían también generar turbulencias que obliguen a solicitar el TPI. Ojo con el efecto de arrastre sobre otros países, si bien de momento nuestra prima de riesgo se mantiene a buena distancia de las del país vecino.

Con todo, el órdago anticrisis del BCE aporta una red de seguridad a la economía española. Depende de nosotros aprovecharla, ejecutando el Plan de recuperación y anunciando una senda equilibrada de contención de los desajustes presupuestarios.

COYUNTURA| La facturación de las empresas de la eurozona registró un descenso en julio, apuntando a una contracción de la actividad. El índice PMI de gestores de compra se situó ligeramente por debajo del nivel 50, lo que indica una reducción de la producción por primera vez desde febrero del pasado ejercicio. Los indicadores también muestran una menor incidencia de los cuellos de botella y una desaceleración de los costes de producción, si bien las tensiones inflacionistas son persistentes. Destaca la economía alemana como una de las más afectadas por el shock de estanflación.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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