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El descuelgue europeo con una mirada española

Con
la proliferación de barreras comerciales entre las grandes potencias y la
reorganización de las cadenas productivas propiciada por la sucesión de crisis,
se abre una nueva etapa de la globalización. Y de momento Europa no parece
encontrar la respuesta adecuada al nuevo contexto. Además del declive relativo
de su posición económica en el mundo, la reglobalización exacerba las
disparidades entre los países miembros, y conviene por tanto entender la especificidad
de España ante estos cambios.

Las
señales de un deterioro europeo son inequívocas, si bien no son irreversibles y
en el caso de España se compensan en parte por el buen desempeño de sus
intercambios en el mercado único. Además de un crecimiento anémico, la economía
europea arrastra una pérdida de dinamismo de sus exportaciones. La cuota de
mercado de las empresas europeas en el comercio mundial de bienes se ha
reducido en un punto porcentual en tan solo cuatro años, mientras que EE UU consigue
mantener su posición y China escala 1,5 puntos (con datos de la OMC para 2019 y
2023). Las exportaciones de servicios apuntan a un mejor comportamiento, pero no
compensan la fragilidad de los sectores industriales.

La sensación de desacoplamiento es aún más acusada si nos fijamos en la Inversión Extranjera Directa, con un retroceso notable de los flujos de entrada de capital productivo en las empresas europeas (la desinversión en concepto de IED roza los 100.000 millones en los dos últimos años, contrastando con una entrada media anual de 478.000 millones en el periodo 2015-2019). A la inversa, el capital productivo fluye hacia las otras dos grandes potencias, si bien en el caso del gigante asiático se aprecia un frenazo importante.

G1

No solo la Unión Europea está siendo menos atractiva para la inversión de empresas de países terceros, pero es que además las corporaciones europeas reorientan parte de sus inversiones hacia destinos extracomunitarios. Así pues, comparando los flujos de entrada y de salida de inversión directa, se deduce que Europa se ha convertido en gran máquina de exportación de ahorro para invertirlo en el tejido productivo de los otros bloques comerciales. Este desvío del ahorro europeo se eleva a 2,6% del PIB europeo, siendo esto más o menos el volumen de recursos que necesita la UE, según estimaciones de Bruselas, para adaptar su economía a los grandes desafíos de nuestros tiempos.  

La posición de España respecto de los intercambios extracomunitarios se asemeja a la del conjunto de la UE. Sin embargo, afortunadamente en nuestro caso el deterioro se ha compensado con la mejora competitiva dentro del bloque europeo: las exportaciones ganan peso en el Mercado Único, el saldo de la balanza externa con el resto de la Unión es cada vez más favorable, y la inversión directa en empresas españolas desde otros socios comunitarios se ha afianzado. Prosigue, no obstante, el déficit de inversión nacional, en parte por factores internos, pero también por las incertidumbres del entorno europeo.

Para
España, el riesgo más inmediato proviene de la erosión del Mercado Único
generada por la multiplicación de ayudas de Estado y de otras posibles
iniciativas de aquellos socios comunitarios que se han visto más afectados por
la reglobalización. Pero conviene reconocer que nadie dispone ya de la
masa crítica para salvarse por sí solo: el principal reto radica en la
construcción de una respuesta común a los desafíos globales. La unión
financiera, con una armonización fiscal del impuesto de sociedades, es una
alternativa que facilitaría la reinversión del ahorro europeo. Otra opción consistiría
en la creación un presupuesto común de inversión, siguiendo los pasos del
programa Next Generation pero gestionado desde Bruselas. Las elecciones
europeas son una oportunidad para debatir estas y otras vías de solución ante
un statu quo perjudicial para la economía europea y su modelo social
único en el mundo.

VEHÍCULO ELÉCTRICO | Según la asociación europea de fabricación de automóviles, los vehículos eléctricos o híbridos representaron el 48,1% de las matriculaciones totalizadas en 2023. Prácticamente uno de cada cinco de estos vehículos provenía de China, un porcentaje que podría seguir creciendo a tenor del diferencial de precios, en el entorno del 25%, incluso después de la aplicación a las importaciones de un arancel del 10%. La Comisión estudia la posibilidad de elevar el arancel hasta el 25%. Entre tanto, algunos constructores del país asiático han anunciado proyectos de fabricación en España y Hungría. 

INDICADORES DE COYUNTURA DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

Gracias por leer El descuelgue europeo con una mirada española, una entrada de Funcasblog.

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Las compraventas de viviendas se recuperan al inicio de 2024

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Estadística de Transmisiones de Derechos de la Propiedad | Marzo 2024


En 2023 las transacciones de viviendas interrumpieron la trayectoria ascendente que habían mantenido los años anteriores. El número de compraventas registró una caída de casi el 10% como consecuencia fundamentalmente de la subida de tipos de interés. Al mismo tiempo, los hogares aprovecharon el incremento de su renta disponible y la recuperación (parcial) de su capacidad adquisitiva para reducir su deuda de forma intensa. 

No obstante, la solidez de los balances de los hogares, el nivel relativamente elevado de su tasa de ahorro, la bonanza del mercado laboral y la expectativa del inicio del ciclo de bajadas de tipos de interés, hacían presagiar un cambio de tendencia al alza en 2024. 

Los datos del primer trimestre, en principio, parece que así lo confirman: el número de transacciones aún es inferior a la del mismo periodo del año pasado, pero aumentó en torno a un 5% con respecto al trimestre anterior (con cifras corregidas de estacionalidad), lo que supone el primer incremento trimestral en los últimos seis trimestres (gráfico 1). Así, la recuperación se ha iniciado incluso antes de lo esperado. Por otra parte, el crecimiento también se observa en el crédito nuevo para la compra de vivienda, que ya empezó a repuntar en los últimos meses de 2023 (gráfico 2).

El euríbor a un año cerró el mes de abril en un 3,70%, por debajo del 3,75% de un año antes, lo que supone el primer descenso interanual desde septiembre de 2021. Esta referencia, la más relevante en el mercado hipotecario español, ya comenzó a descender en torno a noviembre de 2023, anticipándose a los recortes de tipos por parte del BCE que ya comenzaban a descontarse, y se espera que continue a la baja a lo largo de todo el año, impulsando la continuación de la recuperación del mercado inmobiliario.

Con respecto al precio de la vivienda, aún no se dispone de datos relativos al primer trimestre de este año, pero probablemente las subidas, que no se detuvieron en 2023 —solo se ralentizaron— habrán continuado.

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El impulso de la inmigración

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Una de las claves del dinamismo que mantiene la economía española contra vientos y mareas reside en la incorporación de mano de obra extranjera, siendo este un factor favorable que, sin embargo, también pone de manifiesto las deficiencias de nuestro modelo productivo. Desde el primer trimestre de 2022, el número de ocupados originario de otros países o con doble nacionalidad se ha incrementado más de un 20%, casi doce veces más que el crecimiento de la ocupación entre los españoles.


Incluso teniendo en cuenta la sobrerrepresentación de los trabajadores inmigrantes en sectores con niveles de productividad inferiores a la media, su contribución a la economía es innegable, aportando más de la mitad del avance del PIB registrado estos últimos dos años. Esta es además una estimación conservadora, basada en una extrapolación mecánica de la contribución del empleo a la economía, bajo la hipótesis de fungibilidad perfecta entre mano de obra autóctona y foránea. El supuesto es poco realista: en los sectores poco atractivos para los españoles o que se enfrentan a fenómenos de escasez, la actividad se sustenta en parte gracias a los no nacionales.   

La inmigración obedece
sobre todo a motivos laborales, como lo refleja la composición por edad, siendo
la franja de entre 25 y 54 años la más representada. Por otra parte, la tasa de
ocupación de la población de origen extranjero es prácticamente la misma que la
española, a diferencia del déficit de empleo que padecen los inmigrantes en la
mayoría de los países europeos. La brecha es particularmente pronunciada en
Alemania, con una diferencia de tasa de ocupación entre población nacional y
foránea superior a 11 puntos, y en Francia con casi 7 puntos. La importancia de
América Latina como origen de la mayoría de inmigrantes contribuye a explicar
la relativa facilidad de su integración en el mercado laboral.

Todo ello sirve también a
frenar el envejecimiento poblacional, con efectos relevantes para el sistema de
pensiones. La población extranjera cuenta con 5,6 ocupados por cada persona de
más de 65 años (en Francia, país con una inmigración más arraigada, la ratio es
solo de 3). En comparación, la población española registra 2 ocupados por cada
persona mayor de 65 años. La relativa facilidad con que la población inmigrante
encuentra un puesto de trabajo es coherente con un estudio reciente de la OCDE
que evidencia un impacto favorable en la hacienda pública para el caso de
España: según estas estimaciones, los ingresos que aporta la incorporación de extranjeros
en concepto de impuestos y cotizaciones sociales excederían el gasto que
ocasionan, particularmente en la sanidad pública.

Frente al impacto
inmediato, a todas luces positivo desde el punto de vista económico, la
inmigración también exacerba algunos de los principales retos estructurales. El
más visible es el desequilibrio en el mercado de vivienda que se cierne como un
cuello de botella sobre la economía española. La inmigración, por sí sola,
también podría reforzar el sesgo “aditivo” de nuestro modelo productivo, basado
en la incorporación de fuerza laboral barata relativamente al coste del capital,
pudiendo por tanto actuar como un desincentivo a la inversión en equipamiento. Si
bien la contratación de personal extranjero sirve para aliviar los problemas de
escasez de mano de obra que han aparecido en algunos sectores, también hace
menos urgente la mejora de las políticas de formación o la intermediación
laboral. Tampoco soluciona la debilidad de la productividad, ya que la sobre
cualificación de los trabajadores extranjeros es aún más acusada que para los
autóctonos, redundando en una pérdida de capital productivo.

La paradoja es que la
entrada de mano de obra extranjera está aportando dinamismo a la economía
española, al tiempo que modera la sensación de urgencia para afrontar los
grandes desafíos de inversión, paro estructural y productividad.          

EMPLEO | La ocupación se ha incrementado en 1 millón de personas en los últimos dos años, de las cuales 350.000 son españolas, 536.000 extranjeras y el resto personas con doble nacionalidad (comparando la EPA del primer trimestre de 2022 y 2024). Los perfiles educativos han mejorado durante este periodo para los tres grupos poblacionales, si bien las diferencias son todavía notables: algo más de la mitad de los ocupados españoles han alcanzado un nivel de educación superior, frente al 28% de los extranjeros y el 36% en el caso de los doble nacionales.   

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Una operación audaz sobre el tablero

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En el tablero de ajedrez de las finanzas españolas, la OPA hostil de BBVA a Banco Sabadell de este jueves parece una jugada agresiva, también legítima. Es semejante a un audaz “jaque” en medio de una partida de ajedrez. Ha puesto en alerta a todo el mercado. La propuesta, aunque valora las acciones de Sabadell en un 18% por encima de su precio de cierre anterior al anuncio, ha sido percibida por el banco objetivo como una subestimación significativa de su valor y futuro potencial. La propuesta trae un cierto déjà vu casi cuatro décadas más tarde del intento del Banco de Bilbao en su opa hostil a Banesto, que no fructificó.

El mercado también tuvo sus dosis de anticipación de la beligerancia en estos días, con correcciones para el BBVA y subidas para el Sabadell. Asimismo, muchos analistas ya consideran que la estrategia puede ser “lose-lose” para ambos bancos (pérdidas para todos) a medio plazo. Esta estrategia del BBVA parece poner de manifiesto una situación parecida al “todo o nada” característico del ajedrez cuando se intensifica la hostilidad entre los jugadores. La falta de una oferta que incluya efectivo plantea un nivel de incertidumbre mayor que podría dificultar el interés de algunos accionistas de Sabadell.

Las reacciones del mercado y del gobierno también van a jugar su papel en esta partida. La oposición gubernamental por las potenciales repercusiones negativas sobre la competencia en el sistema financiero y la cohesión territorial, añade nuevos obstáculos a una operación ya difícil de por sí. Las opas hostiles en el sector bancario suelen tener muchos efectos, algunos en dirección contraria. Los beneficios esperados en términos de reducción de costes y eficiencia operativa a menudo se ven contrarrestadas por los desafíos de integración en un clima menos cooperativo, como el que ahora se plantea entre BBVA y Sabadell. Otro aspecto destacado es la importancia del entorno regulatorio. En mercados con regulaciones bancarias más estrictas, como la española, las opas hostiles son menos frecuentes y generalmente involucran una supervisión más rigurosa, lo que puede disuadir a las entidades a lanzar ofertas no solicitadas. El BCE advirtió ayer que tendría que aprobar la operación. Más cautelas.

Los accionistas
del Sabadell tendrán que sopesar si la prima ofrecida justifica ceder el
control de su banco. Históricamente, incluso cuando las ofertas hostiles son
financieramente atractivas, pueden fallar debido a la resistencia cultural, la
lealtad a la marca del banco objetivo y el temor a la pérdida de identidad
corporativa. En este caso, el Sabadell parece contar con una fuerte marca e
identidad corporativa, además de haber mejorado sus números notablemente en los
últimos dos años.

Este movimiento no solamente redefine las estrategias de fusiones y compras. También pone a prueba las normas y expectativas sobre las que manejar estas operaciones de gran escala para todos los participantes, incluyendo el gobierno, el supervisor y la sociedad. El español es un mercado tradicionalmente conservador, pero las jugadas audaces como la del BBVA sacuden el tablero de ajedrez y cualquier resultado es posible.

Este artículo se publicó originalmente en el diario Cinco Días

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Se mantiene un buen ritmo de crecimiento al inicio del año

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CNTR IT 2024


El PIB creció un 0,7% intertrimestral en el primer trimestre del año, según cifras provisionales, al tiempo que la tasa correspondiente al cuarto trimestre de 2023 se revisó al alza desde un 0,6% a un 0,7% (gráfico 1). La aportación de la demanda nacional al crecimiento intertrimestral fue de 0,2 puntos porcentuales, mientras que la demanda exterior aportó 0,5 puntos.

El consumo privado creció un
moderado 0,3%, mientras que el consumo público sufrió un retroceso del 1%. La
FBCF, que es el componente de la demanda que ha registrado una peor evolución a
lo largo de todo el periodo postpandemia, repuntó un 2,6%. Los componentes en
los que se apoyó dicho crecimiento fueron la construcción no residencial y los bienes
de equipo. La FBCF en vivienda y en productos de la propiedad intelectual
descendió en el trimestre.

Pese a la recuperación del primer trimestre, la FBCF total continúa un 2,2% por debajo del cuarto trimestre de 2019. La inversión en vivienda se encuentra un 8,2% por debajo, mientras que la destinada a bienes de equipo, cae un 6,4% con respecto a antes de la pandemia. Solo la inversión en otras construcciones y en productos de la propiedad intelectual superan dichos niveles (gráfico 2).


Las exportaciones crecieron impulsadas por los servicios, especialmente los turísticos, mientras que las exportaciones de bienes sufrieron una caída. El crecimiento de las importaciones fue inferior al de las exportaciones, de modo que la aportación del sector exterior fue positiva.

Por el lado de la oferta, destaca
el crecimiento de la industria manufacturera, un 2,2% intertrimestral, así como
el de la construcción, un 2%. Los servicios de AA.PP. registraron una caída de
su VAB, mientras que el resto de servicios avanzó un 0,9% en su conjunto. Más
concretamente el sector de comercio, transporte y hostelería creció un 1,4%,
impulsado por el fuerte crecimiento del turismo.

En cuanto al empleo, el número de personas ocupadas se incrementó un 1% intertrimestral, pero las horas trabajadas se redujeron un 0,3%, de modo que se mantiene la tendencia de caída en el número de horas trabajadas por ocupado —han descendido en seis de los últimos siete trimestres—. También creció el salario por persona ocupada, un 2%, así como el salario por hora trabajada, un 2,7%. El coste laboral unitario aumentó en el primer trimestre en el conjunto de la economía, aunque en la industria manufacturera registró un descenso. El Excedente Bruto de Explotación descendió en el primer trimestre, corrigiendo parte del fuerte ascenso del trimestre anterior. El excedente por unidad producida, que aproxima la evolución de los márgenes, también se redujo en el primer trimestre del año.

En suma, la economía volvió a
crecer a un ritmo muy dinámico al inicio de 2024, y con una composición más
robusta que en el trimestre anterior, aunque la FBCF, pese a su repunte,
continúa siendo un elemento de preocupación.

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Previsiones al alza

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En las últimas semanas hemos observado que las previsiones de crecimiento del PIB para la economía española han sido mejoradas por distintos organismos. El Fondo Monetario Internacional ha sido el último. Considera que España crecerá el 1,9% este año (antes estimaba el 1,5%) y un 2,1 en 2025 (se mantiene el pronóstico anterior). Nuevamente los datos pueden terminar mejor de lo que se esperaba a comienzo de ejercicio. La coyuntura arroja buenas noticias en una economía que parece gestionar, en épocas de crecimiento, mucho mejor el corto plazo que el largo plazo, que sigue presentando desafíos y dificultades que vienen de lejos.

Este año se ha escrito mucho sobre la falta de exactitud de muchas de las previsiones macroeconómicas de los dos últimos años, que al final siempre fueron mejores que las previstas al inicio de sus respectivos ejercicios. En nuestro país y también para la zona euro, Estados Unidos y Reino Unido. Por ejemplo, al final los temores de recesión en EE. UU. no se han cumplido y el desempeño de su economía en PIB y empleo ha sido muy favorable. En la zona euro —con Alemania a la cabeza— sí que ha llegado a la recesión técnica, pero con casi nulo impacto en empleo. La economía española ha mostrado mejor comportamiento en términos de tasas de crecimiento que nuestros vecinos. Y aunque el empleo resiste, queda mucho por hacer.

Un contexto monetario tan
endurecido para atajar la inflación como el de los dos últimos años generaba en
épocas pasadas recesión y notables pérdidas de empleo. Solamente con recesión
se lograba calmar la inflación. A pesar de que las generaciones actuales no
conocíamos ni habíamos gestionado un episodio de inflación, la fuerte subida de
tipos de interés no ha causado un impacto significativo y negativo sobre la
actividad económica y muchos menos sobre el empleo. La política fiscal, que ha
continuado siendo expansiva, puede ser uno de los factores de la fortaleza de
la economía, y que da lugar a previsiones que se suelen quedar cortas. No es el
único factor.  El ahorro pospandémico
puede estar favoreciendo el vigor del consumo también en muchas economías
occidentales.

La inversión no sigue los mismos derroteros. No se reactiva en numerosos países por las tensiones geopolíticas y la incertidumbre sobre la velocidad de la transición energética, que impiden la necesaria confianza. Quizás España es de algún modo una excepción, aunque no puedan lanzarse las campanas al vuelo. Una especialización productiva con menor peso de las actividades industriales más afectadas por la incertidumbre, un mix energético más diversificado y de menor coste, una captación neta —y consiguiente aumento de oferta— de trabajadores y capital humano —sobre todo de otros países hispanohablantes—, y unos costes salariales inferiores a los de otros países del entorno, puede estar ayudando a recibir inversión. Conviene aprovechar esta coyuntura inesperadamente favorable para sentar las bases, de una vez por todas, sobre cómo hacer frente a los numerosos retos de competitividad y sostenibilidad de las cuentas públicas.

Este artículo se publicó originalmente en el diario La Vanguardia.

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El mercado laboral que viene

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Tras una recuperación
excepcionalmente intensiva en empleo, el mercado laboral podría estar entrando
en una fase menos boyante. El pasado ejercicio marcó un nuevo hito, con un rebote
de la ocupación del 3% en términos de EPA, medio punto por encima del
crecimiento de la economía, evidenciando el papel del mercado laboral como
motor de la coyuntura, algo inédito en nuestro país.  

Sin embargo, una normalización es perceptible en el periodo más reciente, a tenor de la caída de la ocupación en el primer trimestre, en línea con la pauta histórica en esta época del año. Eliminando la estacionalidad, la ocupación todavía avanzó un 0,5%, siendo este un ritmo algo menor que el crecimiento previsto de la economía (a la espera del avance que será divulgado el próximo martes). De afianzarse la tendencia, nos asomamos a descensos mucho más moderados del paro en los próximos trimestres.  

Las perspectivas laborales dependen de dos factores que condicionan las dinámicas en este momento: la incorporación de más fuerza laboral y, sobre todo, la capacidad productiva disponible en el tejido productivo. Y en ambos casos todo apunta a avances menos espectaculares, salvo nuevo impulso de la política económica.

España es uno de los países europeos donde más ha crecido la población en edad activa, con un gran salto adelante de más de 700.000 personas desde la reforma de finales de 2021, que contrasta con el retroceso poblacional registrado en el conjunto de la UE. Destaca la entrada de inmigrantes, un factor que explica nada menos que el 95% del incremento total, pero la mano de obra nacional también ha crecido, aun ligeramente. La mayoría de las personas que se han incorporado al mercado laboral han conseguido un empleo, evidenciando el carácter cuantitativo del modelo productivo: la economía se expande añadiendo fuerza laboral, y no por mejoras de la productividad. 


Este modelo de crecimiento, sin embargo, se enfrenta por una parte a la realidad demográfica, ya que son cada vez menos los jóvenes que acceden a la vida activa en relación a los trabajadores de la generación boomer que se aproxima a la jubilación. En el primer trimestre, España contaba con dos veinteañeros por cada tres personas de entre 50 y 59 años, siendo este déficit una señal inequívoca del cambio demográfico que se avecina. Por otra parte, una cierta ralentización de la entrada de inmigrantes es perceptible, tal vez por las dificultades a que se enfrenta este colectivo —junto con el de los jóvenes en general— para encontrar una vivienda asequible.  

Por otra parte, la economía necesita ensanchar su capacidad productiva para sostener el ritmo de crecimiento de la actividad y la creación de puestos de trabajo. A este respecto, el esfuerzo de inversión en equipamiento y modernización que realizan actualmente las empresas no parece suficiente para satisfacer una cartera de pedidos que ha ido mejorando gracias al auge del consumo y al buen posicionamiento competitivo de los sectores exportadores.   

La competitividad es precisamente uno de nuestros activos más valiosos de cara al futuro. Para aprovecharlo, falta el relevo de la inversión productiva. Y que el mercado laboral mejore cualitativamente. En tiempos de cambio tecnológico acelerado, preocupa que el porcentaje de ocupados sobrecualificados en relación a las tareas que desempeñan en su trabajo sea uno de los más elevados de Europa. Además de un problema social, el fenómeno de la sobrecualificación es un despilfarro de capital humano, y un desafío para las políticas educativas y el sistema de intermediación entre la oferta y la demanda de empleo. Las tendencias recientes ponen de relieve la vigencia de unos desajustes que arrastramos desde hace lustros, pero cuya resolución se antoja ahora como una de las tareas más urgentes para profundizar en el descenso del desempleo y la revaloración de los ingresos del trabajo.       

TASA DE OCUPACIÓN | El núcleo central del mercado laboral está formado por las personas de entre 16 y 64 años, una franja de edad considerada como activa según la estadística europea. En España, algo más de 31,5 millones de personas componen este grupo, de las cuales el 66,3% tienen una ocupación, según la EPA del primer trimestre. La tasa de ocupación media de la UE alcanza el 70,6% (con datos del cuarto trimestre del 2023), lo que significa que falta un millón de puestos de trabajo para cerrar la brecha de empleo con Europa.

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El impacto paradójico de los conflictos bélicos en la economía española

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Las tensiones geopolíticas, y su exacerbación bélica en
Oriente Medio, están teniendo un impacto sorprendente en la economía española.
Por una parte, el grueso del tejido productivo se resiente al igual que en el
resto de Europa del clima de incertidumbre que lastra la confianza y dificulta
el despegue de la inversión, clave de la prolongación de nuestro ciclo
expansivo. El repunte del precio del petróleo y del transporte marítimo que
transita por las regiones próximas a la contienda complica la senda de
desinflación, al tiempo que erosiona el poder adquisitivo.

En cambio, las turbulencias globales se acompañan de ingentes flujos de entrada de inversión internacional, por el poder de atracción de los bajos costes laborales y energéticos en relación a otras economías de nuestro entorno. Los recientes anuncios de tomas de posición en los sectores de la tecnología, de la energía y del automóvil forman parte de una tendencia de fondo, a tenor del volumen de capital extranjero que se invierte en el equipamiento de empresas españolas, sobre todo en las grandes corporaciones: en los últimos dos años, la inversión extranjera directa (excluyendo el capital financiero especulativo) alcanzó una media del 2,9% del PIB, un registro muy superior al que se observa en los otros grandes socios comunitarios. Además, España es importadora neta de capital extranjero, a diferencia de Alemania, por ejemplo, que exporta buena parte de su ahorro para equipar empresas en otros países —una insensatez para su industria, en plena reconversión—.


Es decir, los inversores internacionales razonan en clave global, y en esa comparación España no sale mal parada (las incertidumbres son similares en todo el continente, pero nosotros estamos alejados de las principales zonas de conflicto y los costes de producción son favorables). A diferencia de las empresas españolas más pequeñas, que se determinan en función de las condiciones locales y de otras variables que afectan el clima de negocios en el mercado interno. Entre estos lastres, el que más afecta la inversión es la memoria traumática de la crisis financiera, una consideración alejada de las preocupaciones de los grandes inversores internacionales.       

Esta dualidad es relevante para la política económica, en primer lugar, porque muestra que el déficit de inversión se produce sobre todo en la pequeña y mediana empresa, y no tanto en las corporaciones con capacidad de atracción de capital extranjero. A este respecto, la recién anunciada iniciativa de cofinanciación de empresas, pilotado por Cofides, es un paso en la buena dirección ya que pretende acercar los recursos a los sectores estratégicos, pudiendo en principio beneficiar a las empresas de tamaño intermedio. El volumen de recursos de este fondo (2.000 millones de euros, financiados con préstamos del Next Generation), sin embargo, parece insuficiente para paliar la sequía de la inversión. Más decisiva sería la unión financiera proyectada por Bruselas con el objetivo de facilitar la movilidad del ahorro para dinamizar la economía europea, pero el proyecto se enfrenta a la visión de países reacios a la armonización normativa y fiscal. Veremos si Mario Draghi logra suavizar las asperezas con su esperado informe de diagnóstico de la posición de Europa frente a las otras grandes potencias.           

La formulación de una senda presupuestaria a medio plazo
sería otra palanca para desatascar la inversión entre las empresas más
afectadas por las incertidumbres y que, por su tamaño, no pueden acceder a la
financiación internacional. Los Presupuestos Generales de Estado conforman el
principal instrumento de política económica, y de ellos depende la percepción
del grado de coherencia de la acción pública.

Por paradójico que pueda parecer, la volatilidad del entorno global es más perjudicial para la pyme española que para los inversores internacionales que siguen apostando por nuestro tejido productivo. Una dicotomía que tiende a acrecentarse a medida que el conflicto en Oriente Medio se perpetúa, cuando no se extiende.

INVERSIÓN EXTRANJERA | El volumen de capital extranjero invertido el año pasado en empresas españolas, o inversión directa extranjera, alcanzó los 33.000 millones de euros (según datos de balanza de pagos). Los inversores precedentes de la Unión Europea, EE. UU. y Reino Unido siguen aportando el grueso de los fondos, con algo menos del 80% del total (con información de DataInvest). Las monarquías del golfo pérsico, entre las que destaca Emiratos Árabes Unidos, representan apenas el 1,3% del total, y China el 1,4%, si bien la presencia del gigante asiático se está incrementando rápidamente.

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La creciente divergencia entre Europa y EE. UU.

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En una economía global de vasos comunicantes, el coste de las hipotecas que soportan las familias españolas depende sobremanera de las decisiones que tome una institución extracomunitaria, la Reserva Federal. Este estrecho vínculo entre nuestro entorno económico en general y la política monetaria de EE. UU. ha quedado patente tras conocer dos hechos relevantes: la resiliencia de la inflación en ese país y las señales de fortaleza de su economía. Estos vigorosos resultados contrastan con la debilidad de la coyuntura en Europa y la desescalada del IPC, variables que, tras el comprensible statu quo de esta semana, abrían la puerta a una senda sostenida (y muy esperada) de recortes de tipos de interés.


Sin embargo, la relajación se complica ya que algunos miembros del BCE no dudarán en aludir a los riesgos que comporta un desacoplamiento con respecto al gigante norteamericano. En todo caso, todo apunta a que la Reserva Federal querrá asegurarse de la transitoriedad del repunte de los precios antes de reducir los tipos. De momento, el IPC parece anclado en el entorno del 3,5%, y con pocos visos de bajar a tenor de la fortaleza del mercado laboral y de la demanda. Dada la proximidad de las elecciones presidenciales, es probable que Washington opte por la prudencia ante el temor que un recorte coincida con un nuevo repunte de los precios.              

Por su parte, la misión del BCE es aplacar la inflación, algo que ya está en vías de conseguir, con un IPC del 2,4%, justificando bajadas de tipos en el transcurso del año. Pero los banqueros centrales más preocupados por la inflación aluden al riesgo de depreciación del euro que entraña un diferencial creciente en el precio del dinero entre ambas economías. Sobre todo teniendo en cuenta que el petróleo, que cotiza en dólares, tiende a encarecerse. Otro factor es la resiliencia de la inflación en los sectores de servicios. Ante estos argumentos, el BCE haría bien en mantener su intención de ajustar los tipos en junio: de no hacerlo, se expone a ir a contracorriente de las necesidades de su economía, algo que podría también pesar en el valor del euro. No obstante, no está claro que ese sea el camino más allá de junio.         

La inflexión debería tener pocas consecuencias para la marcha de la economía española en el corto plazo, a diferencia de otros socios comunitarios. Pero presenta riesgos añadidos para la inversión y las cuentas públicas, dos de nuestros principales frentes de vulnerabilidad. Se anticipaba un despegue de la inversión empresarial durante los dos próximos años, bajo de la premisa de los fuertes recortes de tipos de interés que se vislumbraban en el horizonte. Unas expectativas que ahora se enfrían, y que podrían incitar a las empresas a proseguir su proceso de desendeudamiento.

En cuanto al déficit, el tirón de la economía debería acercarnos al objetivo del 3% de aquí a finales del próximo ejercicio. Más allá, sin embargo, las cosas se complican por el doble efecto de los tipos de interés en los costes financieros del Estado y en la inversión, factor crucial para asegurar un crecimiento sostenido y una sólida base recaudatoria. En caso de debilidad persistente, las normas fiscales europeas (en particular la que atañe a la deuda, que es la que más va a incidir) exigirían un ajuste fiscal difícil de asumir, y por tanto inverosímil: nuestras cuentas deberían dejar atrás abruptamente el déficit primario (fuera de intereses) para arrojar un excedente cercano al 1% del PIB, algo que solo es posible con fuertes incrementos de impuestos o recortes de gasto difícil de asumir. Ante la eventualidad de una política monetaria más restrictiva de lo previsto, urge una estrategia para desatascar la inversión y corregir los desequilibrios presupuestarios, aprovechando la ventana de oportunidad que nos concede el tirón coyuntural de la economía.  

IPC |El repunte del
IPC en marzo hasta el 3,2%, frente al 2,8% en febrero, se explica sobre todo
por factores puntuales. Los productos energéticos, especialmente tras la
normalización del IVA de la electricidad, explican tres décimas de las cuatro
que aumentó la inflación. Sin embargo, la persistencia de la inflación en el
sector de servicios, con tasas constantes del 3,9%, es un elemento de mayor
arraigo y relativamente generalizado (paquetes turísticos, hoteles, seguros,
servicios recreativos y restaurantes). En términos armonizados, nuestra inflación se sitúa nueve décimas por
encima de la media de la eurozona.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Intenso esfuerzo de reducción de la deuda por parte de familias y empresas en 2023

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Deuda de empresas y hogares | 2023


Las familias españolas se comportaron en 2023 como es de esperar en un contexto de subida de tipos de interés: amortizando deuda y cambiando la composición de sus activos para incrementar el peso dentro de sus carteras de aquellos que generan intereses.

Los hogares generaron un voluminoso excedente financiero el pasado año, como consecuencia del incremento de su ahorro (su renta disponible creció más que su consumo), siendo este muy superior a la inversión realizada en activos reales (fundamentalmente vivienda).

Dicho excedente fue destinado, en parte, a adquirir activos
financieros por valor de 39.000 millones de euros, y, en parte, a amortizar
deuda, por una cuantía de 15.000 millones. La deuda de los hogares al final de
2023 equivalía al 74,2% de su renta disponible bruta, frente al 84,6% al final
de 2022. En cuanto a los activos financieros, se llevó a cabo una
recomposición, ya que se redujo el volumen de recursos en efectivo y depositados
en cuentas a la vista, que no generan intereses, y se incrementaron los
destinados a cuentas a plazo, títulos de deuda (básicamente deuda pública) así
como acciones y fondos de inversión.

El incremento del valor de los activos financieros en manos
de las familias fue de 159.000 millones, ya que a la adquisición de nuevos
activos con el exceso de ahorro generado en el ejercicio se sumó la
revalorización de los activos que los hogares ya tenían previamente en sus
carteras. Como consecuencia del incremento de los activos financieros y de la
reducción de la deuda, los activos financieros netos de los hogares se
incrementaron un 9,3%, hasta 2.087 miles de millones de euros.

El esfuerzo de desendeudamiento en un contexto de subida de tipos de interés ha sido incluso más intenso en el caso de las empresas. Estas también generaron una importante capacidad de financiación —su ahorro fue superior a la inversión realizada—, que fue destinada a reducir deuda. Pero no solo dedicaron a amortizar deuda la totalidad del excedente financiero generado en 2023, sino que además vendieron activos financieros por valor de 16.000 millones de euros para destinar también dichos recursos al pago de su deuda.

De este modo el volumen de deuda consolidada de las empresas
al final de 2023 era inferior en 46.200 millones a la de un año antes. En
relación al PIB, la ratio descendió desde un 71,2% a un 64,7%. La deuda total
de los hogares y de las sociedades no financieras se situó en el 111,6% del
PIB, la ratio más baja desde 2002. El máximo se alcanzó en 2009, un 204,2%.

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