IPC – Negocios e Inversiones

La píldora del BCE y la anemia europea

septiembre 16, 2024

El recorte de tipos de interés administrado por el BCE —el segundo en lo que va de año— unido a la expectativa de nuevos ajustes en los próximos meses, ha despertado un cierto optimismo acerca de la recuperación de las economías europeas más rezagadas o, en el caso de España, el mantenimiento del ciclo expansivo. El banco central anticipa un repunte progresivo del crecimiento hasta alcanzar, a partir de 2026, cotas cercanas al potencial europeo: un pronóstico que, sin embargo, no aleja el riesgo de descuelgue del viejo continente, delatando las limitaciones inherentes a los instrumentos convencionales de política económica en el actual contexto de cambio estructural.

La propia presidenta Lagarde alude a algunos factores que podrían constreñir el giro monetario tanto en lo inmediato, por la persistencia de la inflación en el sector de servicios, como en el largo plazo habida cuenta de las tensiones proteccionistas y de la presión que éstas ejercen sobre los costes importados. Concretamente, es probable que el tipo de referencia del BCE no baje del entorno del 2,5%, un punto menos que en la actualidad, de modo que el estímulo será limitado. Sobre todo, teniendo en cuenta los efectos contractivos de las medidas de drenaje de liquidez, también diseñadas por Frankfurt, con impactos relevantes para la financiación de los Estados. Así pues, a partir de enero el banco central se deshará de todos los bonos públicos que llegan a vencimiento. Las condiciones de financiación de la deuda pasarán por tanto a depender de la valoración de los mercados y de su percepción del grado de sostenibilidad de las finanzas públicas.

En todo caso el recorte del precio del dinero es demasiado tímido para doblegar las inercias que lastran la economía europea. Los hogares se muestran cautelosos, incrementando su ahorro en detrimento del gasto en consumo. Contrariamente a lo que se esperaba tras el fin de las restricciones que marcaron la crisis sanitaria, las familias tienden a ahorrar más que antes de la pandemia: la tasa de ahorro alcanza valores anormalmente elevados tanto en España como en el resto de Europa.

El ahorro de los hogares es anormalmente elevado y las empresas acumulan excedentes

Eso sí, la bajada de tipos se trasladará a la remuneración de los depósitos y de otros productos del ahorro, algo que, en teoría, podría incentivar el consumo. También se anticipa un alivio para los hipotecados. Pero persisten factores de inercia, a tenor del impacto desproporcionado de la inflación en el bolsillo de los colectivos con rentas bajas, los más proclives a consumir. También pesan sobre el consumo de bienes duraderos las incertidumbres regulatorias o la falta de puntos de recarga para el vehículo eléctrico.

Se espera una reacción más favorable de la inversión empresarial, siendo esta la variable más sensible a la política monetaria. Una buena noticia ya que un cambio de tendencia es imprescindible para afrontar los retos globales y medioambientales, dixit el informe Draghi. No obstante, la atonía de la inversión obedece también a las carencias del mercado único y a los frenos a la movilidad del ahorro entre países miembros. A causa de estas trabas, más o menos estructurales, buena parte del ahorro generado en la UE sirve para invertir en empresas no europeas. Durante el primer semestre de este año, la salida de inversión directa (es decir la generación de capacidad productiva fuera de Europa) superó los 167.000 millones de euros. En sentido inverso, el flujo de entrada de capital extranjero ascendió a 17.000 millones, diez veces menos. Si bien la tendencia en España es más favorable, las estrechas interconexiones con el resto del continente impiden un desacoplamiento.

La política monetaria puede ayudar a reactivar la actividad. Pero, a falta de un revulsivo más contundente, el escenario parece más complicado de lo vaticinado por el BCE al tiempo que persiste el riesgo de declive europeo.

IPC | Tras la moderación de los precios de los alimentos en agosto, el incremento interanual del IPC se ha reducido en cinco décimas porcentuales, hasta el 2,3%. La inflación subyacente, descontando la energía y los alimentos frescos, baja una décima porcentual hasta el 2,7%. El resultado ha mejorado las previsiones, principalmente porque los componentes más volátiles han caído más de lo anticipado. Si bien se observa una tendencia a la desinflación en casi todos los componentes del IPC, se espera que los ajustes recientes de márgenes y salarios mantengan cierta presión, particularmente en los servicios.

INDICADORES DE COYUNTURA DE LA ECONOMÍA ESPAÑOLA

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

Gracias por leer La píldora del BCE y la anemia europea, una entrada de Funcasblog.

El último reducto de la inflación

septiembre 2, 2024

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Tras el sorprendente dato de IPC –un favorable 2,2% en términos interanuales, dos décimas más que la media de la eurozona en términos armonizados—nos asomamos al fin del episodio inflacionario surgido a raíz de la crisis energética y de suministros. Esto no significa que la inflación haya desaparecido (el IPC subyacente se sitúa todavía en el 2,7%), ni mucho menos que el BCE esté dispuesto a deshacer por completo el ciclo de subidas de tipos de interés. Pero todo apunta a que el shock de costes importados está dando sus últimos coletazos.

La cesta de la compra empieza a abaratarse a medida que la caída de los costes de producción se traslada a toda la cadena alimentaria. Los alimentos elaborados encadenan al menos cuatro meses de caídas y los productos frescos dos (a falta del IPC detallado de agosto), de modo que la inflación de este componente va camino de converger hacia las cotas cercanas al 2% que ya habían alcanzado los bienes industriales. La electricidad exhibe una gran volatilidad, pero no se detecta una tendencia clara. Y los carburantes se mantienen en cotizaciones asumibles, inmunes de momento a los recortes de suministro anunciados por los países productores o a las disrupciones del transporte en el Mar Rojo.

Las expectativas, la variable clave de todos los procesos inflacionistas, no se han desanclado como se podía temer. Según la encuesta de coyuntura europea, las empresas anticipan una desescalada de sus precios de venta durante los próximos meses: el dato es relevante ya que este indicador ha resultado ser un buen predictor del IPC. Los salarios también se moderan, a tenor de los incrementos pactados en el periodo más reciente. El ajuste de las remuneraciones en el inicio del año, con un vigoroso plus cercano al 5% en el primer trimestre, obedeció a fenómenos de compensación que no parecen haberse consolidado en los convenios colectivos.

La preocupación procede ahora de los servicios: en estos sectores la inflación está siendo más resiliente, situándose en torno al 3,5% en España e incluso acelerándose por encima del 4% en el conjunto de la eurozona. El impulso no proviene de los costes de producción o del shock energético, sino de la pujanza de la demanda, exacerbada por la falta de competencia que caracteriza estos sectores en comparación con la presión feroz a la que se ve sometida la industria manufacturera en los mercados internacionales. Desde 2019, el IPC de servicios acumula un incremento cercano al 18%, un ritmo que casi triplica la inflación de los bienes industriales no energéticos, siendo además estos últimos los más perjudicados por la crisis energética y de suministros.

Con todo, se anticipa que el BCE reconozca los avances en el proceso de desinflación y así decida en su próxima reunión un nuevo recorte del precio del dinero. Otro argumento a favor de una relajación es la debilidad de la economía europea, y particularmente de la inversión, el componente más sensible a los tipos de interés. El crédito a las empresas no despega y los consumidores podrían mostrarse cautelosos a la vuelta del verano, según los índices de confianza.

Pero ojo porque el banco central procederá con gradualidad hasta que la desinflación se adentre en los servicios. También querrá tantear el impacto de sus decisiones en unos mercados financieros estrechamente interconectados con los movimientos de la Reserva Federal: en este sentido, una rebaja de tipos del otro lado del Atlántico podría allanar el camino. En todo caso la escasez de mano de obra que persiste en algunos sectores en consonancia con el cambio demográfico y la multiplicación de barreras aduaneras hacen improbable que los tipos de interés acaben donde se hallaban hace unos años. El ciclo monetario, al igual que la globalización, ha entrado en una nueva era.

ACTIVIDAD | El tercer trimestre se presenta con datos positivos para la economía española, pero con señales de debilitamiento. Los indicadores de gestores de compra retrocedieron en julio, aunque siguen en terreno expansivo tanto en los servicios como en la industria. La afiliación mantiene el pulso, si bien a un ritmo inferior que en la primavera. El principal foco de debilidad proviene del sector exterior, lastrado por una eurozona que no se recupera (el leve repunte del PMI de agosto refleja el estímulo efímero de los Juegos Olímpicos) y una economía China en desaceleración.

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El conflicto en el mar Rojo y la inflación

enero 15, 2024

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La geopolítica irrumpe otra vez en la dinámica de la economía, y lo hace por su vertiente más sensible, es decir la inflación. Se esperaba un 2024 sin grandes turbulencias en materia de precios, facilitando la convergencia hacia niveles cercanos al objetivo del BCE a finales del ejercicio, siendo éste un terreno propicio a la tan ansiada relajación de la política monetaria.

Los datos más recientes eran coherentes con este escenario benévolo: diciembre cerró con un IPC plano, frente a las subidas que suelen prevalecer en el periodo navideño. También se afianzó la moderación de la cesta de la compra, gracias al ligero abaratamiento de los alimentos (una décima porcentual menos en el mes, recortando la tasa interanual hasta el 6,7%, lejos del doble dígito soportado por las familias hasta el otoño). Por otra parte, la desinflación se ha extendido: uno de cada tres componentes del IPC, el doble que en enero pasado, tiene ya una tasa de inflación inferior al 2%. A la inversa, la inflación excede el 6% para uno de cada cuatro componentes, la mitad que a inicios de 2023.

Más allá de los altibajos
mensuales, la evolución tendencial estaba siendo favorable, a tenor del
incremento inferior al 2% observado en el conjunto del cuarto trimestre (en
concepto de tasa trimestral anualizada). Como la trayectoria ha sido la misma en
la eurozona, se acariciaba la posibilidad de una reducción de los tipos de
interés durante los próximos meses.

Sin embargo, el riesgo de desbordamiento del conflicto entre Israel y Palestina arroja un jarro de agua fría a este panorama alentador. Ante la intensificación de los ataques hutíes a los buques mercantes que circulan por el mar Rojo, la reacción militar de una coalición de países liderada por EE. UU. no se ha hecho esperar y amenaza con provocar represalias de Irán y otros aliados de las milicias chiitas. El resultado es una parálisis de la navegación en una zona estratégica para la economía mundial por la cual transita entre el 10 y e 20% del comercio mundial de mercancías.

Se estima que, en su intento de sortear esta región el transporte entre Asia y Europa sufre entre dos y tres semanas de retraso, lo que redunda en un fuerte encarecimiento de los costes. Según el índice de precios Freightos, los fletes para esa ruta se han disparado en un 242% en los dos últimos meses. Esta es una magnitud que, de prolongarse en el tiempo, es susceptible de interrumpir el proceso de desinflación: según estimaciones del FMI fundamentadas en la experiencia pasada, la duplicación del coste del transporte genera una subida del IPC de 6 décimas.

Afortunadamente, la
sobreoferta de contenedores es un factor atenuante. Habida cuenta de la
debilidad de los intercambios mundiales, la demanda es aproximadamente un 20%
inferior a la oferta de contenedores, un desequilibrio susceptible de mitigar el
impacto del incremento de los tiempos de transporte, pero no de anularlo.

Las hostilidades también
amenazan con desestabilizar los mercados energéticos. Como algunos de los
países involucrados son grandes exportadores de hidrocarburos, los precios han
empezado a resentirse y la cotización del barril de Brent repunta ya por encima
de los 80 dólares. El impacto es todavía manejable, pero mucho dependerá de la evolución
de la conflagración y su extensión.

Con todo, partiendo de la
hipótesis de un conflicto concentrado en el tiempo, la desescalada del IPC debería
proseguir. La reversión parcial de los recortes de IVA y de otros impuestos
instrumentados tras la guerra en Ucrania tendrá efectos puntuales, pero sin
quebrar la senda de desinflación. No obstante, en un escenario de tensiones
geopolíticas incrementadas los precios acabarán por reaccionar, con el doble inconveniente
de erosionar el maltrecho poder adquisitivo de los hogares y de constreñir el
margen de maniobra del BCE para reducir los tipos de interés. La economía otra
vez en el alambre.

IPC | Las energías fósiles siguen siendo uno de los principales talones de Aquiles de la desinflación. Partiendo de la hipótesis de un precio del petróleo estable en torno a sus niveles actuales, se prevé un incremento del IPC del 3,2% para el conjunto del 2024, tres décimas menos que en el pasado ejercicio. Por su parte, el IPC subyacente (descontando la energía y los alimentos frescos), descendería hasta el 2,9%, menos de la mitad que en 2023. En un escenario en el que el precio del petróleo asciende hasta 100 dólares, la tasa de inflación media anual sería del 3,7%, y la subyacente del 3,3%.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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El tirón del consumo

enero 8, 2024

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La economía empieza el año en mejor posición de lo anticipado, a tenor de los indicadores más recientes que apuntan al mantenimiento de un diferencial favorable de crecimiento en relación a las otras grandes economías europeas. Una explicación reside en la recuperación del consumo, consecuencia del aumento de la renta disponible de los hogares, con un crecimiento estimado superior al 6% en 2023 en términos reales (es decir, descontando la inflación), sin parangón desde que existen datos comparables. La cara oscura sigue siendo la inversión productiva, que no parece querer despegar pese al maná de los fondos europeos. Esta es una tendencia que, de no corregirse, acabará por constreñir la expansión a medio plazo.

En lo inmediato, sin embargo, el plus de consumo sigue alentando la actividad gracias a un factor clave y poco comentado: las empresas españolas aprovechan el tirón de la demanda en mayor medida que las extranjeras. Así pues, solo el 24% de la demanda total se satisface con importaciones, y el resto con producción que procede de empresas establecidas en nuestro país (con datos de los dos últimos años, hasta el tercer trimestre del 2023). La filtración hacia las importaciones es muy superior en todas las otras grandes economías europeas, de modo que la media para la Unión Europea alcanza el 55%.

La débil elasticidad de las importaciones con respecto a la demanda es algo nuevo en perspectiva histórica española. La oferta extranjera ha tenido un comportamiento mucho menos dinámico que en todas las anteriores fases expansivas (y viceversa, la reactividad de la oferta interna está siendo proporcionalmente mayor, por fortuna). Por ejemplo, durante el periodo de crecimiento anterior a la pandemia, las importaciones se incrementaron a un ritmo 50% superior al de la demanda final, cuando en los dos últimos años la brecha ha desaparecido o casi. Antes de la crisis financiera, la penetración de las importaciones era aún más pronunciada, contribuyendo a generar un déficit externo colosal, siendo éste uno de los detonantes de la crisis.

Es pronto para determinar si estamos asistiendo a un cambio estructural, reflejando una mejora tendencial de la competitividad de nuestro tejido productivo en un entorno de precios energéticos altos que han afectado sobremanera a las empresas ubicadas en el resto de Europa. Una explicación alternativa y menos amable podría radicar en la atonía de la inversión en bienes de equipo y en tecnología, tradicionalmente intensiva en insumos provenientes del exterior. En la medida en que esta inversión se irá recuperando —algo por otra parte altamente deseable— las importaciones deberían repuntar.

En todo caso, nos
asomamos a una moderación de la demanda interna en los próximos meses, al menos
por el lado del consumo. La recuperación de la renta disponible de los hogares
registrada en el pasado ejercicio es un fenómeno irrepetible: los salarios se
van frenando, dejando poco margen para una mejora adicional de la capacidad de
compra, al tiempo que la creación de empleo también se normaliza. Por otra
parte, el retorno de las normas fiscales europeas, junto con el propio objetivo
presupuestario del Gobierno, no es compatible con incrementos del consumo
público superiores al 2%, como se estima para el pasado ejercicio. La política presupuestaria
se acerca a la neutralidad, y la monetaria se mantendrá en terreno contractivo.

En contraposición, la
buena noticia es que las empresas españolas parecen gozar de buenas condiciones
tanto en el mercado interno, ganando peso frente a las importaciones, como en
el internacional, particularmente en los sectores exportadores de servicios.
Todo ello permite vislumbrar otro año de crecimiento positivo, y con un sólido
excedente externo. Pero queda mucho por hacer, tanto desde el punto de vista
del manejo de la política fiscal como del aprovechamiento de los fondos
europeos, para convertir el actual impulso en un ciclo sostenible de prosperidad.

IPC | El IPC armonizado se mantuvo en diciembre en el 3,3% en términos interanuales, y repuntó hasta el 2,9% en la eurozona, sembrando dudas acerca de la intensidad del proceso de desinflación. Sin embargo, la resiliencia de los precios se explica sobre todo por factores técnicos (efecto base) o transitorios, como la reversión de las medidas antiinflación. A medida que estos factores se diluyen, la desescalada debería proseguir. El principal foco de atención está en los servicios, cuyos precios suelen resistirse a bajar, y en la persistencia de la moderación salarial.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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El déficit de equipamiento del tejido productivo

octubre 16, 2023

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Las proyecciones del FMI confirman el buen desempeño de la economía española en relación a los otros grandes países europeos, pero algunas tendencias deberían incitar a la cautela.

Nuestro PIB es uno de los que más crece, y ese diferencial favorable debería mantenerse a corto plazo, pese a la nueva fase de endurecimiento monetario que se vaticina, con tipos de interés más altos por más tiempo. No está mal, en un entorno marcado por grandes incertidumbres energéticas y geopolíticas. España no figura entre las principales víctimas de las perturbaciones globales, quebrando una maldición que parecía inexorable y que contribuye a explicar la importante brecha de bienestar que persiste frente a las economías más avanzadas (el PIB per cápita se sitúa todavía un 15% por debajo de la media comunitaria, evidenciando una divergencia desde principios de siglo).

Estos resultados, sin embargo, no son sostenibles a falta de un mayor esfuerzo inversor. El diagnóstico difiere de tiempos pasados, cuando la inversión se expandía al calor de la burbuja, la principal limitación procediendo de la debilidad un sector exterior pequeño y poco competitivo. Por el contrario, en la actual fase expansiva las exportaciones crecen a un ritmo sorprendente, de modo que España es la única de las grandes potencias europeas que ha mejorado su superávit externo en relación a la situación prepandemia, según las proyecciones del Fondo. La reconfiguración de la globalización y la búsqueda de seguridad en las relaciones comerciales parecen estar beneficiando a nuestras empresas, sobre todo en los sectores de servicios no turísticos. Los intercambios con el resto de la UE arrojan un superávit creciente (en el primer semestre, el saldo superó los 40.000 millones de euros, más del doble de la media del primer semestre del periodo 2017-2019). Alemania reduce su excedente, mientras que Francia e Italia ahondan el déficit con el resto de socios comunitarios.

La inversión es clave para insuflar un impulso exterior sostenido y afrontar la transición ecológica y digital. Pero de momento no despega tanto como cabría esperar. El gasto de las empresas en equipamiento se sitúa todavía por debajo de los niveles prepandemia. La inversión total dista también del esfuerzo realizado por la mayoría de países vecinos, alcanzando poco más del 20% del PIB, dos puntos por debajo de la media europea. Alemania invierte el 23% y Francia el 25%. Incluso la maltrecha economía italiana dedica más gasto al equipamiento de su tejido productivo.

Se esperaba un mayor dinamismo habida cuenta de la acumulación de beneficios tras el golpe de la pandemia, la inyección de fondos europeos y la entrada de fuertes dosis de capital extranjero, factor que evidencia que la percepción desde fuera es de un cierto optimismo con respecto a las facultades de desarrollo del país. Pero las corporaciones españolas han optado por utilizar una parte de los beneficios no solo para repartir dividendos sino también para reducir los pasivos, en vez de reforzar la inversión. Así se desprende de las cuentas financieras, que apuntan a una contracción de la deuda empresarial en cerca de 40.000 millones de euros durante el último año y medio. Un esfuerzo colosal que recorta la ratio deuda/PIB hasta el 66,6%, mínimo de las dos últimas décadas. Sin duda, el trauma de la crisis financiera —además de los ajustes monetarios— explica un comportamiento tan cauteloso.

El FMI anticipa un fuerte repunte de la inversión en los próximos años, lo que implícitamente equivale a un cambio radical de tendencia con respecto a la pauta de desendeudamiento defensivo de la última década. No será fácil que un pronóstico tan esperanzador se cumpla, cuando las expectativas de tipos de interés elevados se están afianzando y un nuevo shock a raíz del conflicto entre Israel y Palestina no es descartable. Mucho dependerá del potencial de movilización de los fondos europeos, del mantenimiento de un diálogo social proclive a la estabilidad y de la efectividad de las reformas en curso o venideras.

IPC | Pese al repunte del IPC en los últimos meses, la desescalada se afianza para la mayoría de precios. De las 199 parcelas que componen el índice, 56 tenían en septiembre una inflación inferior al objetivo del BCE del 2%, frente a 52 en agosto y 34 a inicios de año. A la inversa, se incrementa el número de componentes del IPC con tasas de crecimiento superiores al 6%: en septiembre eran 73, una menos que en agosto y 27 menos que en enero. Salvo nuevo shock energético, la desinflación debería ganar terreno.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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El BCE y la depreciación del euro

septiembre 18, 2023

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Tras su recorte de previsiones de crecimiento, el BCE asume que la nueva vuelta de tuerca monetaria es una apuesta arriesgada, habida cuenta de las señales cada vez más patentes de parón de la actividad en la zona euro. La economía española resiste mejor que otras de nuestro entorno: Alemania, Austria, Italia y Países Bajos bordean la recesión, por el peso de la industria y la dependencia del mercado chino. En España, sin embargo, predominan los servicios, propulsados por el tirón del turismo. Y la industria gana cuotas de mercado en Europa, amortiguando el impacto del estancamiento de los intercambios con terceros países.

Sorprende, sin embargo, que el banco central no incorpore explícitamente otro gran desafío que plantea su decisión de subir los tipos: el de depreciación del euro, y su impacto en la inflación. La moneda común ya ha perdido el 5% de su valor frente al dólar en los dos últimos meses —una tendencia que parece agudizarse desde el jueves— elevando la presión de los costes de las materias primas importadas en dólares, y por tanto complicando la desinflación.

La depreciación del euro obedece en parte a factores estructurales como la pérdida de competitividad de la economía europea. Así lo evidencia, por ejemplo, el impacto desproporcionado del shock energético en la industria. O el retraso que arrastra el sector del automóvil, tanto en términos de costes como tecnológico, en relación al vehículo eléctrico.

Pero la perspectiva de un crecimiento débil durante un periodo prolongado, atribuible en cierta medida al ajuste monetario, es otro factor que lastra el valor del euro a corto plazo. Este escenario es distinto al que se dibujaba hace un año, cuando la economía europea parecía resistir, y no daba todavía la sensación de descolgarse de EE UU. De ahí que los ajustes monetarios no dieran pie a una depreciación cambiaria en ese momento.

Hoy por hoy el descuelgue
es discernible, y el encarecimiento del petróleo es un factor agravante: el
barril de Brent cotiza en dólares un 20% más que hace dos meses, un incremento
que alcanza el 25% cuando la factura se paga en euros. Todo apunta a que la
tendencia alcista continuará, a tenor de los recortes anunciados por los países
productores, en su afán de poner en valor las reservas de hidrocarburos ante la
perspectiva vaticinada por la Agencia Internacional de la Energía de un punto
de inflexión en la transición energética durante la próxima década. Debemos,
por tanto, estar atentos a los precios de los carburantes.

No obstante, es poco probable que el repunte del IPC energético —y su traslado al IPC total— se filtre a los factores subyacentes de la inflación de la misma manera que lo hizo el año pasado en plena crisis del gas ruso. Ante el enfriamiento de la demanda, las empresas han empezado a moderar sus márgenes. Los salarios, por su parte, crecen a un ritmo más elevado, pero sin que nos asomemos a una espiral inflacionaria: los incrementos son fruto de acuerdos de recuperación parcial de poder adquisitivo, de carácter puntual, y no de una pugna reivindicativa. Una de las principales fuentes de datos (“Indeed”), generalmente sesgada al alza por cubrir principalmente información de ocupaciones profesionales, apunta a una desaceleración de las remuneraciones hasta agosto en las grandes economías europeas, salvo Reino Unido. En España, los incrementos pactados se estabilizan en torno al 4%, en línea con el acuerdo sellado a nivel nacional.

En suma, no sería sorprendente que el BCE tuviera que proceder a nuevos recortes de sus previsiones de crecimiento. El banco central asume que ese riesgo es inherente a este ciclo monetario. La paradoja es que su propia política podría obligar a ajustar, en este caso al alza, la senda de IPC, por el efecto de exacerbación de la inflación importada.

IPC | El IPC ha interrumpido su trayectoria descendente, pero descontando los efectos estadísticos, por definición transitorios, y el repunte de los precios energéticos entre los que destaca el encarecimiento de los carburantes, la tendencia subyacente sigue siendo favorable. Prueba de ello, el porcentaje de componentes del IPC que crecen a un ritmo elevado (por encima del 6%) ha descendido del 50% a principios de año, al 37% en agosto. A la inversa, el porcentaje de componentes que crece por debajo del objetivo de inflación del 2% ha pasado del 17% al 26% durante el mismo periodo.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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La tasa de inflación del Índice de Precios Industriales se vuelve negativa en marzo

abril 26, 2023

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IPRI | Marzo 2023

El Índice de Precios Industriales (IPRI), registró en marzo una tasa negativa del -1% en términos interanuales (gráfico 1A). Esta evolución se debe a la caída de los precios energéticos (-15,9%). El índice que excluye la energía moderó su tasa de crecimiento hasta el 7,3%, un ritmo todavía elevado, si bien en ligera desaceleración con relación a la tendencia observada en 2022.

No obstante, el índice que recoge los precios de los bienes intermedios se encuentra en descenso desde julio del pasado año, aunque su tasa interanual todavía es positiva (gráfico 1B). Por su parte, el índice de los bienes de consumo no alimenticio continúa ascendiendo, sin ofrecer aún señales de haber tocado techo. La evolución conjunta de ambos indicadores puede apuntar a que la bajada de los precios energéticos y de las materias primas puede haberse empezado a filtrar hacia las primeras fases de la cadena de producción, pero aún no se ha trasladado hacia las fases finales.

Resulta de especial interés el comportamiento del índice de la industria alimentaria, que, pese al descenso de su tasa de inflación en marzo desde el 20% hasta el 16,1%, continua en ascenso (gráfico 1C). En lo que llevamos de año, ha seguido registrando crecimientos mensuales, inferiores a los observados en el mismo periodo del año pasado, pero todavía elevados si los comparamos con las subidas medias de los años anteriores. Esto apunta a la continuación de las presiones alcistas sobre los precios finales al consumo de los productos alimenticios.

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La inflación: evolución reciente y perspectivas

enero 27, 2023

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La tasa de inflación tocó techo
en julio y desde entonces ha descendido con relativa rapidez hasta el 5,7%.
Esta tasa sigue siendo superior a cero, porque los precios siguen siendo
superiores a los del año anterior, pero el IPC se mantiene desde agosto
estable, con pequeños altibajos. Independientemente de cuales sean los determinantes
macroeconómicos últimos del proceso inflacionista, su análisis desde la
perspectiva más inmediata de la evolución de los componentes del IPC resulta de
gran interés. Así, dicha estabilidad del IPC desde agosto significa que la
cesta de la compra, que engloba todos los bienes y servicios adquiridos por el
consumidor (medio), no se ha encarecido desde entonces, pero este resultado
esconde una evolución contrapuesta de los diferentes grupos de productos que la
integran.

Por una parte, los precios de los
productos energéticos se han reducido –el de la electricidad fue en diciembre
un 41% inferior al máximo de agosto, el del gas un 7% y el de los combustibles
un 11%–. Pero, por otra parte, los precios de los alimentos han seguido
ascendiendo, especialmente los elaborados. También se han seguido encareciendo,
aunque de forma más moderada, los bienes manufacturados, mientras que el índice
que engloba los precios de los servicios se ha mantenido, más o menos, estable.

Es decir, desde el verano, el encarecimiento
de los alimentos y de otros bienes se ha compensado con el abaratamiento de los
productos energéticos, de tal modo que la cesta total de la compra nos costaba
en diciembre más o menos lo mismo que en agosto. Aun así, no lo olvidemos, era un
5,7% más cara que un año antes, y un 13% más cara que antes de que se iniciara
la escalada inflacionista en 2021.

Es difícil que la estabilidad del precio de la cesta de la compra en la segunda mitad del año se vaya a prolongar a lo largo de 2023. Por una parte, los precios de los productos energéticos van a seguir mostrando una gran volatilidad, y por tanto existe un riesgo de que las tensiones en el mercado del gas se reproduzcan en algún momento a lo largo del año. El desvío de la demanda europea desde Rusia, que fue uno de sus principales suministradores, hacia otros países productores, supone una transformación estructural de calado, que conlleva un proceso de adaptación importante en cuanto a infraestructuras y medios de transporte, y que se intenta realizar en tiempo récord. Por otra parte, la apertura de la economía china tras la relajación de la política de covid-cero supondrá, previsiblemente, un aumento de la demanda de productos energéticos, tanto gas como petróleo, lo que presionará al alza sobre sus precios.

En cuanto a los alimentos, su encarecimiento
está muy vinculado al de las materias primas agrícolas y de los fertilizantes
(y estos, a su vez, entre otras cosas, a los precios energéticos). Estos insumos
han descendido de precio solo moderadamente desde los máximos alcanzados a
mediados del año. Los traslados de sus movimientos hacia los precios al consumo
no se producen inmediatamente, sino de forma paulatina y con retardo, de modo
que es posible que, pese a esa moderación reciente, aún no se hubieran
terminado de transmitir los ascensos anteriores. De hecho, los insumos agrícolas
comenzaron a encarecerse en los mercados internacionales a finales de 2020 (y
se agudizaron tras la invasión rusa de Ucrania) pero no fue hasta un año
después cuando esa subida se comenzó a transmitir a los precios al consumo. Es
previsible que ese mismo retardo se produzca también cuando la evolución es la
opuesta.

Por otra parte, el índice de
precios industriales de productos alimenticios, que mide los precios de salida
de fábrica a lo largo de la cadena de producción, sigue creciendo sin mostrar
señales de ralentización. Por todo ello podríamos anticipar que el ascenso del
IPC de alimentos se va a mantener durante algún tiempo. Pero es que, además, si
los precios energéticos vuelven a encarecerse, la reciente tendencia de
moderación de los insumos alimentarios podría darse la vuelta.

En suma, es muy probable que el IPC vuelva a ascender, aunque no a un ritmo tan intenso como el pasado año, de modo que la tasa de inflación retrocederá con lentitud. Las previsiones de Funcas apuntan a que al final del año la tasa general seguirá por encima del 5%, y la subyacente no bajará del 4%.

Este artículo se publicó originalmente en el diario Expansión.

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El auge internacional de la economía española

enero 16, 2023

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La posición internacional de la economía española está experimentando una mejora notable —una tendencia que, de afianzarse con inversiones, reformas y un esfuerzo de contención de la inflación subyacente podría abrir una nueva etapa en nuestro desarrollo—. La manifestación más visible de este cambio es el sorprendente crecimiento de las exportaciones: cuatro de cada diez euros generados por la economía española provienen de la demanda externa, un 20% más que antes de la pandemia, y un 60% por encima del nivel anterior a la crisis financiera.

La tendencia no se desmiente pese al debilitamiento global en marcha. En 2022, con datos hasta noviembre, las ventas de mercancías en el exterior registraron un incremento apabullante del 24% —la mejor marca entre los grandes países de la Unión Europa— mientras que las exportaciones de servicios tuvieron un comportamiento aún más dinámico. Todo ello redunda en una progresión de la cuota de nuestra economía en el mercado global, avalada por la entrada de un volumen ingente de capital extranjero con fines productivos (más de 33.000 millones de euros hasta octubre en términos de inversión directa internacional, es decir, excluyendo los flujos de capital financiero).

El tirón exportador ha permitido amortiguar el impacto del shock energético y de su corolario en términos de encarecimiento de las importaciones. El resultado es que España es una de las pocas economías de la zona euro que ha conseguido mantener un superávit externo. Solo nos acompañan en ese ranking otros seis países, entre ellos Alemania, si bien en este caso con un excedente en fuerte contracción. A la inversa, Italia ha entrado en números rojos por primera vez en el último decenio y Francia ha agravado su ya abultado déficit.

Además, el comercio se está diversificando. Aparte de los sectores tradicionales como la industria agroalimentaria, la automoción y el turismo, que mantienen una presencia internacional relevante, destaca la pujanza de las exportaciones de medicamentos, bienes de equipo, energía y servicios profesionales.

Es pronto para determinar si la tendencia es sostenible en el tiempo, pero la moderación de los costes laborales unitarios registrada en los últimos años apuntaría en esa dirección, al menos a corto plazo. A este factor se añade ahora la ventaja de costes energéticos que entraña la disponibilidad de una potente infraestructura de gas licuado (de ahí el abaratamiento del precio del gas en el mercado ibérico Mibgas, en relación al europeo TTF), junto con el despliegue de inversiones en energías renovables. Por otra parte, algunos sectores como la farmacia se están beneficiando del acortamiento de las cadenas de suministro en reacción a los fenómenos de escasez generados por la pandemia. La intensificación del comercio entre España y otros países europeos también evidencia el giro hacia una “regionalización” de los intercambios, con múltiples beneficios para la economía española.

Estos resultados, si bien positivos, no están sin embargo traduciéndose hoy por hoy en una elevación paralela de las cotas de bienestar para la mayoría de las personas. La renta per capita, por ejemplo, se sitúa todavía por debajo del nivel prepandemia. Y en lo que va de siglo ha retrocedido en comparación con la media europea. Un ingrediente crucial para impulsar la convergencia hacia las sociedades más exitosas es la productividad, otro la creación de empleo de calidad, de ahí la importancia de una buena ejecución de los fondos europeos, de las reformas y de la modernización de la gestión empresarial. Sin duda todo ello llevará tiempo, y entre tanto será necesario preservar el plus competitividad, algo que pasa por prevenir la pugna entre márgenes y salarios en su afán por recuperar el poder adquisitivo perdido. Por tanto, el barómetro a vigilar en el año que se inicia será el IPC subyacente, y el legado del que se cierra: un preocupante 7%.

IPC | La desescalada del IPC se afianza gracias a la moderación de los precios energéticos, más acusada en España que en la mayoría de países europeos. En diciembre la tasa interanual armonizada se situó en el 5,5%, el mejor resultado de la eurozona donde el IPC creció una media del 9,2%. Sin embargo, la tasa subyacente registró un repunte hasta el 7%, una décima por encima de la media de la eurozona. Esta evolución refleja sobre todo el encarecimiento de los alimentos elaborados (16,4% en España versus 14,3% en la eurozona).

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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El IPC y la competitividad

agosto 1, 2022

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La inflación no da tregua y, lo que es más preocupante, los últimos datos apuntan a una brecha creciente en relación a las grandes economías de la eurozona. El IPC de julio escaló hasta el 10,8%, casi dos puntos por encima de la media europea. Además el empuje proviene de la inflación subyacente, es decir la que descuenta la energía y los alimentos frescos. Esta se sitúa ya por encima del 6%, ampliando el diferencial con los países que comparten la moneda única.

La deriva se explica sobre todo por la intensidad del shock de costes importados: el tirón de los precios energéticos —hasta hace poco uno de los más intensos en comparación europea— se va trasladando al resto de componentes del IPC con un cierto retraso. Según la central de balances, los márgenes empresariales se mantienen a nivel agregado, lo que significa que muchas corporaciones han trasladado el encarecimiento de los costes a sus precios finales. Este resultado, sin embargo, presenta una gran heterogeneidad: las empresas más expuestas a la competencia internacional constriñen sus márgenes, mientras que otras —como las más golpeadas por la pandemia— los recuperan.

Otro factor es la evolución de la demanda, particularmente boyante en nuestro país (véase el gráfico 2): si bien el consumo privado se ha frenado como consecuencia de la pérdida de poder adquisitivo de los hogares, y el consumo público ha descendido, otros componentes de la demanda afianzan su dinamismo. Destaca el turismo, las exportaciones de bienes y la inversión en construcción y equipamiento, compensando de momento la atonía relativa del consumo. Esto es algo sin duda positivo, pero que añade tensión en los precios.

La buena noticia es que la espiral de costes importados —es decir el origen del actual proceso inflacionista—podría estar moderándose. El petróleo y otras materias primas como los metales y los alimentos dan un respiro, en consonancia con el debilitamiento de la economía mundial. La excepción es el gas, en fuerte ascenso como consecuencia de las restricciones de los envíos procedentes de Rusia. Sin embargo, nuestro país está menos expuesto que el resto de Europa a los vaivenes geopolíticos. Prueba de ello es que la cotización de la materia prima en el mercado ibérico Mibgas se ha encarecido un 50% en los últimos dos meses, menos de la mitad que en el mercado Title Transfer Facility (TTF), principal suministro para el resto de la Unión Europea. Esta circunstancia favorable explica que desde el mes de abril el IPC energético crece menos que en los países vecinos.

Por otra parte está el mercado laboral, que es el principal factor de contención: no solo crece el empleo a buen ritmo, también lo hace la población activa, alejando el riesgo de sobrecalentamiento. En comparación, Alemania y otros países del centro de Europa se acercan al pleno empleo mientras que Francia e Italia se enfrentan a fenómenos de escasez de mano de obra en algunos sectores clave para su recuperación. Todo ello redunda en incrementos salariales ligeramente inferiores a la media de la eurozona (2,5% frente al 2,8%, según el indicador de salarios de convenio del BCE), pese a la mayor presión de los precios. Es por tanto esencial equilibrar el esfuerzo de moderación.

Entre tanto, prosigue el deterioro de la competitividad provocado por la brecha de inflación en relación a los principales competidores. Ya ha aparecido un déficit por cuenta corriente, si bien su nivel es muy reducido y se compensa ampliamente por las transferencias de Bruselas a cuenta de los fondos Next Generation. Además, la recesión amenaza en algunos de los principales mercados de exportación como Alemania. En suma, ojo con el diferencial de IPC. De no funcionar las acciones preventivas y de estímulo al ahorro energético, solo quedaría el arma de la política fiscal para así frenar la demanda. Algo que obligaría a ajustes dolorosos.

PIB | La economía española está siendo una de las más beneficiadas por el incremento de la demanda de servicios y viajes, en detrimento de los productos industriales, más afectados por la inflación y los cuellos de botella. El crecimiento del producto interior bruto (PIB) del 1,1% en el segundo trimestre marca el mejor registro de los grandes países de la eurozona. Sin embargo, la inflación y la persistencia de la crisis energética empañan las perspectivas para la segunda mitad del año, como lo anticipa el fuerte deterioro del índice de sentimiento económico de la Comisión Europea.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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