Coyuntura – Página 34 – Negocios e Inversiones

El despertar de la inflación

mayo 17, 2021

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Tras haber permanecido en hibernación en las economías avanzadas durante más de tres décadas, la inflación hace su gran retorno en pleno debate de la salida de la crisis pandémica. El despertar es particularmente precoz en EEUU, con un IPC de abril por encima del 4% que está quitando el sueño a la Reserva Federal. De este lado del Atlántico la onda alcista llega con menos presión, pero el cambio de ritmo es abrupto: en España el IPC se incrementó en abril un 2,2%, casi un punto más que en marzo, y en un país tan sensible a esta cuestión como Alemania, el índice se acelera hasta el 2%.

Por si fuera poco, diferentes indicadores apuntan a un encarecimiento adicional de la cesta de la compra, al menos a corto plazo. Las empresas registran una escalada de costes de todo tipo de suministros importados, a la vez que la escasez de componentes tecnológicos provoca cuellos de botella en sectores clave para la economía española como el automóvil. La factura de la energía también tiende a subir. El incremento del IPC se debe a la subida de los precios de la electricidad y de los carburantes. Pero, habida cuenta de las tendencias recientes y de factores estacionales, la inflación podría superar el 3% en Europa en los próximos meses. El corolario es una pérdida de poder adquisitivo para hogares y empresas.

Gráfico 1

Gráfico 2

Fuentes: INE y Ministerio de Economía.

La clave está en cómo
reaccionarán los bancos centrales, una cuestión vital para nuestro país que
depende de las generosas compras de deuda pública por parte del BCE. Mucho depende
de la cronificación del repunte de la inflación, es decir de la transmisión de
las presiones externas a los precios internos. De momento, el riesgo es
reducido: los salarios están contenidos por el miedo a perder el puesto de
trabajo que se ha extendido en un contexto de paro elevado; y las empresas
españolas no pueden fácilmente trasladar el incremento de costes de importación
a sus tarifas de facturación. Por tanto, lo más probable es que, a corto plazo,
los agentes absorban el shock. El comportamiento de la inflación
subyacente (estancada en abril en España y muy reducida en Alemania), parece
avalar esta tesis. Y motivar la aparente impasibilidad del BCE.

Sin embargo, desde EEUU nos llega un mensaje distinto. Allí aparecen síntomas (todavía confusos) de sobrecalentamiento, como la escasez de personal en los sectores más pujantes. Además, el intenso rebote de la economía y el multibillonario plan Biden prefiguran una presión adicional sobre los precios. En un reciente desliz, la Secretaria del Tesoro Janet Yellen evocó la posibilidad de una salida de los estímulos monetarios. Si bien el anuncio fue desmentido, los ahorradores han reaccionado ante esa eventualidad, exigiendo una remuneración más elevada de los bonos públicos.

El resultado se va contagiando a Europa, por la interconexión de los mercados. El tipo de interés del bono español de referencia (con vencimientos a 10 años) supera el 0,5%, lo que contrasta con los valores negativos de inicio de año. Se trata de un nivel todavía muy reducido, pero revelador de expectativas orientadas al alza. A largo plazo, no le vendría mal a la economía española un poco más de inflación, si bien ésta debería proceder de una dinámica acompasada de precios y costes internos —y no como ahora, de factores externos que restan fuelle a la recuperación—. La inflación es un mecanismo potente y poco traumático para reducir el peso de la deuda que se cierne sobre nuestro país. Naturalmente, los tipos de interés acabarían por incorporar el alza de la inflación, elevando las cargas financieras para el Estado. Pero ese coste sería limitado frente al enorme beneficio que aporta la erosión del valor real de los pasivos, fruto de la inflación. Pese a todo ello, está por ver si los halcones que vigilan están dispuestos a soportar incrementos de IPC por encima del objetivo del 2% durante un tiempo prolongado.

IPC | El índice de precios al consumo se incrementó un 1,2% en abril, lo que equivale al 2,2% respecto a un año antes. Esta evolución, que ha provocado un diferencial desfavorable frente a la eurozona por primera vez desde 2018, se debe al encarecimiento de los productos energéticos. Según las previsiones de Funcas, el mantenimiento de fuertes presiones alcistas sobre los costes de los suministros importados, junto con el fin del efecto escalón derivado de la pandemia, debería redundar en una inflación superior al 2% hasta finales de año, en ocasiones rozando el 3%.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Escollo inesperado en el camino de la recuperación

mayo 10, 2021

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La demanda que se había embalsado como consecuencia de la
crisis empieza a abrir sus compuertas, facilitando la remontada del gasto de
las familias que han sobreahorrado. El indicador de ventas de detalle se
afianzó en marzo, situándose ya un 6% por encima de su nivel prepandemia. Además,
las expectativas están orientadas al alza, como lo muestra el incremento de los
pedidos industriales. La mejora empieza a notase incluso en el sector de
servicios.

Sin embargo, el panorama se ve ensombrecido por un escollo inesperado: la aparición de cuellos de botella provocados por la escasez de suministros, especialmente en los segmentos de componentes tecnológicos y de metales. La cotización de algunos de los materiales clave para la transición energética y digital, como el cobre, el aluminio o el níquel, escala hasta niveles muy superiores a los valores registrados antes de la crisis. Así pues, el índice sintético de metales del Banco Mundial se situó en abril un 35% por encima de la media de 2019. Los microchips, por su parte, baten records históricos. Este componente vertebrador de un sistema productivo cada vez más digitalizado se encareció un 25% en el primer trimestre, y se espera un crecimiento adicional cercano al 20% en el segundo, según TrendForce, un analista del sector. Por otra parte, la intensificación del tráfico internacional de mercancías provoca retrasos en el abastecimiento y un encarecimiento de los fletes marítimos.

Gráfico 1

Gráfico 2

Fuentes: Markits Economics, Freightos Baltic Index y Banco Mundial.

Para la economía española todo ello redunda en costes de
producción al alza. El índice de precios
industriales de importación subió un 6% en marzo, y el indicador PMI de costes
apunta a fuertes tensiones tanto en la industria como en los servicios. En
sectores como la automoción, que se enfrenta a tarifas de venta constreñidas, surgen
fenómenos de ruptura de suministros que provocan la ralentización de las
cadenas de producción y dificultan la transición hacia el coche eléctrico.

Por otra parte, el crecimiento exógeno de los costes se
refleja en la inflación, que se acerca al 2% tanto en España como en el resto
de la eurozona. De momento el componente subyacente del IPC se muestra inmune, porque
las empresas españolas contienen sus precios, en un entorno ferozmente
competitivo. Asimismo, los salarios apenas reaccionan, por la situación del
mercado laboral.

Esos factores seguirán comprimiendo la inflación, salvo cambio
de tendencia de las expectativas —nunca descartable habida cuenta de la
importancia de la psicología en las decisiones de los agentes—. Mucho depende de
la persistencia de los cuellos de botella. En el caso de los metales, la oferta
tiende a reaccionar con rapidez, por la diversificación geográfica de la
producción. El Banco Mundial prevé, por tanto, que los precios de esos recursos
deberían moderar su crecimiento en los próximos meses, antes de normalizarse a
la baja en 2022. Otra cosa es lo que suceda con los componentes tecnológicos, caracterizados
por una oferta concentrada en unas pocas industrias del este asiático (sobre
todo Taiwan, Corea del sur, Japón y en menor medida China).

Tanto la UE como la administración Biden, fuertemente dependientes de esos proveedores, anunciaron en fechas recientes sendos proyectos de revitalización del sector. Sin duda el esfuerzo es meritorio, teniendo en cuenta la prosopopeya en materia de digitalización del Next Generation. Pero existen dudas acerca de la capacidad de mitigar las brechas de abastecimiento a corto plazo, y de recomponer una cadena de valor que, al menos en el caso de Europa, acusa la falta de visión estratégica de Bruselas.

Con todo, lo más probable es que los cuellos de botella
frenen la actividad en algunos sectores, sin comprometer gravemente la
recuperación de conjunto que se espera para la economía española en los
próximos meses. Veremos. De cara al futuro, el plan de recuperación ofrece una
oportunidad de acercamiento entre el sueño de liderar la revolución tecnológica,
y la realidad del tejido productivo.

INDUSTRIA | El índice de producción industrial (IPI) se incrementó en marzo un 0,4%, y se sitúa ya a poca distancia del nivel precrisis (-2%). La recuperación está a un tris de completarse en el segmento de bienes de consumo y de los bienes intermedios, mientras que la producción de bienes de equipo sigue acusando el impacto de la crisis en la inversión empresarial. La fabricación de automóviles se resiente de los problemas de suministro, con una caída mensual del 6,6%. En abril, la cartera de pedidos registra un repunte intenso, afianzando la mejora en el IPI.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Gestionando la salida de crisis

mayo 3, 2021

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La economía está cambiando de tendencia, tras un mal inicio de año evidenciado por el retroceso del PIB en el primer trimestre, un -0,5%. El lento despegue de la vacunación, junto con las inclemencias climatológicas y la contracción de algunos de los principales mercados como el alemán (un sorprendente -1,7%), han pesado sobre el consumo y la construcción.

Se ha echado de menos el plan europeo de recuperación como factor compensador. Las interminables negociaciones entre Bruselas y los estados miembros, así como las trabas surgidas en la aprobación de los fondos (las reticencias vienen ahora del Parlamento de Finlandia), han retrasado la puesta en marcha del plan en el momento que más se necesitaba. Los hechos, es decir, el impulso efectivo ejercido por la política económica, cuentan tanto o más que los anuncios. Así se explica que en la economía americana creciera un 1,6% en el primer tramo del año, al calor del rápido despliegue de los estímulos de la administración Biden, en contraste con el retroceso del 0,6% en la eurozona.

Afortunadamente la aceleración de la campaña de inmunización abre nuevas perspectivas. Las familias empiezan a animarse a gastar: las ventas de detalle crecieron un 3,5% en marzo, una tendencia que podría acelerarse según el repunte del índice de confianza de abril. Además, ante la eventualidad de poder viajar en un horizonte próximo, las reservas hoteleras están saliendo del coma inducido por las restricciones de movilidad (el portal Sojern registra un incremento mensual superior al 12% entre marzo y abril). Y el comercio internacional ya está en órbita de expansión, dopado por el auge de China y EEUU, hasta el punto de generar fenómenos de escasez de suministros industriales y semiconductores. El resultado es un rebote providencial de los indicadores de confianza tanto en la industria como en los servicios, que pasan a terreno positivo por primera vez desde el inicio de la crisis. Esta es una señal inequívoca de la inminencia de la remontada, en consonancia con las tendencias observadas en la afiliación a la seguridad social.

Gráfico 1

Gráfico 2

Así pues, cuando finalmente los fondos europeos estén disponibles, es muy probable que la economía ya haya entrado en fase de crecimiento. Si su vigor fuera insuficiente, sería conveniente priorizar los elementos del plan con efecto tractor inmediato, como la rehabilitación de vivienda o el plan de choque para el empleo juvenil. Pero si la demanda privada ya se hubiera disparado, sería más indicado hacer hincapié en los proyectos de transformación, con impacto sobre todo en el largo plazo, tal el coche eléctrico o la promoción del hidrógeno verde.

Por otra parte, el riesgo de pérdida de tejido productivo como consecuencia de la crisis ha empezado a materializarse. La última EPA registra una caída de la población activa de más de 100.000 personas, que refleja el fenómeno de desánimo y de desconexión del mercado laboral que se cierne sobre los colectivos más vulnerables. El paro juvenil alcanza niveles alarmantes, que prefiguran un impacto duradero de la crisis en términos de empleo y de pérdida de capital humano. Y el supervisor financiero europeo (Junta Europea de Riesgo Sistémico) advierte de un posible “tsunami” de insolvencias de empresas viables. Si bien esta es una amenaza en todos los países europeos, las consecuencias serían particularmente nefastas para las entidades financieras españolas peor posicionadas.

Todo ello apunta a la necesidad de no relajar la guardia ante el riesgo de erosión de capacidad productiva, porque la recuperación por sí sola apenas incidirá en la población activa, el paro de larga duración o los maltrechos balances de las empresas sobreendeudadas. De ahí la importancia de una política fiscal flexible, es decir que responda con celeridad a la incierta evolución de la coyuntura, y la vez preste la debida atención a la prevención de las cicatrices de la crisis.

ESCASEZ DE SUMINISTROS | El encarecimiento de los costes de producción se mantiene como uno de los principales retos de esta fase de salida de crisis. Los precios industriales se incrementaron un 6,3% en marzo, y un 4% sin la energía, como consecuencia de la escasez de suministros importados como los metales y los micro-procesadores. Las empresas apenas pueden trasladar el alza de los costes a sus precios de venta, como lo evidencia la reducción de la inflación subyacente (hasta el 0% en abril) y el débil crecimiento del deflactor del PIB (un 1% en el primer trimestre).

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Los rebrotes pasan factura a la ciudadanía

enero 30, 2021

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La multiplicación de rebrotes de la covid y el deterioro de las expectativas están frenando la recuperación y amenazan con alterar significativamente la posición de nuestra economía con respecto a los principales socios europeos. El verano se había iniciado con señales esperanzadoras —rebote de la actividad industrial y en los servicios profesionales, mejora de las exportaciones de automóviles, incremento de la afiliación a la seguridad social, leve repunte de las perspectivas de consumo, numerosas empresas que recurren al crédito y a los ERTE, para no cerrar—. Incluso el turismo parecía animarse a principios de julio, especialmente en los destinos que en ese momento se consideraban más seguros, como las islas.

https://www.youtube.com/watch?v=1CH4L9vl8RE

El recrudecimiento de los contagios no solo ha truncado la temporada turística: los indicadores de movilidad apuntan a una pérdida del 70% de los más de 40.000 millones de euros que, según la patronal del sector, España ingresa en un verano normal en concepto de turismo.

También ha perjudicado la confianza, ese ingrediente clave de la recuperación. España es el único país de la zona euro que muestra un deterioro de la economía en enero, según el índice de sentimiento económico que acaba de divulgar de la Comisión Europea (Finlandia también registra una caída, pero desde niveles relativamente elevados). El cambio de tendencia se refleja en las expectativas de empleo, con un recorte del indicador que ronda el 8%. Algo que contrasta con la mejora de la economía y del mercado laboral que se observa en Alemania, Francia e incluso Italia, fruto de un esfuerzo prolongado de contención de la pandemia en el país transalpino, que contrasta con la relajación en el nuestro.

Incidencia disparada en PRUNA, Córdoba, por los excesos de las NAVIDADES

El Ministerio de Sanidad apunta a los excesos durante las Navidades como la causa del aumento de los casos de coronavirus. En Pruna, un pueblo de Córdoba, sufren un brote que deja una incidencia de 4.600 casos por 100 mil habitantes y que comenzó con el positivo de un camarero. La localidad sevillana de Pruna hará un cribado masivo este miércoles tras el repunte de contagios

Asimismo, ante el riesgo de un nuevo confinamiento y el miedo a perder su puesto de trabajo, las familias españolas se muestran reacias a consumir en comparación con los principales países vecinos. Y siguen incrementado el ahorro depositado en las cuentas bancarias, incluso durante el mes de julio, tradicionalmente boyante para el consumo por la temporada de rebajas y el inicio de las vacaciones (las ventas minoristas apenas se incrementaron ese mes, quebrando la pauta histórica).

La incertidumbre en torno a la vuelta al colegio, tras más de cinco meses con las aulas cerradas, es otro factor agravante para la economía y de exasperación para muchas de las cerca de seis millones de familias con hijos que no pueden teletrabajar. Un retraso en la apertura de los colegios tendría consecuencias especialmente negativas para las familias monoparentales en situación de vulnerabilidad.

Resultado del tercer trimestre

Con todo, tras registrar el peor resultado en el tercer trimestre, la economía española se está recuperando en el tercero, aunque con menos vigor que en el resto de Europa. Sin embargo, un descuelgue no es irremediable. El camino de la recuperación pasa necesariamente por frenar la expansión de los contagios y coordinar la vuelta a las aulas. Si esas condiciones no se cumplieran, la política económica perdería buena parte de su efectividad, y por tanto el Gobierno se vería abocado a incrementar sus ayudas a las empresas y al empleo, para obtener un resultado cada vez más discreto que nos distanciaría del resto de Europa.

Los mercados no tardarían en reaccionar a esa brecha creciente, y nos acercaríamos a una zona de peligro para la financiación de la economía. No se espera una vacuna antes de finales de año. Y las ayudas europeas no llegarán hasta mediados de 2022, además de depender de la elaboración de unos Presupuestos Generales del Estado y de la puesta en marcha de reformas que permitan reducir los desequilibrios económicos y sociales que arrastra el país. Una reacción temprana al deterioro que se ha producido en semanas recientes es, por tanto, indispensable para conservar el margen de soberanía económica que todavía ostentamos y aprovechar la oportunidad de transformar el modelo productivo.

El legado de una crisis desigual

diciembre 7, 2020

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La proximidad de una campaña de vacunación junto con los resultados registrados por los sectores que menos dependen del contacto humano, como la industria y los servicios profesionales, han despertado una cierta esperanza. La Bolsa lo ha celebrado con el mejor mes de noviembre de su historia. Asimismo, el incremento del número de afiliados a la Seguridad Social ha dado alas a la tesis de una recuperación que seguiría en marcha, pese a las restricciones de la segunda ola. Y la OCDE, en sus últimas previsiones, confirma que la economía global se recuperará en el nuevo año. La economía española sería una de las que rebotan con más fuerza, tras un devastador -11,6% en 2020, el peor resultado después de Argentina.

Pero esas expectativas podrían verse frustradas si no se extraen conclusiones de una de las principales características de la actual crisis, que es su carácter desigual. Es un hecho constatable en todos los países que padecen la pandemia que los sectores de la hostelería, la restauración y la cultura han sido duramente perjudicados. Según los datos de noviembre, estos sectores concentran cerca del 60% de todos los ERTE y buena parte de los autónomos que perciben una prestación por cese de actividad. También acaparan más de la mitad de los avales al crédito. El índice PMI, uno de los principales indicadores de coyuntura, apunta a un desplome acusado de los servicios en noviembre, mientras que la industria aguanta.

Gráfico 1

Gráfico 2

Fuente: Markits Economics y Ministerio de Inclusión, Seguridad Social y Migraciones.

Una de las consecuencias de la desigualdad es la elevada concentración de los costes de la crisis en unos pocos sectores, en vez de repartirse por el conjunto del tejido productivo como en algunas de las anteriores recesiones. Esto entraña el riesgo de una acumulación insostenible de deuda y de quiebra de empresas viables. En su informe de estabilidad financiera, el BCE ha alertado precisamente de ese riesgo, y de su efecto en cascada sobre las entidades financieras.

Otra implicación es una demanda debilitada, ya que los hogares no reasignan todo el gasto embalsado de hostelería y restauración hacia otros bienes y servicios. Este sobre-ahorro se superpone al que proviene de la incertidumbre (ahorro precautorio). Todo ello redunda en un debilitamiento del consumo de las familias que no se puede contrarrestar con transferencias públicas. Estas solo generarían más ahorro improductivo en vez de estimular el gasto —salvo en el caso de las ayudas a los más desfavorecidos, como el ingreso mínimo vital, por su elevada propensión a consumir—.

Sin duda la extensión de la vacuna reducirá la incertidumbre y el miedo a desplazarse, alentando el turismo. Sin embargo, el daño que representa el cierre de negocios que se producirá hasta la llegada del antivirus es irreversible, sobre todo si, como parece previsible, nos enfrentamos a otras fases de apertura y cierre de la economía. Tampoco disminuye el riesgo financiero asociado al impago de la deuda de las empresas insolventes.

Por tanto, una pronta acción es necesaria para salvar empresas viables en los sectores más afectados, como ayudas al pago de alquiler o compensaciones a los negocios por pérdida de ingresos por razones de covid. Países de nuestro entorno como Alemania, Francia e Italia ya han respondido a la segunda ola con programas de ayudas directas a las empresas de entre 8.000 y 10.000 millones de euros, focalizadas en los sectores en dificultad.

Finalmente, ante la perspectiva de un cambio estructural en la demanda, también conviene facilitar la reasignación de recursos hacia nuevas empresas y sectores con potencial de crecimiento. Este es el momento de un gran esfuerzo de reciclaje y movilidad, tanto de trabajadores en ERTE como de parados de larga duración y autónomos cuyo negocio se extingue. El presupuesto público, como principal ariete, debe jugar un potente papel dinamizador de la inversión. La clave está en una expansión fiscal pronta y mejor calibrada de lo que aparece en los PGE, para superar una crisis desigual.

Este artículo se publicó originalmente en Comprar reseñas en Google

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Adictos al BCE

noviembre 30, 2020

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La acumulación de un ingente volumen de deuda pública desde el inicio de la crisis ha abierto un debate acerca de su sostenibilidad. La Comisión Europea espera medidas de consolidación, “tan pronto como las condiciones lo permitan”, sin más precisiones. Otros abogan por la cancelación de la toda la deuda emitida por la pandemia a través de su monetización por el BCE, de modo que la política fiscal se vería así exenta de ajustes. Esta tesis, aunque incompatible con los tratados, gana terreno entre algunos Gobiernos, más recientemente el italiano.

La cuestión no es acuciante a corto plazo, por el consenso acerca de la necesidad de un papel destacado del Estado para apoyar la economía y el empleo, a costa de un agravamiento de la situación de las cuentas públicas. Los Estados se enfrentan a un desplome de sus ingresos que no conviene compensar mediante alzas de impuestos, a la vez que incrementan el gasto para sostener un sector privado anémico. En España, la deuda pública se incrementará este año en cerca de 150.000 millones y la de las empresas lo hará en al menos 70.000, mediante créditos avalados, moratorias y otras facilidades que, de no devolverse, podrían convertirse en pasivos para el Estado. Pese a la aportación de ayudas europeas, la deuda todavía alcanzaría en 2021 cerca del 120% del PIB, 25 puntos más que antes de la crisis.

Gráfico 1

Gráfico 2

(*) Ratio de intereses pagados sobre deuda de las AAPP.

Fuente: Banco de España.

Además, si bien la deuda crece, su carga se aligera gracias a la acción del BCE que compra la mayor parte de los bonos públicos emitidos. Esta política ha creado un fenómeno de escasez, de manera que el mercado está dispuesto a renunciar al interés que en condiciones normales reportan los bonos. El rendimiento del título de referencia a 10 años roza el valor cero, y se ha instalado en valores negativos para los plazos inferiores.

Ante el riesgo elevado de una recaída de la economía europea, que amenaza con abrir un frente financiero en la crisis, el BCE se prepara para anunciar una nueva ronda de estímulos, que podría incluir una prolongación del programa excepcional de compra de deuda por razones de pandemia más allá de su plazo vigente de junio de 2021. También podría elevar el incentivo que aporta a los bancos para que estos concedan nuevos préstamos a las empresas.

Pero la deuda nos acompañará tras la crisis. En un escenario “optimista” de crecimiento sostenido gracias a la introducción de reformas y al plan de recuperación, la deuda apenas descendería hasta el final del periodo de ayudas europeas. En 2027 todavía se situaría en el 117%, siempre y cuando se mantengan tipos de interés cuasi nulos.

En esa tesitura, ¿se atreverá el BCE a desenchufar el grifo del dinero “gratis”? Sin duda Fráncfort procederá con cautela, incluso cuando llegue la recuperación de la mano de la vacuna. Porque la economía se ha vuelto tan dependiente de los estímulos que el BCE solo podrá retirarlos muy gradualmente. Un súbito encarecimiento del crédito provocaría la quiebra de muchas empresas que viven a crédito, y echaría al traste la recuperación. Los Estados más endeudados, como el nuestro, se verían abocados a un drástico plan de ajuste.

Esto no significa que el banco central esté dispuesto a elevar significativamente sus objetivos de inflación para así erosionar el valor de los pasivos. Ni que estará dispuesto a perdonar la deuda, algo inaceptable para los partidarios de la ortodoxia. Pero sí que podría mantenerla por un tiempo indefinido en sus balances, hasta que las economías europeas logren desintoxicarse.

Para la política fiscal española, el camino pasa primero por restablecer las condiciones de una sólida expansión, algo que se prevé para 2022 que es cuando el sector privado estará en condiciones de funcionar con cierta normalidad —las previsiones de Funcas, que incorporan la vacuna, apuntan a un crecimiento superior al 6% los dos próximos ejercicios—. Entonces llegará el momento de aplicar un plan de corrección de los desequilibrios. Comprar reseñas Google.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Los estados, al rescate

noviembre 23, 2020

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Con el colapso de la actividad en sectores de enorme peso en nuestra economía como el turismo, la hostelería y el transporte, muchas empresas han contraído un volumen ingente de préstamos que las sitúa al borde de la insolvencia. Según estimaciones derivadas de la central de balances, una de cada siete empresas, que dan empleo a cerca de dos millones de personas, está sobreendeudada.

Gráfico 1

Gráfico 2

Fuentes: Banco de España y previsiones Funcas.

Conviene por tanto recordar que una de las principales lecciones de anteriores crisis es que el exceso de endeudamiento del sector privado puede lastrar la economía durante un tiempo más o menos largo, y provocar un estancamiento prolongado del nivel de vida. Las empresas sobreendeudadas no solo se resisten a añadir más pasivos a sus deteriorados balances, sino que incluso cuando la recuperación está en marcha prefieren dedicar sus ingresos a devolver préstamos en vez de invertir. Los bancos centrales intentan sin éxito paliar la situación abaratando los créditos, sin que esas empresas respondan a los incentivos. Prueba de ello, las dos décadas perdidas por Japón.

Por otra parte, ese contexto de abundancia de liquidez es propicio a nuevas burbujas financieras y a la proliferación de actividades de baja productividad que solo se mantienen con dinero barato y bajos salarios.

Por tanto, el statu quo entraña muchos riesgos. La solución, sin embargo, no puede consistir en aceptar como un mal necesario la quiebra de las empresas sobreendeudadas. Los negocios no son responsables de las restricciones aplicadas como consecuencia de la pandemia —tampoco los trabajadores que dependen de ellos—. Además muchos son viables y podrán reanudar su actividad cuando aparezca un antivirus efectivo. Ante una perspectiva tan preocupante, ha sido acertado prorrogar el periodo de devolución de los créditos concedidos por el ICO con avales públicos, y en adaptar los procedimientos de concurso de acreedores.

No obstante, esto no resuelve el problema de fondo, que es la falta de ingresos empresariales y su corolario, la elevación inexorable de las necesidades de financiación del tejido productivo. A corto plazo, la situación se aliviaría con la aportación de transferencias directas a negocios en dificultad por razones vinculadas a la pandemia, sobre todo pymes y autónomos que son las más vulnerables. Las grandes ya tienen acceso al fondo de solvencia para corporaciones estratégicas, dotado con 10.000 millones.

En Alemania, por ejemplo, el Estado compensa el 75% de las pérdidas incurridas por empresas afectadas por las restricciones impuestas en las últimas fechas para frenar los rebrotes —plan “ayuda de noviembre”—, dotado con 10.000 millones. El Gobierno francés, siguiendo los mismos pasos, acaba de crear un fondo de solidaridad para empresas y autónomos que cubre el 80% de las pérdidas generadas por los confinamientos de la segunda ola. Y el ejecutivo italiano prevé en su presupuesto para 2021 ayudas por 4.000 millones en condiciones similares. En todos los casos, se imponen límites a las transferencias, de forma que las pequeñas unidades productivas son proporcionalmente las más beneficiadas.

Además, Bruselas ha dado el visto bueno a esta estrategia, siempre y cuando los dispositivos estén acotados en el tiempo y que se focalicen en las empresas más perjudicadas por los cierres administrativos. Por la misma razón, la Comisión aboga por la extensión de las políticas de apoyo al empleo y al desarrollo de nuevas cualificaciones, todo el tiempo que dure la pandemia.

Si bien el agujero presupuestario se agravará, las medidas serían susceptibles de prevenir una pérdida adicional de tejido productivo, tras un 2020 que nos sitúa en posición desfavorable en Europa ante una posible recuperación. Además, muchas de las empresas sobreendeudadas han recibido créditos del ICO avalados por el Estado. A falta de ayudas, podrían suspender sus pagos, acrecentando el desequilibrio de las cuentas públicas a medio o largo plazo. El coste para Hacienda es por tanto ineludible. Asumirlo sin demora tendría enormes ventajas económicas y sociales.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Esperando la vacuna

noviembre 16, 2020

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Con la llegada anunciada de una vacuna para prevenir los contagios de la covid, aparece la primera luz al final del túnel en el que nuestra economía está inmersa desde el inicio de la pandemia. De confirmarse la efectividad del remedio y su disponibilidad desde inicios de 2021, se produciría un vuelco en las ensombrecidas perspectivas. Los sectores que más se beneficiarán del fin de las restricciones, como el turismo y otros servicios dependientes de la movilidad, tienen un peso elevado en nuestro aparato productivo. Ello, unido a la tradicional reactividad de la economía española a todas las anteriores fases de recuperación global, permite augurar un rebote intenso.

Además, un saludable “subidón” de confianza se producirá cuando la ciudadanía anticipe la relajación de las limitaciones a sus libertades y la vuelta a la normalidad en los desplazamientos. Las familias españolas tienen una capacidad de gasto considerable, gracias a los cerca de 80.000 millones de euros atesorados de manera precautoria.

Sin embargo, para que se produzca el cambio de expectativas, y que se dispare el consumo privado, habrá que esperar a que se administren las primeras vacunas y que se determine un calendario creíble para su disponibilidad para el resto de la ciudadanía —los epidemiólogos consideran que al menos el 70% de la población tiene que estar protegida para contener la pandemia—.

Gráfico 1

Gráfico 2

Fuente: Estimaciones de Funcas.

Por tanto, a corto plazo, la coyuntura estará dominada por las fuerzas que la empujan hacia una recaída. Así lo anticipa el indicador avanzado de la OCDE, que apunta a una reducción acusada del nivel de actividad durante el tramo final del año. Esa corrección, si bien de menor magnitud que en la primera ola, se explica por la multiplicación de contagios desde el verano además de la sobreexposición a los sectores más afectados.

«Se estima que en el presente ejercicio los beneficios de las sociedades no financieras registrarán una caída histórica, cercana a 57.000 millones de euros. Es decir, que la cuarta parte del excedente se habrá volatilizado, mientras que en la recesión de 2011-2013 el retroceso se elevó al 2% y que, en la recesión de 2009, los excedentes siguieron creciendo».

Raymond Torres

También conviene prestar atención al riesgo de pérdida irreversible de tejido productivo hasta la aplicación masiva del antivirus. Al contrario de lo que sucederá con los hogares, no cabe esperar un fuerte shock de confianza entre las empresas, cuyo balance está muy dañado por el fuerte desplome de los ingresos. Se estima que en el presente ejercicio los beneficios de las sociedades no financieras registrarán una caída histórica, cercana a 57.000 millones de euros. Es decir, que la cuarta parte del excedente se habrá volatilizado, mientras que en la recesión de 2011-2013 el retroceso se elevó al 2% y que, en la recesión de 2009, los excedentes siguieron creciendo. Según el BCE, una de cada seis empresas está sobreendeudada, algo que ha empezado a afectar la oferta de crédito bancario. Muchos negocios, por tanto, esperarán a reconstituir márgenes antes de reanudar el camino de la inversión, si no han desaparecido antes. Incluso los menos dañados por la crisis —por ejemplo en la industria química, el sector agroalimentario, o los servicios profesionales que se sostienen con el teletrabajo— optarán por la prudencia antes de emplear sus excedentes en capacidad productiva.

Otra cicatriz que amenaza con perdurar es la expulsión del mercado laboral de las personas más vulnerables, como los jóvenes con bajo nivel de estudios, familias monoparentales, o parados que provienen de sectores que más tardarán en recuperarse. La experiencia muestra que el tiempo juega en detrimento de estos colectivos, y que por tanto solo una acción temprana y contundente es susceptible de revertir la tendencia. El número de inactivos ha aumentado en 428.000 personas desde finales de 2019, y el de parados en 531.000 (con datos del tercer trimestre).

Todo ello aboga por un férreo control de los rebrotes de virus, y una pronta puesta en marcha de políticas de prevención de insolvencia de empresas viables, con ayudas directas o participaciones como las que se están administrando en otros países, pero no en el nuestro. Y por supuesto políticas de empleo eficaces. Reforzar la resiliencia de la economía, para la recuperación que cabe esperar tras la vacuna sea lo más rápida y completa posible.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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España en el mapa económico de Bruselas

noviembre 9, 2020

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Las últimas previsiones de la Comisión Europea confirman que nuestra economía ha sido una de las más dañadas por la crisis del coronavirus. Si bien las estimaciones para 2020 se han quedado desfasadas por no reconocer el rebote del tercer trimestre —un 16,7%, tres puntos y medio más de lo que incorpora la Comisión— el ranking nos sigue situando en una posición desfavorable. Bruselas lo atribuye al descontrol de los contagios y al peso del turismo, un diagnóstico avalado por los hechos.

Más criticable es el mapa que dibujan los expertos para los próximos años, un periodo en el que debería producirse una recuperación. En el caso de la economía española, sin embargo, el repunte sería netamente insuficiente para compensar el terreno perdido con respecto a los principales países vecinos. Sorprende, por ejemplo —pero no convence— que Italia encuentre el camino de una vigorosa expansión, por primera vez desde el inicio del Euro, y así logre estabilizar su voluminosa deuda pública, según las proyecciones presentadas por el comisario Paolo Gentiloni. Entre tanto la deuda española seguiría escalando.

El diferencial no se puede explicar por la segunda ola de contagios, ya que se está adentrando con una intensidad similar en todo el continente, provocando nuevas restricciones a la actividad y a la movilidad. Por tanto, es previsible una recaída de la producción durante los próximos meses, especialmente en el sector de los servicios, algo que explica el recorte de las previsiones para 2021. España solo se ha adelantado en ese giro coyuntural.

La particularidad española habría que buscarla en el exceso de ahorro de las familias, y su corolario, el debilitamiento del gasto en consumo, uno de los principales pilares del crecimiento. Según los expertos de Bruselas, la tasa de ahorro de los hogares pasará del 6,3% en 2019, al 18,2% en 2020, y todavía se situará en el 15,3% en 2021 y el 13,2% en 2022, más del doble que antes de la pandemia. La reacción precautoria sería consecuencia de una cronificación del clima de incertidumbre y de miedo ante el futuro.

Gráfico 1

Gráfico 2

Fuentes: INE, previsiones Funcas y Comisión Europea.

En comparación, los hogares europeos se mostrarían más propensos a consumir y así alimentar la actividad, lo que explica nuestro descuelgue. Destaca Italia, con una tasa de ahorro que, tras el shock pandémico, converge rápidamente hacia los valores pre-covid. Este súbito optimismo de las familias italianas, factor clave de la previsión, no tiene fácil explicación, al menos en comparación con la frugalidad anunciada para España.

«La sobrerreacción del consumo a los ciclos es una de las especificidades de nuestra economía y esto no se refleja plenamente en las previsiones de la Comisión. Si la tasa de ahorro evolucionara en línea con la pauta histórica, se generaría una inyección adicional de consumo privado de alrededor de 15.000 millones en cada uno de los dos próximos ejercicios».

Raymond Torres

En contra de los pronósticos de la Comisión, es posible que se produzca una normalización más rápida del comportamiento del ahorro en España, igual que ha ocurrido en fases anteriores de recuperación. Porque la sobrerreacción del consumo a los ciclos es una de las especificidades de nuestra economía y esto no se refleja plenamente en las previsiones de la Comisión. Si la tasa de ahorro evolucionara en línea con la pauta histórica, se generaría una inyección adicional de consumo privado de alrededor de 15.000 millones en cada uno de los dos próximos ejercicios. El estímulo sería de una magnitud que no dista mucho del que podría generar el programa Next Generation EU.

La política económica puede jugar un papel fundamental en restablecer el clima de confianza para el consumidor. La prevención de los rebrotes de contagios es una de las claves. Otra, el mercado laboral, por su estrecha relación con los ingresos de los hogares. Una política de empleo eficaz ayudaría a amortiguar la crisis. La confianza también depende de los consensos que se alcancen para las cuestiones económicas que más preocupan a la ciudadanía. Sin duda el camino del consumo y de la inversión se allanaría con un amplio acuerdo en torno a los presupuestos, una estrategia de aprovechamiento de los fondos europeos y, sobre todo, una agenda realista de reformas. Esa sería la mejor forma de desmentir los vaticinios europeos.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Ahorro voluntario, ahorro del miedo y ahorro forzoso

noviembre 5, 2020

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Al inicio de la anterior crisis económica asistimos a un aumento de la tasa de ahorro de los hogares hasta máximos entonces históricos —un 12% de la renta disponible bruta en el segundo trimestre de 2009—. Dicho ahorro fue denominado “ahorro del miedo”, ya que los hogares decidieron aumentar su ahorro por precaución ante la incertidumbre generada por la caída de la actividad económica y el crecimiento del desempleo.

Aquel máximo histórico ha sido
superado de largo en el segundo trimestre de este año, en el que la tasa se
disparó hasta el 22,5%. Se trata en este caso de un nuevo tipo de ahorro,
desconocido hasta ahora, que podríamos llamar “ahorro forzoso”, ya que es el resultado,
no de una decisión deliberada de los ciudadanos de contener su gasto, sino de
la imposibilidad material de consumir debido al confinamiento y al cierre de
numerosos servicios.

Gráfico 1

Fuente: INE.

Sin duda la tasa de ahorro descenderá en los próximos trimestres, puesto que, aunque sea con restricciones, los negocios han reabierto y los ciudadanos han recuperado la movilidad, lo que les permite volver a gastar. Pero en cualquier caso se mantendrá en niveles más elevados que antes de la pandemia, porque ahora, con lo que nos vamos a encontrar de nuevo, es con el ahorro del miedo, ante la prolongación de la crisis y los daños permanentes al empleo que esta ya está causando. A esto podríamos añadir una nueva modalidad de ahorro del miedo: el que resulta de la restricción voluntaria de las salidas y de las relaciones sociales por miedo a contagiarse del Covid-19.

«En cuanto al ahorro del miedo en el cual nos instalaremos a partir de ahora, su impacto económico será inevitablemente negativo, ya que como sucede en toda crisis económica —especialmente en el caso de España—, a corto plazo este ahorro contribuye a reforzar la dinámica de la crisis».

María Jesús Fernández

Si la crisis fuese de corta duración, ese ahorro forzoso podría tener algún efecto benéfico sobre la economía, ya que ayudaría a los hogares a reducir su endeudamiento y mejoraría su solvencia. No obstante, la prolongación de aquella va a suponer una caída estructural de la actividad económica y del empleo, de modo que ese primer impacto positivo sobre la solvencia será finalmente anulado por el efecto negativo derivado del aumento del desempleo. En cuanto al ahorro del miedo en el cual nos instalaremos a partir de ahora, su impacto económico será inevitablemente negativo, ya que como sucede en toda crisis económica —especialmente en el caso de España—, a corto plazo este ahorro contribuye a reforzar la dinámica de la crisis. Compra reseñas para Google.

No obstante, no hay que confundir el impacto negativo a corto plazo de ese ahorro coyuntural del miedo, con el efecto económico a largo plazo de mantener una tasa de ahorro elevada de forma permanente o estructural. Una economía que presenta de forma estructural una tasa de ahorro elevada es una economía menos dependiente del exterior para su financiación —y por tanto, con menos deuda externa—, y además durante las etapas expansivas genera menos desequilibrios, como inflación, déficit de la balanza de pagos o sobreendeudamiento de los hogares. Gracias a esta menor generación de desequilibrios durante las fases expansivas, la caída de la actividad en las etapas de crisis es más suave, y además, el colchón de ahorro acumulado permite a los consumidores afrontar la fase descendente del ciclo realizando un menor ajuste del gasto. El resultado es un crecimiento más estable macroeconómicamente, lo que a largo plazo supone también mayor inversión y mayor productividad, de modo que el menor peso en la economía de las actividades relacionadas con el consumo es más que compensado con un mayor peso de otras actividades, como las vinculadas a las exportaciones.

Es decir, es perfectamente
sostenible una economía con un ahorro elevado. Es más: no solo es sostenible,
sino que es más sano. De hecho, países con tasas de ahorro muy elevadas, como
Alemania o los países nórdicos, tienen pleno empleo.

En este sentido, España es uno de
los países desarrollados con una tasa de ahorro más reducida. Entre los años
2000 y 2019, nuestra tasa de ahorro media se situó en torno al 8%, frente a,
por ejemplo, un 17% en Alemania, un 12% en Suecia y Noruega y una media del 13%
en el conjunto de la Eurozona. Es cierto que hay factores que pueden ayudar a
explicar este hecho diferencial tan acusado, como la elevada posesión de
vivienda en propiedad en nuestro país, aunque no lo explican en su totalidad.

Esta menor tasa de ahorro
constituye, pues, un factor de gran relevancia a la hora de comprender muchas
de nuestras dinámicas económicas.

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