Categoría: Coyuntura

Como sabemos, uno de los fenómenos económicos más relevantes derivados de la pandemia fue la generación por parte de las familias de un voluminoso exceso de ahorro, especialmente durante los meses más duros del confinamiento. En el segundo trimestre de 2020 la tasa de ahorro de los hogares españoles alcanzó un insólito 22,3% de su renta disponible bruta. Se trató en gran medida de un ahorro forzoso Comprar reseñas Google, resultado de la imposibilidad material de consumir debido al confinamiento y al cierre de numerosas actividades económicas.

En los trimestres posteriores, aunque a un ritmo menos intenso, los hogares siguieron acumulando un excedente de ahorro, ya que, a pesar de la reapertura de la economía, aún persistían numerosas restricciones, y también por el miedo de buena parte de la ciudadanía a realizar actividades sociales. Se puede estimar que el sobreahorro por encima del deseado generado durante ese primer año de pandemia alcanzó los 60.000 millones. Una de las grandes incógnitas permanentemente presentes desde la reapertura ha sido si ese exceso de ahorro sería destinado a consumo, impulsando con ello la recuperación del PIB, o si simplemente sería capitalizado.

Desde 2013 hasta 2019, de media, el 75% del ahorro generado por los hogares fue destinado a inversión real —es decir, fundamentalmente adquisición de vivienda—, y el resto, a devolver deuda y a adquirir activos financieros. En 2020, el voluminoso ahorro generado se destinó tan solo en un 38% a inversión, y la cuantía destinada a devolver deuda fue solo algo mayor que en los años precedentes. El grueso del ahorro se destinó a depósitos, y también, curiosamente, a mantenerlo en efectivo. Desde 2009 los hogares habían reducido año tras año sus tenencias en efectivo, y en 2020 rompieron con esa tendencia y las incrementaron. Junto a todo ello, pero en menor medida, una parte se destinó a adquirir acciones y participaciones en fondos de inversión. El hecho de que la mayor parte de ese ahorro se hubiese mantenido en forma de activos muy líquidos —efectivo y depósitos— hacía pensar en una elevada disposición a ser gastado.

Sin embargo, no parece que esto haya sido así, al menos en 2021. Solo tenemos datos hasta el tercer trimestre, pero la información relativa a ese periodo indica que la tasa de ahorro de los hogares ha seguido situándose sensiblemente por encima de su media histórica. Es decir, los hogares no han gastado su exceso de ahorro, al contrario, han seguido acumulando un excedente, aunque menos voluminoso que en 2020. Si hubieran gastado, aunque solo fuera parte, del sobreahorro generado el año anterior, la tasa de ahorro se habría situado por debajo de su media histórica.

Por otra parte, hay algunas diferencias en cuanto al destino que han recibido los ahorros de los hogares en 2021 frente a 2020. En primer lugar se ha vuelto al patrón anterior a la pandemia en cuanto a que el 77% se ha destinado a inversión, una proporción en línea con la anterior a la pandemia, pero con una diferencia importante: al aplicarse ese porcentaje a un volumen de ahorro notablemente superior al de la prepandemia, la cuantía nominal destinada a inversión real por los hogares se ha disparado hasta un volumen que, para el conjunto del año podría estimarse en  unos 60.000 millones de euros, la mayor cifra de los últimos 11 años tanto en términos nominales como con respecto al PIB.

En cuanto a la parte del ahorro generado en 2021 que se ha destinado a activos financieros, los hogares han dejado de acumular efectivo, han colocado en depósitos una suma inferior a la del año pasado, y han incrementado notablemente, hasta la cifra más elevada desde 2015, la cuantía invertida en acciones y fondos de inversión. Es decir, una mayor proporción del ahorro generado en 2021 se ha colocado en activos menos líquidos y por tanto menos propensos a ser inmediatamente gastados. No obstante, aunque la proporción destinada a activos más líquidos haya descendido, en términos nominales ha seguido siendo muy cuantiosa.

Se puede decir, por tanto, que, al menos hasta ahora, el sobreahorro generado durante la pandemia ha servido para impulsar la inversión real de los hogares, más que su consumo. De hecho, mientras que aquella supera con creces el volumen anterior a la pandemia, este aún se encuentra un 5% por debajo en términos nominales. Se trata de un comportamiento algo diferente al de los países de nuestro entorno: en el conjunto de la eurozona excluyendo España, el consumo de los hogares en el tercer trimestre de 2021 superaba en casi un 2% el anterior a la pandemia, y su inversión también crecía, pero no tan intensamente como en nuestro país.

Esto no significa que debamos minusvalorar el empuje potencial que el excedente de ahorro puede ofrecer todavía al consumo. Al fin y al cabo, la bolsa de activos líquidos acumulada por las familias en 2020 y 2021 sigue ahí, y ha sido histórica.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El Periódico de España.

La economía española se está adaptando a un entorno incierto marcado por la multiplicación de trastornos en las cadenas productivas como consecuencia de la aparición de nuevas variantes del virus. Pero no es inmune a otras patologías como la inflación. Comprar reseñas Google. Así lo avala la estimación del PIB para el cuarto trimestre, con un vigoroso crecimiento del 2% logrado pese a los retrasos en la llegada de suministros que han complicado la tarea de las empresas de responder a un volumen ingente de demanda embalsada. Y sin embargo en el balance total se observa un retroceso con respecto a las previsiones iniciales.

Entre las buenas noticias, destaca el tirón de la inversión en equipamiento, con un alza tres veces mayor que la del PIB, en consonancia con la mejora del excedente empresarial y la aceleración de la ejecución de los fondos europeos en el tramo final del año. Las exportaciones también evolucionan favorablemente, fruto del auge de las ventas de bienes en el exterior y del rebote, aún incompleto, del turismo. Además, las empresas consiguen aliviar los problemas de abastecimiento acumulando inventarios. De ahí la inaudita aportación de éstos al crecimiento: casi la mitad del incremento del PIB en el cuarto trimestre se debe a la variación de existencias —una circunstancia que podría revertirse en los próximos trimestres, a medida que el abastecimiento se normaliza—.

Fuentes: INE, Eurostat y Funcas.

Sin embargo, la sombra de la inflación es cada vez más alargada. Prueba de ello, la caída del consumo de las familias, un -1,2%. Se esperaba un mejor resultado, habida cuenta del colchón de sobreahorro generado por la crisis, del auge de compras que se anticipaba en la época navideña y, sobre todo, del suplemento de ingresos aportado por el ascenso espectacular del empleo. Pero los consumidores se han mostrado cautelosos, sin duda por la erosión de la capacidad de compra ocasionada por el brote inflacionario que se ha desatado en los últimos meses. Solo en el cuarto trimestre, los asalariados han perdido casi tres puntos de poder adquisitivo, resultado de una remuneración por asalariado prácticamente plana ( 0,3%) y de un IPC disparado. El alza de los costes también pesa sobre la inversión residencial, si bien empieza a percibirse un repunte.

Todo ello deja el crecimiento del PIB en el 5% para el conjunto del 2021. Un resultado que mejora algunos de los vaticinios realizados tras los malos datos registrados en la primera parte del ejercicio, pero decepcionante en relación al estímulo que se anticipaba tanto desde el sector privado (efecto demanda embalsada) como del público (fondos europeos).

En total, la actividad se sitúa todavía un 4% por debajo del nivel prepandemia, frente a una recuperación cuasi completa en el conjunto de la eurozona —un diferencial que proviene sobre todo del consumo privado y del turismo—. Conviene interpretar estas comparaciones con precaución, por las disrupciones de la crisis en el aparato estadístico y las diferentes maneras de contabilizar variables tan importantes como la actividad en el sector de la construcción. La brecha podría ser por tanto menor de lo que estima el INE, pero todavía queda camino por recorrer.

De cara a 2022, el mar de fondo expansivo debería expresarse con más firmeza. Pero la robustez de la recuperación estará condicionada por la aparición de nuevas incertidumbres en torno al contexto externo, entre las que destacan las tensiones geopolíticas en el este de Europa y sus impactos en los mercados energéticos. Y sobre todo por la persistencia de las presiones inflacionistas, porque un IPC tensado no solo seguirá lastrando el consumo. También plantea un nuevo escenario para la gestión de los fondos europeos: tras los retrasos en la ejecución, el Plan podría enfrentarse a la situación inversa de atasco. Por tanto, la coyuntura aboga por un esfuerzo de priorización en el manejo de los fondos europeos, seleccionando proyectos transformadores y aliviando las presiones inflacionistas.

EXPECTATIVAS | El índice de sentimiento económico elaborado por la Comisión Europea para enero muestra un leve incremento frente al mes anterior, situándose en niveles 9 puntos superiores a la media de la serie histórica (la evolución es más favorable que en la UE, con un índice que retrocede en términos promedios). Además, la cartera de pedidos se mantiene en niveles elevados y las perspectivas de exportación y de creación de empleo son positivas. Sin embargo, el indicador también apunta a la persistencia de presiones inflacionarias y de problemas de suministro en los próximos meses.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

Nada menos que un 6,7%. Ese fue el dato adelantado a diciembre del crecimiento anual de los precios. La inflación no para de subir. La electricidad explica buena parte de la misma. En todo caso, los quebraderos de cabeza por la energía no son exclusividad nuestra, afectan a numerosos países importadores de energía, lo que retroalimenta las tensiones a escala global sobre el resto de sectores económicos. El dato menos negativo aún es el de la inflación subyacente (aún en el 2,1%) aunque también va al alza. El proceso inflacionario sigue su curso también en el resto de Europa y Estados Unidos con lo que finalizamos un año —y comenzaremos 2022— con una gran incertidumbre sobre crecimiento económico, de precios y de tipos de interés.

Este 2021 que termina, además de haber sido muy duro para aquellos encargados de realizar previsiones económicas, ha sido también el de la disensión entre los economistas. Esta división de opiniones se mantendrá en 2022 sobre lo que acontecerá con el crecimiento del PIB y precios, con los tipos de interés y con las futuras acciones de los bancos centrales. Los volantazos (algunos prefieren definirlos como efectos de un yo-yo) que pega la pandemia están obligando a los analistas a tener buenos conocimientos de epidemiología y a revisar sus previsiones continuamente. Lo que acontezca en los primeros meses del nuevo año con la covid-19 será determinante para la fortaleza de la recuperación y la consiguiente inflación asociada a la salida de la crisis y a los problemas de suministro.

La disensión lógicamente se ha manifestado en las diferentes actitudes de los bancos centrales ante la subida de los precios. La Reserva Federal ha apostado de manera temprana —¿precipitada?— por una posición halcón y se plantea incluso varias subidas de tipos en 2022. De modo similar, se está comportando el Banco de Inglaterra que, incluso, ya ha subido tipos. Contrasta con la visión paloma del Banco Central Europeo, con muchas más cautelas —¿demasiado lenta?—, y aunque ha anunciado retirada de estímulos, no ha cerrado la puerta a reactivar más liquidez si la economía no se recuperara con fuerza. Y por supuesto, el BCE no tiene en el horizonte del próximo año —y más allá— una subida de tipos. Por supuesto, las estructuras económicas e institucionales son muy diferentes en Estados Unidos y Europa, pero llama la atención esa fuerte divergencia entre los dos bloques ante un fenómeno similar. Asimismo, no se puede descartar una creciente disensión entre las acciones de los gobiernos —sobre todo en la UE— que complicarían más el panorama y el análisis.

En los próximos trimestres podremos ver con más claridad qué banco central ha acertado. Si el que se ha intentado adelantar rápidamente a los inciertos acontecimientos o el que ha preferido esperar a ver el crecimiento de precios hasta la primavera. Dicho esto, el juez definitivo será el largo plazo. Mientras tanto inversores y estrategas financieros desearán tener una buena mano sobre como se comportarán los mercados de bonos y de renta variable, ante tanta disensión.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.