inflación – Negocios e Inversiones

Coyuntura de otoño

septiembre 3, 2024

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Todavía se perciben los coletazos de la reciente reunión de banqueros centrales en Jackson Hole (Wyoming, EEUU), donde se anunció a bombo y platillo un nuevo ciclo de descensos de tipos de interés, poniendo fin a la estrategia seguida desde 2021, cuando apareció la inflación. Será un viento de cola importante para la coyuntura económica de los próximos trimestres. Aliviará la carga financiera de empresas, familias y también de los gobiernos. Llega en un momento oportuno, ante el agotamiento de la fortaleza de la demanda en muchos países, explicado en buena parte por el final del efecto “salida” tras la pandemia y de las medidas antiinflacionarias así como por las mayores restricciones financieras de los tipos de interés desde 2022. Se espera menor crecimiento económico, afectando también a los países con mejor desempeño del PIB en los últimos años, como España, Estados Unidos y otros europeos. Alemania, principal motor de Europa, continúa con un panorama macroeconómico más sombrío que el resto.

Los principales indicadores de coyuntura de la economía española seguirán mostrando una fortaleza relativa. Según las más recientes previsiones de Funcas, el PIB crecerá 2,5% este año y 2,3% en 2025, mientras que la tasa de paro, estimado según la EPA, terminará en 11,2% en el actual ejercicio y en 10,3% en 2025. Por tanto, el empleo seguirá comportándose de modo positivo a pesar del menor crecimiento hasta finales de 2025. En cuanto a la inflación, Funcas estima que este año el IPC total acabará en 3,3% y 2,3% en 2025, con valores muy similares en la subyacente. Por tanto, es posible que la inflación suba algo este otoño, con respecto a los valores actuales, debido al final de algunas medidas y alguna incidencia de la coyuntura geopolítica, como el recrudecimiento de los conflictos en Ucrania y Oriente Medio, para luego volver a bajar a lo largo de 2025. Al final, la coyuntura internacional ha afectado más al crecimiento de los precios que las propias dinámicas inflacionarias internas, como habría sido una espiral “salarios-precios” que hasta ahora no se ha materializado.

Una importante nube de preocupación para este otoño y más allá proviene de la situación política, tanto internacional como doméstica. Además de los conflictos bélicos, las elecciones presidenciales de Estados Unidos, las tensiones comerciales con China y el comienzo de una nueva era en la UE, con tantas incertidumbres legislativas, añaden elementos de riesgo. Cómo se gestionen estos desafíos marcará si la economía mundial sigue creciendo significativamente o no. En el caso de España, preocupan la falta de equilibrios políticos necesarios para sacar adelante decisiones fundamentales como los Presupuestos de 2025 o el nuevo sistema de financiación autonómica. En la actual coyuntura, ningún apoyo político parece garantizado para los grandes proyectos económicos de la legislatura. Y los problemas estructurales, como la competitividad, vivienda, equilibrio presupuestario, entre otros, han permanecido a pesar de la mejor coyuntura económica. Una mala señal estructural en un entorno hasta ahora favorable.

Este artículo se publicó originalmente en el diario La Vanguardia.

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La efectividad de las políticas monetarias, a debate en Jackson Hole

agosto 23, 2024

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Esta semana se celebra el Simposio de Jackson Hole, lugar idílico de Wyoming, donde se reúnen cada agosto los banqueros centrales de medio mundo, convocados por la Reserva Federal de EE UU. Es similar al que organiza el Banco Central Europeo (BCE) en la ciudad portuguesa de Sintra, a finales de junio cada año. En esta ocasión ha tenido que compartir protagonismo —y de qué manera— con la Convención Demócrata en Chicago que termina hoy. El debate económico será central en las elecciones presidenciales de noviembre, algo que se ha notado también en los debates que han llevado a proclamar a Kamala Harris como la candidata demócrata.

Esta edición en Jackson Hole tiene un título muy ilustrativo: ‘Reevaluando la efectividad y la transmisión de la política monetaria’. Llega en pleno debate en los bancos centrales sobre la posibilidad de comenzar los descensos en los tipos de interés, algo que ya han iniciado BCE, Banco de Inglaterra y el mucho menos ortodoxo Banco Popular de China. El foco está ahora en la Fed —algo lógico además al ser el anfitrión de la reunión— y si, tras tantas ideas y venidas, bajará el precio oficial del dinero en su próxima reunión. También recibirá atención el Banco de Japón, otro generador reciente de incertidumbre, tras su desconcertante subida de tipos hace unas semanas, justo antes del derrumbe de las Bolsas del lunes 5 de agosto.

Los bancos centrales continúan en el punto de mira, con muchos inversores y analistas mostrando fuertes críticas a sus decisiones desde 2022, que comenzó con una tardía reacción a la inflación, más persistente de lo inicialmente pronosticado y que continuó con un encarecimiento notable del precio del dinero (bien por encima de lo que se pensaba que era el nivel neutral de los mismos) y que ahora, una vez el consumo se ha resentido y hay señales de desaceleración, la estrategia sigue sin ser suficientemente clara.

Las miradas se centrarán en Jerome Powell, presidente de la Fed, quien se espera que apunte a esa disminución de tipos en septiembre, pero que no se comprometerá más allá. Todo permanecerá como hasta ahora, reunión a reunión, dependiendo de cómo evolucionen los datos. Lo normal es que los tipos sigan bajando tanto en Estados Unidos como en Europa, una vez la inflación está algo más controlada y la actividad económica da alguna muestra de agotamiento, aunque por ahora sin dramatismos. El BCE, por su parte, seguirá muy pendiente de los precios de los servicios en la zona euro, su mayor quebradero de cabeza. Con Alemania flirteando con la recesión (suave) de nuevo, la bajada de tipos estará sobre la mesa más de una vez en lo que resta de año. En septiembre, si los precios de los servicios se comportan, la segunda caída del precio del dinero es muy probable.

Volviendo al título del simposio, bien harán los banqueros centrales en reevaluar la efectividad de sus medidas desde 2021 y cómo se han transmitido al sistema financiero y la economía. No ha sido necesario provocar una recesión para atajar la inflación, pero la economía y los mercados financieros reflejan disfuncionalidades. Después de un periodo entre treinta y cuarenta años —dependiendo del país— sin inflación, esta llegó y a pesar de aplicar una dosis de la medicina intensa (fuertes subidas de tipos), la economía no ha tenido que entrar en recesión, ni siquiera suave, en la mayoría de los países.

Esta generación que desconocía las repercusiones de un proceso inflacionario, puede llegar a interpretar que con un incremento significativo del precio oficial del dinero durante dos o tres años es suficiente para combatir los crecimientos de precios. La economía actualmente tiene características diferentes —o mayor resiliencia, sobre todo en el mercado de trabajo— que en la década de 1980 o 1990. Sin embargo, lo que haya podido funcionar esta vez para combatir la inflación puede no ser suficiente en el futuro, sobre todo si ese rebrote de precios se produce en poco tiempo. Tampoco es definitiva la victoria sobre la inflación y los excesos de confianza se pagan caros. Aun así, mejor haber tenido una inflación elevada durante un par de años que durante casi una década, como era la norma alrededor de 1980.

La efectividad y transmisión de la estrategia monetaria de los últimos diez años ha tenido también implicaciones para los mercados financieros. Sin clara hoja de ruta sobre las decisiones que se tomarán en las próximas reuniones monetarias, pueden surgir turbulencias como las del 5 de agosto. El sector privado, sobre todo, el empresarial estadounidense, está muy endeudado. Cualquier decisión que afecte a sus costes financieros tiene gran importancia en su desempeño futuro. Las Bolsas de medio mundo ya andan sobrevaloradas desde hace tiempo —a pesar del derrumbe de 5 de agosto—, sobre todo las compañías tecnológicas, algo que vino apoyado en unos tipos bajos durante años.

Ahora el precio del dinero es más elevado y, a pesar de las correcciones bursátiles, la percepción es que sus valores continúan exagerados. Los bancos centrales no están para quebrar burbujas de activos —vivienda o valores—, aunque deben hacer un buen seguimiento de la situación —y tenerlo en su radar de decisiones— para evitar situaciones parecidas a la crisis financiera de 2008. Jackson Hole, sin duda, nos aportará una visión de los pesos que los banqueros centrales otorgan a todos estos desafíos y riesgos.

Este artículo se publicó originalmente en el diario Cinco Días

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La desaceleración va por barrios

agosto 6, 2024

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Por los datos conocidos esta semana, hay diferencias significativas en la evolución del PIB en las grandes economías. Se esperaba un empeoramiento generalizado y no ha sido así. La Unión Europea continúa con sus dudas de largo plazo, muy influenciadas por la actividad económica de Alemania y otros países del Norte de Europa. Un caso raro en la historia reciente, pero una realidad digna de análisis y con muchos interrogantes en la actualidad. Por ejemplo, Alemania mostró una contracción de su PIB del 0,1 % en el segundo trimestre de 2024. Francia, en cambio, mostró un comportamiento más favorable —algo casi inesperado— y creció un 1,1 % en el mismo periodo. España —con un crecimiento interanual del 2,9 % actualmente— no sigue la pauta del conjunto de la eurozona, y muestra unas tasas de crecimiento significativamente superiores tanto a la media del grupo como a las grandes economías continentales. En todo caso, el comportamiento menos fuerte de la demanda interna apunta a que en los próximos meses esa tasa de crecimiento será algo menor. Según las previsiones de Funcas, la economía española crecerá un 2,5 % este año y solamente un 1,8 % en 2025.

Los datos macroeconómicos de Estados Unidos esta semana, junto con la reunión de la Reserva Federal, parecen apuntar que, aunque su PIB exhibe una gran fortaleza comparativa, y la inflación parece haber tomado la senda adecuada hacia el deseado nivel del 2 %, el comportamiento del empleo no es tan positivo, con un creciente número de despidos —que solía ser un indicador adelantado de recesión—, con un aumento de más del 0,4 % de la tasa de paro. No parece que esta vez esa mala evolución de los despidos esté augurando recesión, pero sí que ha marcado parte de la agenda de la Reserva Federal, que este miércoles decidió no tocar los tipos de interés, aunque ha aumentado la probabilidad de bajarlos en su reunión de septiembre, algo impensable hace unas semanas. Muchos vaivenes en la Fed desde hace año y medio, con anuncios en diferentes direcciones. Ahora parece que la buena senda de la inflación —en todo caso, no culminada— y los “no tan buenos” datos del empleo aconsejan adelantar una disminución de tipos. Eso sí, se ha pospuesto a la reunión de septiembre, con la prudencia que suele caracterizar a los bancos centrales.

Habrá
que esperar un trimestre más para comprobar si la desaceleración en algunos
países es puntual o un cambio más persistente de tendencia que afecte al
conjunto o a una mayor parte del mismo. Cabe esperar que, por ahora, en
economías con un mayor crecimiento en los dos últimos años —léase Estados
Unidos, o incluso, España—, no parece que vaya a descarrilar esa progresión de
hoy a 2025, solo aminorarla. Eso sí, no son inmunes, sobre todo la española,
que tanto depende de Europa. Preocupa más lo que pase con economías como
Alemania, que lleva tiempo entre las dudas y cierta flojera por su
especialización industrial y el cambio de modelo productivo en marcha. Una de
las pocas buenas noticias de ese frenazo de la economía puede ser que el
probable decaimiento de la demanda podría acelerar aún más la reducción de la
inflación.

La
desaceleración económica no es, por tanto, uniforme y presenta matices
importantes según la región y el país. Las decisiones de política económica,
tanto en su vertiente nacional como internacional, jugarán un papel
determinante en la evolución de la economía global en los próximos trimestres.
La inteligencia artificial y las tecnologías emergentes prometen valiosas en la
estimación de las complejas predicciones macroeconómicas así como en la
formulación de políticas, ofreciendo nuevas perspectivas y análisis más
precisos. La gestión eficiente de estas capacidades tecnológicas puede
proporcionar una ventaja competitiva a los países que las adopten
tempranamente, ayudándoles a anticipar cambios y a llevar a la práctica medidas
correctivas con mayor celeridad.

Pensando en un plazo más largo, los retos se mantienen en lo fundamental. A la espera de lo que acontezca en las elecciones presidenciales de EEUU —con dos propuestas muy distintas de Donald Trump y Kamala Harris—, la colaboración internacional será esencial para enfrentar desafíos globales como el futuro uso de la inteligencia artificial y su posible regulación. Europa no puede perder el tren de la IA y de su gran potencial de generar crecimiento y aumentos de la productividad, por lo que la regulación que se establezca en este lado del Atlántico tiene que ser compatible con el desarrollo del potencial de esta tecnología. Por su parte, otro asunto de colaboración internacional como es la transición hacia economías más sostenibles y verdes ofrece nuevas oportunidades de crecimiento, pero también requerirá inversiones considerables, una reestructuración de ciertos sectores industriales y unos tiempos de implementación más realistas. Es probable que la Unión Europea flexibilice esos plazos, que pueden favorecer el crecimiento a corto plazo también. Finalmente, la educación y la formación continua serán claves para adaptarse a los cambios tecnológicos y económicos. Los trabajadores deberán adquirir nuevas habilidades y conocimientos para mantenerse competitivos en un mercado laboral en constante evolución. Las políticas públicas deberán apoyar este proceso de aprendizaje continuo, fomentando la innovación y la creatividad. Sin olvidar que la pugna por retener y captar talento —sobre todo con capacidades digitales— es global. Los países con los mejores proyectos y mayores remuneraciones tendrán más probabilidad de atraer ese talento. En el caso de Europa, y en concreto de España, además de una estrategia para atraer inversión e innovación, es fundamental contar con esos recursos humanos con elevadas capacidades para poder volver a recuperar la competitividad y productividad, tan necesarias para el crecimiento y el bienestar futuro.

Este artículo se publicó originalmente en el diario La Vanguardia.

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La pérdida de poder adquisitivo y su significado

julio 1, 2024

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Revisión al alza de las previsiones de crecimiento, tirón del empleo… las cifras macroeconómicas confirman el momento dulce de la economía española desde una perspectiva agregada. Y, sin embargo, las encuestas cualitativas dibujan un panorama más complejo, con matices relevantes para la política económica. Según el Eurobarómetro del otoño pasado, casi la mitad de los europeos consideran que su nivel de vida se ha deteriorado en el periodo reciente, sin que se vislumbre un cambio de tendencia en los próximos años. En el caso de España el porcentaje de opiniones pesimistas es algo mayor y en Francia roza dos de cada tres personas encuestadas.

Las percepciones individuales pueden ser volátiles, pero también se sustentan en una realidad ineludible: el brote inflacionario ha erosionado el poder adquisitivo entre amplias capas de la sociedad. En el bienio 2021-2022 marcado por la escalada del IPC, la remuneración media por asalariado retrocedió casi un 5,5% en términos reales, y la recuperación posterior ha sido incompleta. De modo que hoy por hoy el salario medio se sitúa prácticamente en el mismo nivel que en los albores de la crisis financiera (y apenas un 5% por encima de donde estaba a inicios de siglo, siempre en términos reales). El consumo per capita también se ha desplomado en relación a la situación anterior a la pandemia, acentuando la sensación de empeoramiento de las condiciones materiales.

En los otros grandes países europeos el recorte ha sido incluso más pronunciado, explicando el malestar que se ha extendido en la opinión pública a través de todo el continente acerca de la capacidad de los gobiernos —y de la propia Unión Europea— para mejorar el día a día.

La pérdida de poder
adquisitivo como consecuencia de la inflación no ha sido uniforme, afectando
con especial ahínco a las clases populares, por el peso de algunos de los
componentes más inflacionarios como la alimentación, la electricidad o los
alquileres. No debería sorprender que los colectivos con bajos ingresos
consideren la recuperación de la capacidad de compra de sus ingresos como la
principal de sus preocupaciones, según diferentes estudios de la Fundación de
Dublín. Por su parte, las rentas altas manifiestan una mayor preferencia por
otras cuestiones, como la reducción de jornada.

Ahora bien, la erosión del
poder adquisitivo de los trabajadores que han mantenido su puesto de trabajo
durante estos años contrasta con la mejora del millón y medio de personas que
se han incorporado al empleo (mayormente parados, jóvenes o inmigrantes). Es
decir, hay más ocupados, pero cada uno de ellos tiende a ganar menos, una vez descontada
la inflación. Esta constatación explica la contradicción aparente entre los
resultados macroeconómicos, respaldados por el ensanchamiento del mercado
laboral, y por otra parte la sensación individual de deterioro del nivel de
vida.

Con todo, la política
económica se enfrenta a la necesidad de mantener el dinamismo del mercado
laboral, y a la vez atender las expectativas de mejora de los ingresos de un
amplio espectro de la población, y no solo entre los colectivos más
desfavorecidos. Hasta tiempos recientes, el foco de atención se centraba en el
empleo de los trabajadores con bajos niveles de ingresos, los más afectados por
la globalización y un proceso de cambio tecnológico sesgado en detrimento del
trabajo poco cualificado. Algunos países como Alemania o Reino Unido habían logrado
desplegar políticas efectivas a este respecto.

El momento actual, caracterizado por una pérdida cuasi generalizada de poder adquisitivo y un cambio tecnológico disruptivo para todo el mundo del trabajo, plantea un desafío más profundo. El problema de fondo radica en la debilidad de la productividad, que a su vez refleja la insuficiencia de las políticas que funcionaron bien en un contexto global que ha cambiado radicalmente. De momento, ningún país europeo parece haber encontrado la fórmula mágica.

IPC Y SALARIOS | Según el indicador adelantado del INE, el IPC se incrementó en junio un 3,4% en términos interanuales, cifra que coincide con la previsión de Funcas. Este dato lleva la subida acumulada del índice, desde que se inició el brote inflacionario en el primer trimestre de 2021, hasta el 18,8%. Durante el mismo periodo, se estima que la remuneración media por asalariado —una variable que proviene de las cuentas nacionales, incluyendo los salarios directos y otros costes laborales— se ha revalorizado un 14,4%, es decir 4,4 puntos menos que el IPC.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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¿Qué esperar del Foro de Sintra de Bancos Centrales?

junio 28, 2024

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La bella
ciudad lusa de Sintra acoge un año más, los próximos 1, 2 y 3 de julio de 2024,
el Foro de Bancos Centrales, que organiza el BCE. Es una cita obligada para
banqueros y analistas, al igual que lo es la de Jackson Hole (Wyoming) de
finales de agosto, de la Reserva Federal estadounidense. El contenido de estas
jornadas dice mucho de los asuntos que ocupan y preocupan a los banqueros
centrales. El Foro de Sintra lleva como leitmotiv La política monetaria en
una era de transformación, un guiño implícito al cambio de coyuntura de
tipos de interés, pero también al impacto de la tecnología y la inteligencia
artificial (IA), entre otros factores de conversión de la economía y la
sociedad.

Los
bancos centrales llevan desde 2007-2008 en un proceso continuo de cambio y
ampliación de sus funciones y competencias. Primero, inyectando una liquidez
enorme en los mercados para aplacar los desastres causados por la crisis
financiera global y de la deuda soberana europea. Después, para evitar la
deflación, una amenaza que fue real muchos años, se apostó por la contra natura
de los tipos de interés negativos. Posteriormente, cuando todo el mundo
esperaba la normalización de tipos y de las numerosas facilidades
extraordinarias de financiación, los bancos centrales tuvieron que seguir
actuando expansivamente por la pandemia. Y los últimos años, tras la pandemia y
con la guerra de Ucrania, surge una inflación elevada y resistente, que obligó
a subir los tipos de una manera inesperada y casi radical a niveles bien por
encima de los catalogados como “neutrales”.

Solamente
ahora parece que se puede iniciar un ciclo que relaje el precio oficial del
dinero. No obstante, el entorno es comprometido para los banqueros centrales.
No todos llegan a Sintra con las mismas sensaciones. Hay dos sesiones en las
jornadas que se dedican a los fundamentales de los tipos de interés y a la
evolución del ciclo monetario, y ahí se evidencian divergencias notables.

Estados
Unidos está creciendo por encima de lo esperado y con una inflación que se
resiste a llegar al objetivo. Por si fuera poco, unos mercados americanos en
pleno hype, en particular con las tecnológicas, que no paran de aumentar
su valor de mercado con los riesgos de corrección brusca que implica. La
exuberancia casi irracional con el valor de la empresa Nvidia es el caso más
extremo. Por todos esos factores, y para evitar reanimar la inflación en una
economía sobrecalentada, la Fed de Estados Unidos tiene una hoja de ruta muy
compleja para los próximos meses, tras ir demorando la bajada de tipos desde el
año pasado, y con un fin de año de gran relevancia política, con las elecciones
presidenciales, que pueden traer de vuelta a Donald Trump a la Casa Blanca,
algo que tener en cuenta también.

A este lado del Atlántico, el anfitrión en Sintra, el BCE, tiene sus propias tribulaciones. Una economía mucho más taciturna que la americana, con numerosos enigmas tanto a escala coyuntural —inflación, coste de la energía, crecimiento de los salarios— como estructural, con desafíos pendientes para mejorar la competitividad. Por eso, una sesión de las jornadas se dedica a la productividad europea a corto y largo plazo, donde queda mucho por hacer.

Hay
incertidumbre sobre si el impacto de la IA nos acercará (o nos alejará) de
Estados Unidos y China. También por los resultados de las elecciones europeas y
las elecciones anticipadas de Francia, que han vuelto a recordarnos la
pesadilla de las primas de riesgo, donde preocupa sobre todo el país galo. La
autoridad monetaria de Fráncfort continúa evitando que las rentabilidades de la
deuda soberana europea vuelvan a convertirse en el quebradero de cabeza que
fueron en 2012. Eso sí, el BCE ya ha comenzado las reducciones de tipos, algo
que puede impactar en una depreciación con respecto al dólar.

Esa diferente coyuntura a la que se enfrentan los dos principales bancos centrales se reflejará en los mensajes que Christine Lagarde y Jerome Powell transmitan sobre que harán con los tipos de interés. Coincidirán en que sus decisiones las toman reunión a reunión y a partir de la información disponible en cada momento. Difícil que coincidan en mucho más.

Los otros temas que trata el Foro reflejarán visiones distintas también. Se va a hablar de la biodiversidad, algo que parece preocupar mucho más en nuestro continente que en otras zonas del mundo. El intenso papel del BCE y la regulación financiera en potenciar la transición energética podría cambiar con la nueva legislatura europea, a la luz de las declaraciones de algunos de los partidos que lograron una mayor representación. El BCE seguirá supervisando la huella de carbono —entre otros indicadores— de los créditos e inversiones bancarias, pero quizás los objetivos del propio proceso de transición energética pasen a ser menos perentorios.

Se hablará también del sistema financiero internacional, único lugar donde se podría hablar de la economía y finanzas de los países en desarrollo, siempre un gran olvidado en estos foros. Por último, llama la atención (o, mirándolo con algo de ironía, quizás no) que no se vaya a tratar la cuestión de las monedas digitales, como el euro o dólar digital. El impulso político es bastante mayor en el caso del primero que en el segundo, pero quizás la mucha incertidumbre sobre las divisas digitales justifique no incluir un tema hasta que se considere que está más maduro.

Este artículo se publicó originalmente en el diario Cinco Días

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El auge del turismo, o cómo no morir de éxito

junio 17, 2024

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El
turismo está protagonizando un crecimiento intenso, mejorando netamente los pronósticos
prudentes que apuntaban a una mera normalización tras el golpe de la pandemia. El
auge podría persistir gracias a la diversificación de los destinos vacacionales
y su mejor distribución a lo largo del año, a tenor de los cambios de pauta detectados
por el Banco de España en su informe de previsiones. Y, sin embargo, la bonanza
también pone de manifiesto los límites del modelo de crecimiento español.

Sorprende el vigor en el inicio del año, habitualmente un periodo discreto desde el punto de vista vacacional: descontado la inflación, el consumo de los no residentes, aproximación del valor añadido que aporta el turismo al PIB, se incrementó un 13% en relación al mismo periodo de 2023. Fruto de ello, el turismo representa la quinta parte del crecimiento del PIB registrado en el primer tramo del año. Afortunadamente, los augurios de un desplome estructural como consecuencia de la pandemia no se han cumplido: el sector se ha aupado un 15,6% por encima de los registros anteriores a la crisis sanitaria (comparando los primeros trimestres de 2019 y 2024), y de momento nada parece detener su auge.

Y es que el tirón es en parte sostenible, especialmente cuando procede de territorios del interior poco visitados hasta fechas recientes o con margen de expansión. También existe un potencial de aprovechamiento, durante la temporada baja, de las infraestructuras hoteleras y de ocio saturadas en verano. En términos económicos, la productividad del capital turístico se estaría incrementando, al tiempo que sus beneficios estarían mejor repartidos.

El lado menos amable del bum
turístico es la inflación, presionada por la fuerte demanda de servicios de
alojamiento, restauración, viajes y ocio. En lo que va de año, el precio de estos
sectores, los más estrechamente ligados al turismo, ha crecido más del doble
que el resto de componentes del IPC. Así que los servicios turísticos emergen
como el último reducto del brote inflacionario, tomando el relevo de los
alimentos, en fase de desaceleración, y la energía, caracterizada por una
elevada volatilidad sin que se pueda discernir una tendencia clara. También explican
el desvío de la inflación con respecto a la media europea, una brecha que, de
prolongarse, afectará la competitividad del conjunto de la economía española:
lógicamente, los salarios relativos tienden a reflejar los diferenciales de
IPC.

La escasez de vivienda es otro escollo en este contexto, pudiendo provocar la “expulsión” de actividades que no están asociadas al turismo o de personas que residen en zonas altamente demandadas (el fenómeno del crowding out). En última instancia, la falta de espacio habitacional, una situación paradójica para un país tan poco denso como el nuestro, podría incluso limitar las posibilidades de expansión de servicios no turísticos o de nuevas industrias, planteando un dilema de política económica.

Una manera de afrontarlo
consiste en constreñir la proliferación de pisos vacacionales, especialmente
cuando existen alternativas en alojamientos hoteleros convencionales. Este tipo
de medidas, sin embargo, sería insuficiente si el empuje del turismo fuera más
estructural, caso de una mejora permanente de la competitividad del sector,
difícil de contrarrestar: ante el riesgo de masificación, ciudades como
Florencia o París han elevado los impuestos turísticos, sin lograr quebrar la
tendencia (aunque el impacto en la recaudación, eso sí, puede ser sustancial).

En lo inmediato, la inversión destinada a ensanchar el potencial turístico y a reactivar la construcción residencial, junto con la entrada de mano de obra extranjera, pueden prolongar un ciclo expansivo que ha sido instrumental para salir de las diferentes crisis que han asolado la economía española. Pero las señales de saturación son cada vez más perceptibles, al tiempo que se agudizan los riesgos de expulsión de sectores con alto valor añadido, empleo de calidad y contenido tecnológico elevado. La diversificación del tejido productivo es, por tanto, un objetivo que conviene preservar.

IPC | Se ensancha la brecha de inflación con la zona euro: el IPC subió en mayo un 3,8% en términos interanuales, frente a una media europea del 2,6%, según el dato avanzado de Eurostat. Se trata del diferencial más elevado desde que la curva de inflación se invirtió en octubre pasado. El deterioro procede en buena parte de los servicios relacionados con el turismo: el agregado compuesto por la hostelería, paquetes turísticos, viajes y restaurantes encarece sus precios a un ritmo muy superior al IPC total (diferencial de 1,1 puntos en lo que va de año).

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Bajan los tipos, no sin riesgos

junio 11, 2024

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Ha llegado finalmente en junio, aunque se esperaba como “agua de mayo”. Este jueves el Banco Central Europeo bajó los tipos de interés un 0,25%. Muchos pensaron “¡por fin!” en un contexto en el que la eurozona tiene una macroeconomía mucho menos floreciente que la de Estados Unidos. Los estímulos monetarios pueden ayudar a reanimarla, sobre todo en aquellos países más dependientes de la industria, que son los de crecimiento del PIB más débil. Afortunadamente, España, es una de las excepciones, por diversas razones entre las que destacan respecto a otros socios europeos, nuestra especialización en servicios y un mix energético con menor coste. No obstante, los mercados de trabajo europeos están resistiendo, algo a tener en cuenta ante lo “pegajosa” que está siendo la inflación. No olvidemos que algunos países europeos están cerca del pleno empleo, donde podría volver algún crecimiento de precios ante insuficiencias de la oferta.

Aunque la media está acercándose a la referencia del BCE del 2%, en algunos países —como España— queda más recorrido para converger a ese objetivo. Mayo no trajo un buen dato pero las expectativas continúan siendo que el descenso de la inflación continúe hasta fin de año. La autoridad monetaria parece convencida de ello, a pesar de los aumentos recientes en las remuneraciones salariales en países centrales (como Alemania), mientras, en paralelo, se intenta generar cierto impulso a la economía reduciendo costes financieros. Vendrá bien a empresas e hipotecados, que ya han comenzado a beneficiarse de la disminución del Euribor, que ha venido descontando la decisión del BCE.

Disminuir el coste del dinero en la zona euro —y aunque el BCE no se compromete con ninguna senda futura de tipos— se adelanta a las de otros bancos centrales, especialmente al impasse de la Reserva Federal estadounidense que ahora mismo parece que no tocará el coste del dinero oficial hasta que pasen las elecciones presidenciales de noviembre. Según los responsables de la Fed, Estados Unidos, con una inflación aún más pegajosa y con pleno empleo, correría riesgos si baja demasiado pronto tipos. El BCE tiene menor margen de espera ante la debilidad de su macroeconomía y, de algún modo, corre el riesgo de aflojar demasiado pronto el endurecimiento monetario antes de poder decir que se ha vencido la inflación.

Un segundo riesgo, también relevante, es que el problema de la atonía de la economía y sector empresarial de Europa finalmente no tuviera mucho que ver con el encarecimiento de los costes financieros desde 2022. Y que residiera más en problemas estructurales como la mayor fragmentación del mercado, el modelo de transición ecológica o carencias por el lado de la oferta (talento, energía). Por supuesto, un abaratamiento de tipos aligera la carga. Sin embargo, los problemas importantes probablemente no residan ahí, y podrían requerir notables reformas estructurales. Por ello, a medio plazo podría seguir la flojera de la economía europea. Hace falta algo más que bajar tipos, una estrategia además no exenta de riesgos hasta la victoria sobre la inflación.

Este artículo se publicó originalmente en el diario La Vanguardia.

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La espiral de precios de la vivienda

junio 10, 2024

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Cada día que pasa se complica la búsqueda de una solución a la escasez de vivienda que padece nuestro país, particularmente entre los jóvenes. La buena marcha de la economía, avalada esta semana por el veredicto favorable del informe del FMI, es una realidad que podría restar sensación de urgencia: los expertos del Fondo pronostican un avance del PIB superior al 2% tanto este año como el que viene, sostenido por el dinamismo del mercado laboral y la solidez de la posición competitiva del tejido productivo en un contexto internacional complejo.

Sin embargo, como reconoce el Fondo, la escasez de vivienda, además de ser un problema social de primer orden, puede convertirse en una importante limitación, dificultando la movilidad hacia las zonas más dinámicas y constriñendo la capacidad de atracción de talento. Esto último es especialmente perjudicial para un modelo productivo como el español basado en la incorporación de fuerza laboral (y con poco avance de la productividad). El encarecimiento de la vivienda es por otra parte un factor de inflación, por su traslado a los costes de producción e, indirectamente, a las demandas de compensación salarial.

Todo apunta a que el cuello de botella radica en la falta de oferta: en los últimos años, se ha construido poco más de la mitad de lo que sería necesario para satisfacer la demanda derivada del crecimiento poblacional, redundando en un déficit creciente, incluso si todas las viviendas vacías se pusieran en el mercado o las de alquiler vacacional se paralizaran. Pero el diagnóstico deja abiertas algunas cuestiones claves.

En primer lugar, contrariamente a algunas afirmaciones, el déficit de construcción residencial no obedece a la escasez de suelo urbano: éste abunda, algo bastante lógico en un país con poca densidad poblacional. Prueba de ello, tras el desplome posterior a la crisis financiera, el precio del suelo se mantiene en cotas reducidas, aun cuando su desarrollo en forma de inversión inmobiliaria sería rentable: la brecha creciente entre el precio del suelo y el de venta de vivienda nueva muestra que el mercado, por sí solo, no aportará una solución a la escasez, y que es necesario abordar las disfunciones.

Así pues, para desatascar
la construcción aprovechando el suelo disponible, es necesario aportar seguridad
jurídica a los promotores, particularmente en lo que atañe a la lentitud de los
trámites administrativos y al periodo de impugnación (algo que pretendía el
proyecto de ley retirado recientemente).

Pero también influye el destino de la inversión, ya que la demanda procede en buena medida del segmento del alquiler, que es también el más relevante desde el punto de vista de la movilidad y de la emancipación de los jóvenes. Por tanto, la puesta en el mercado libre de vivienda en propiedad no aliviaría esa demanda insatisfecha: solo operaría a largo plazo y débilmente en comparación con iniciativas basadas en la elevación de la oferta de alquiler.

Otro imponderable, según
el sector, es la incertidumbre relativa a los costes de construcción y a la
disponibilidad de mano de obra como elementos limitativos de la inversión. El
despliegue de programas de formación de parados y la mejora de las condiciones
laborales podrían ayudar a aliviar la percepción de escasez. Pero, en todo
caso, la mera anticipación de una espiral de costes de producción unida a la
sensación de demora sine die de las iniciativas de apoyo al sector, solo
pueden retrasar el inicio del ciclo de construcción.

En suma, cuanto más se intensifica la escasez de oferta, más se complica su solución, de modo que urge un plan que aborde los diferentes frenos a la inversión. La bajada de tipos de interés y las medidas de apoyo a la demanda, generalmente poco eficaces, no detendrán la escalada de los precios y el déficit de vivienda asequible.

ALQUILER | Según Eurostat, el 24,7% de la población española residía en una vivienda en alquiler en 2023, un porcentaje que se ha incrementado desde la crisis financiera (en 2007 era inferior al 20%). La situación es similar a la de otros países mediterráneos, pero dista todavía de la que prevalece en el centro de Europa, particularmente Alemania donde más de la mitad de las personas viven de alquiler, y Francia con algo menos del 40%. Por otra parte, solo uno de cada tres inquilinos se beneficia de un alquiler reducido o subvencionado en España.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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La bajada de tipos de interés

mayo 14, 2024

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Parece que el Banco Central Europeo iniciará la disminución del precio oficial del dinero en su próxima reunión del 6 de junio. Nunca se sabe. Son decisiones que dependen de los datos hasta el último minuto pero todo apunta a que sí. Incluso se habla de que un segundo descenso de tipos para la reunión del 18 de julio. De manera consecutiva. El BCE comenzará ese proceso sin que la Reserva Federal estadounidense lo haga. Tras meses en que se especulaba que la Fed iba a iniciar los descensos de tipos antes, lo ha ido posponiendo ante la fortaleza de la economía americana y la resistencia aún existente —aunque cada vez menor— de la inflación a volver a su nivel de referencia, el 2%.

Los banqueros centrales de ambos lados del Atlántico parecen convencidos —casi confiados— en sus últimas declaraciones de que la inflación evolucionará favorablemente. Esa confianza parece más consolidada en la zona euro que en Estados Unidos, que quiere esperar un poco más antes de bajar tipos. También el Viejo Continente tiene una coyuntura macroeconómica más débil, por lo que le vendrá muy bien un estímulo monetario en forma de abaratamiento del precio oficial del dinero. El crecimiento de los salarios europeos se está desacelerando, lo que probablemente es compatible con las proyecciones de remuneraciones futuras del factor trabajo y de la inflación que maneja ahora el BCE, y por eso, es más probable que comiencen pronto los descensos de tipos.

El cierto desacople en las decisiones de los dos
principales bancos centrales —Fed y BCE, que no bajarán a la vez— habrá que
seguirlo de cerca, por las consecuencias sobre los mercados cambiarios y los
flujos de capitales. La economía estadounidense, a pesar de algún dato suelto
de empleo que no es tan favorable, sigue cerca del pleno empleo y creciendo con
fuerza. Las noticias de las empresas tecnológicas y sus potentes inversiones en
inteligencia artificial son uno de los grandes pilares que sustentan esa
bonanza y deberían azuzar a la adormecida Europa, donde parece que vamos mucho
más rezagados en esas inversiones. Esa vitalidad empresarial, junto a tipos de
interés más elevados allí, pueden apreciar el dólar y encarecer algunas de las
importaciones europeas más importantes, como el petróleo y gas. No es que esa
evolución de las divisas necesariamente vaya a generar una nueva ronda de
inflación en Europa pero habrá que estar muy atentos.

El que disminuyan los tipos no significa que no vayamos a continuar un tiempo —más de lo imaginado hace dos años— con niveles elevados, superiores al 3%. Aunque las empresas y familias notarán un alivio, aun estarán lejos de las benignas condiciones financieras existentes antes de 2022. El futuro entorno de tipos más bajos también ayuda a entender los movimientos corporativos en el sector bancario como el que estamos viendo entre BBVA y Sabadell, primero “amigable” y ahora hostil. Lo que pase con el precio oficial del dinero va a ser determinante hasta finales de 2025.

Este artículo se publicó originalmente en el diario La Vanguardia.

Gracias por leer La bajada de tipos de interés, una entrada de Funcasblog.

Previsiones al alza

abril 30, 2024

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En las últimas semanas hemos observado que las previsiones de crecimiento del PIB para la economía española han sido mejoradas por distintos organismos. El Fondo Monetario Internacional ha sido el último. Considera que España crecerá el 1,9% este año (antes estimaba el 1,5%) y un 2,1 en 2025 (se mantiene el pronóstico anterior). Nuevamente los datos pueden terminar mejor de lo que se esperaba a comienzo de ejercicio. La coyuntura arroja buenas noticias en una economía que parece gestionar, en épocas de crecimiento, mucho mejor el corto plazo que el largo plazo, que sigue presentando desafíos y dificultades que vienen de lejos.

Este año se ha escrito mucho sobre la falta de exactitud de muchas de las previsiones macroeconómicas de los dos últimos años, que al final siempre fueron mejores que las previstas al inicio de sus respectivos ejercicios. En nuestro país y también para la zona euro, Estados Unidos y Reino Unido. Por ejemplo, al final los temores de recesión en EE. UU. no se han cumplido y el desempeño de su economía en PIB y empleo ha sido muy favorable. En la zona euro —con Alemania a la cabeza— sí que ha llegado a la recesión técnica, pero con casi nulo impacto en empleo. La economía española ha mostrado mejor comportamiento en términos de tasas de crecimiento que nuestros vecinos. Y aunque el empleo resiste, queda mucho por hacer.

Un contexto monetario tan
endurecido para atajar la inflación como el de los dos últimos años generaba en
épocas pasadas recesión y notables pérdidas de empleo. Solamente con recesión
se lograba calmar la inflación. A pesar de que las generaciones actuales no
conocíamos ni habíamos gestionado un episodio de inflación, la fuerte subida de
tipos de interés no ha causado un impacto significativo y negativo sobre la
actividad económica y muchos menos sobre el empleo. La política fiscal, que ha
continuado siendo expansiva, puede ser uno de los factores de la fortaleza de
la economía, y que da lugar a previsiones que se suelen quedar cortas. No es el
único factor. El ahorro pospandémico
puede estar favoreciendo el vigor del consumo también en muchas economías
occidentales.

La inversión no sigue los mismos derroteros. No se reactiva en numerosos países por las tensiones geopolíticas y la incertidumbre sobre la velocidad de la transición energética, que impiden la necesaria confianza. Quizás España es de algún modo una excepción, aunque no puedan lanzarse las campanas al vuelo. Una especialización productiva con menor peso de las actividades industriales más afectadas por la incertidumbre, un mix energético más diversificado y de menor coste, una captación neta —y consiguiente aumento de oferta— de trabajadores y capital humano —sobre todo de otros países hispanohablantes—, y unos costes salariales inferiores a los de otros países del entorno, puede estar ayudando a recibir inversión. Conviene aprovechar esta coyuntura inesperadamente favorable para sentar las bases, de una vez por todas, sobre cómo hacer frente a los numerosos retos de competitividad y sostenibilidad de las cuentas públicas.

Este artículo se publicó originalmente en el diario La Vanguardia.

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