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Las líneas de defensa necesarias para evitar una nueva crisis financiera

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Han sido oportunas las palabras del Gobernador del Banco de España –y Presidente del Comité de Supervisión Bancaria de Basilea–, Pablo Hernández de Cos, hace unos días con motivos de las reuniones del FMI en Washington. Apuntaba que para evitar nuevas sacudidas financieras era necesaria una mayor implicación de gobiernos, banqueros y accionistas. Cierto es que, cada uno con su gorro (sus mandatos), son líneas de defensa. Palabras pertinentes porque siempre que hay procesos de inestabilidad económica o financiera llega el momento de repartir culpas.

En Estados Unidos, ese día de ajuste de cuentas (day of reckoning) está generando no pocas controversias. Qué menos, teniendo en cuenta que, desde la crisis financiera, se había asumido que la supervisión bancaria en tierra estadounidense había mejorado de forma notable. Algunos señalan que la culpa exclusivamente es de bancos como SVB, porque su gestión era deficiente. Parece algo simplista. Un mal gestor siempre debe ser detectado por el supervisor. Tampoco es aceptable (aunque históricamente irrebatible) la idea de que los bancos gestionan riesgo y, como tales, la incertidumbre los acompaña y, a veces, zarandea. Para evitarlo se diseña y rediseña la regulación y la supervisión bancaria. Por supuesto, hay quienes miran directamente a la Reserva Federal de Estados Unidos para preguntar cómo es posible que estos episodios de inestabilidad financiera ocurran cuando proceden de fallos de gestión y de reporte básicos. No se trata de operaciones financieras complejas de dudosa innovación, sino de errores de primer curso de banca que no deberían haberse permitido. Tampoco faltan los que miran al supervisor estadounidense que, tras grandes alharacas al comprobar las consecuencias de la crisis financiera, emprendió una reforma que se consideraba ambiciosa, la Dodd-Frank Act, con nombre Wall Street Reform and Consumer Protection Act de 2010.

Sin embargo, la Administración Trump aligeró enormemente en 2018 la carga regulatoria y de cumplimiento normativo a los bancos regionales y de dimensión mediana y pequeña, con la Economic Growth, Regulatory Relief, and Consumer Protection Act. Esto pudo haber creado una laguna en el perímetro supervisor que facilitó la crisis del SVB. Asimismo, Estados Unidos cuenta con un número demasiado amplio de agencias supervisoras a distintos niveles territoriales, que pueden haber facilitado los problemas que han tenido algunos bancos medianos. Eso sí, cuando arrecian tempestades, todos miran a la Reserva Federal pidiendo grandes ayudas. En esta ocasión, como en otras anteriores, con un gran cañón de liquidez.

Europa, afortunadamente, parece alejada de este galimatías regulatorio del otro lado del Atlántico. Ha permitido afrontar las últimas turbulencias financieras con mayores fortalezas relativas. En todo caso, hay que aprender de las lecciones de lo acontecido en otras latitudes.

Luego están los que, desde un prisma más amplio, identifican otras causas. La principal es que la acumulación de deuda y su renegociación han sido muy sencillas en épocas en las que los tipos de interés han sido nulos o negativos. Era terreno inexplorado de consecuencias imprevisibles. A nadie pilla desprevenido buena parte de lo que pasa cuando los tipos han subido. Todas aquellas empresas que no eran demasiado solventes y sobrevivían con deuda casi gratuita se las ven y se las desean ahora. Aquí también hay muchas categorías de predicción dentro del mismo problema. Para algunos, esto es sólo el principio de una gran crisis de deuda en la que cada cual (familias, empresas y Gobiernos) va a tener que demostrar su viabilidad y credibilidad, pero ya sin dinero barato ni protección indefinida de los bancos centrales. Para otros, es solo una transición necesaria en la que algunos van a sufrir, pero el sistema funcionará y la normalización financiera se acabará imponiendo.

Para completar la lista de diagnósticos, no podemos olvidar que la economía de todo el mundo está viviendo una transición hacia un modelo más verde y digital, pero también más automatizado. El debate actual sobre el papel de la inteligencia artificial es tan apasionante como inquietante, a la vista de las enormes capacidades existentes ya, cuando esta tecnología apenas está en sus primeras fases de desarrollo.

Con este panorama, uno se imagina a un banquero central, la estrella del rock-and-roll económico de las dos últimas décadas, que comienza a sentirse cansado de ser cabeza de cartel en los conciertos. Tienen el gorro de autoridad monetaria y, a menudo, el de supervisor bancario. Algunos tienen competencias cuasi-fiscales y otros, incluso sin tenerlas, son los que suplen las cosas que no hacen los Tesoros de los países. Muchos gorros.

No sorprende, en este contexto, la comentada llamada de algunos de los responsables de estas instituciones monetarias proponiendo repartir un poco las cargas. En el fondo, se trata de líneas de defensa para evitar nuevos episodios de inestabilidad financiera. Que cada cual asuma su gorro. Las empresas y bancos en su responsabilidad corporativa y adecuado reporting, las familias aprovechado las oportunidades que existen para mejorar su cultura financiera y tomar decisiones adecuadas de gasto y ahorro. Pero también los Gobiernos, asumiendo que esto va con ellos. No solo la inflación, que parece siempre algo externo sobre lo que intentan protegernos, cuando en realidad muchas de sus políticas alimentan el fuego de los precios. También en la adecuada sintonía y pedagogía para hacer entender la solidez económica y financiera allí donde la hay y la necesidad de ser prevenidos y cautos ante un mundo que cambia muy rápido. Luces largas para todos y no solo para los banqueros centrales.

Este artículo se publicó originalmente en el diario Cinco Días

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Anatomía de la sacudida financiera

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Las turbulencias desatadas en los mercados estos últimos días evidencian las vulnerabilidades financieras que entraña la lucha contra la inflación, y por tanto conviene no minimizar su gravedad. Sin embargo, a menos que se produzca un error de política monetaria, no parece que estemos en la antesala de una crisis similar a la que asoló el mundo —y con especial ahínco nuestro país—.

En apariencia, la quiebra de un banco californiano y la crisis de liquidez de uno de los buques insignia de las finanzas globales son fenómenos aislados. En ambos casos, los fallos de gestión son patentes y por tanto tales descalabros no son extrapolables al grueso del sector. Por otra parte, el contagio directo al resto de entidades debería ser limitado, sobre todo teniendo en cuenta la contundencia de los rescates en marcha, entre los que destaca la histórica inyección de liquidez del banco central suizo, equivalente al 6,6% de la economía del país. Según esta visión optimista, que también alude a “los elevados colchones de liquidez y la sana solvencia de los bancos europeos”, la calma debería volver pronto a los mercados.

Estos “accidentes de mercado”, sin embargo, son sintomáticos del riesgo macroeconómico generado por el endurecimiento de la política monetaria. Un riesgo que, por fin, el BCE podría estar empezando a incorporar, y que tiene una vertiente financiera y otra económica. La primera radica en la depreciación de los bonos comprados por las entidades financieras, bancarias y no bancarias, durante la época de tipos de interés negativos. El valor de esos bonos se reduce inexorablemente a medida que suben los tipos de interés, generando pérdidas latentes en los balances de las entidades bancarias, y un agujero aún más preocupante en las no bancarias (fondos de inversión y de pensión, etc.) que se han endeudado para impulsar su rentabilidad.

Según la Autoridad Bancaria Europea, los bancos europeos tienen en su balance un total de 3,1 billones de euros en bonos y obligaciones públicos, casi el 60% contabilizados a precios de amortización, es decir sin descontar las pérdidas latentes —en el caso de España las cifras son proporcionalmente similares—. Y en EE UU la corporación de seguro de depósitos eleva las pérdidas latentes del total del sistema a 620.000 millones de dólares.


Bien es cierto que la depreciación es teórica, es decir solo se materializa a vencimiento de los títulos (o cuando los bancos se ven forzados a venderlos, haciendo aflorar las pérdidas y agravando la huida de depósitos como en SVB). Y disponen de importantes activos líquidos, de modo que no estamos ante un desequilibrio similar a lo que ocurrió tras el estallido de burbuja inmobiliaria. Además, se supone que los bancos europeos se han asegurado contra las fluctuaciones de tipos de interés, sin suprimir el riesgo, que se transfiere a actores no bancarios como los hedge funds.

Pero eso es sin contar con el riesgo económico, puesto de manifiesto por la importante caída de la demanda de crédito tanto de los particulares como de las empresas como consecuencia del encarecimiento de los préstamos. Esta tendencia es la antesala de un enfriamiento de la economía, a la vez que limita la posibilidad por parte de las entidades de compensar la depreciación de sus bonos.

Atenazada por el doble riesgo financiero y económico, y la incapacidad de identificar nuevos focos de vulnerabilidad —que casi seguro surgirán en algún segmento del mercado, sin que los reguladores sepan dónde— la política monetaria está abocada a una mayor gradualidad. Hace bien el BCE en no prometer nuevas subidas de tipos, y mostrar su disposición a tomar medidas para afrontar el episodio de inestabilidad financiera. El resultado podría ser una mayor persistencia de la inflación, desmintiendo una vez más las previsiones del gurú monetario. Pero entre dos males, hay que elegir el menor.

IPC | La persistencia de la inflación sigue complicando la tarea del Banco Central Europeo. Descontando la energía y los alimentos, es decir los componentes más volátiles, el IPC de la eurozona se incrementó en febrero a un ritmo anual del 5,6%, tres décimas más que en enero. En España el incremento, también al alza, fue muy similar (5,2%, una décima más que en enero). Se espera una pausa en el crecimiento interanual del IPC en los próximos meses, por el fuerte repunte de los precios registrado el año pasado tras la invasión de Ucrania (efecto escalón).

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Dato no tan sorprendente

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Muchos son los analistas que llevan esperando una subida de los préstamos dudosos de la banca española desde hace algún tiempo. Ese pronóstico no se ha cumplido de momento, a pesar de los muchos shocks que lleva la economía de nuestro país desde hace un año: coletazos de la pandemia, impacto de la guerra de Ucrania, elevada y persistente inflación. Mucha incertidumbre. El último dato disponible —noviembre de 2022— publicado esta semana es del 3,68% del total del crédito, el más bajo desde diciembre de 2008. Muy alejado de la considerable morosidad que se tuvo en los años de la crisis financiera global.

No debería asombrar tanto este buen dato. Primero porque, como se enseña en Macroeconomía en las universidades, está fuertemente relacionado con la evolución del PIB y del empleo. La evidencia empírica existente es clara: cuando el PIB se contrae y el paro aumenta, suben los préstamos morosos. Sin embargo, 2021 y 2022 son años de crecimiento económico, a pesar de la incertidumbre, y el empleo se ha comportado razonablemente bien. Es cierto que en 2020 se produjo una fortísima contracción de la actividad económica como consecuencia de la covid y de las medidas de confinamiento y tampoco se notó apenas en la morosidad.

La clave, en mi opinión, es que se confió en que era un problema transitorio y se dio apoyo. Las numerosas medidas aplicadas —ERTEs, préstamos ICO con garantía pública, entre otras y generosas ayudas— fueron una palanca clave que permitió acomodar esa fuerte caída del PIB sin consecuencias de calado en el empleo o en la estabilidad financiera. Conforme algunas de esas medidas de apoyo se iban retirando en 2021 y 2022, se pensó de nuevo que podría repuntar la morosidad. Era lo que los modelos predecirían, pero no llegó a acontecer. Al fin y al cabo fueron años de crecimiento económico. Eso sí, basados en el efecto rebote tras la covid, y apoyados por el ahorro acumulado. Otras medidas y protocolos han sido importantes, como el último, el acuerdo sobre las hipotecas. Una red del trapecista que ha permitido soportar los fuertes vientos de cara del mercado de crédito en estos años. Poco o nada que ver con lo que aconteció de 2008 a 2013, donde estalló la burbuja inmobiliaria: notable contracción del PIB y escandaloso incremento del paro, junto al derrumbe del valor de los activos inmobiliarios.

Sin complacencia, eso sí. La situación puede cambiar y llevar a un cierto repunte de la morosidad. Con la adecuada gestión de las entidades financieras y la vigilancia supervisora, debería ser manejable. Los préstamos dudosos pueden aumentar ante la fuerte desaceleración de la economía, donde las previsiones de crecimiento para 2023 son mucho más modestas. Si el mercado de trabajo sigue mostrando resiliencia, como hasta ahora, ese aumento no debería ser de gran magnitud. No obstante, las subidas de tipos de interés —con cierto recorrido al alza—, en un entorno incierto de inflación (aun cuando esté bajando) y actividad económica mucho menos pujante probablemente terminará afectando. El crédito moroso podría repuntar en 2023. Sería una sorpresa que no lo hiciera.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Debacle a la británica

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La persistente incertidumbre monetaria y financiera ha visto aparecer una nueva fuente de inestabilidad que no todos esperaban: Reino Unido, sus finanzas y la libra esterlina. Una cadena de errores desde el Brexit de 2016 que han culminado en agudas tensiones. Los inversores han olido sangre y han huido despavoridos. El miedo no ha remitido a pesar de las extraordinarias medidas del Banco de Inglaterra comprando bonos soberanos y libras y de la reacción del gobierno de la primera ministra Liz Truss. Ni siquiera con la salida fulgurante del Ministro de Economía (el Chancellor of Exchequer), que anunció la bajada generalizada de impuestos, Kwasi Karteng, que fue reemplazado por un al menos inicialmente prudente Jeremy Hunt.

Todo recuerda a los tiempos de la crisis de la deuda soberana en la Eurozona. Hace diez años, la incompletitud institucional del euro no lograba que los anuncios gradualistas de unos y otros consiguieran convencer a los mercados. No fue hasta el “whatever it takes” (lo que haga falta) de Draghi y el inicio de la Unión Bancaria que la tormenta empezó a cesar. La situación en Reino Unido, con sucesión de anuncios y contraanuncios, no ha conseguido aún calmar a los mercados. Se precisan medidas de fondo que cambien la percepción actual de los inversores sobre su posición comercial y financiera en el mundo, la imagen populista de sus gobiernos y las vulnerabilidades estructurales. Además, han surgido dudas sobre si el país, en compensación por la pérdida de peso como centro financiero, no está siendo demasiado laxo con los riesgos de mercado de la llamada “banca en la sombra”, que también ha generado zozobra estos días. Por si fuera poco, los fondos de pensiones británicos también están sufriendo, entre otras razones, por su uso intensivo de derivados de gran riesgo como estrategia de cobertura. Poco se aprendió de 2008. Síntomas del debilitamiento de la base financiera del país.

Reino Unido, tras el Brexit, ha debilitado sus lazos comerciales y no solamente con la UE. Se nota en sus suministros que perjudican el consumo final pero también buena parte de su actividad productiva. Además, la entrada de capital humano foráneo —muy intenso hasta 2015— se ha ralentizado considerablemente, con lo que los cuellos de botella en determinados sectores y servicios se han agravado. Una economía más vulnerable que siempre necesitó de una libra esterlina fuerte para poder financiar más cómodamente sus abundantes importaciones. La depreciación actual frente al dólar reaviva la indeseada inflación por la vía de las abundantes importaciones. El que se anunciaran medidas fiscales expansivas era la chispa que hacía falta para que todo se torciera. Mandaba al traste todos los esfuerzos por reducir la inflación del Banco de Inglaterra.

Las medidas paliativas del gobierno de Truss y la actuación del Banco de Inglaterra no evitarán que las tensiones continúen. Hay mucho más que cambiar. Alejarse de populismos y reforzar credibilidad, que lleva su tiempo. Buscar soluciones de acercamiento al mercado único de la UE —principal socio comercial y vecino— sería un buen paso para que las cosas comiencen a mejorar y los inversores vean en el horizonte una mayor competitividad británica.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Se acabó el estigma

Ha costado mucho tiempo otorgar consideración al análisis bancario en los premios de la academia sueca. La concesión del Nobel de Economía a Ben S. Bernanke (The Brookings Institution), Douglas W. Diamond (University of Chicago) y Philip Dybvig (Washington University) supone un redimensionamiento de unas contribuciones que eran, al menos en parte, de largo conocidas y con notable incidencia práctica, pero que, tal vez, habían estado afectadas por un cierto estigma. Lo bancario era antipático o generaba cierta animadversión social tras la crisis financiera de 2008. Las ramificaciones de las contribuciones de estos tres economistas son hondas y pueden haber evitado males mayores para un tipo de crisis, las financieras, que, en todo caso, han tenido una grave y negativa incidencia económica y social. Hay que tener en cuenta que las principales contribuciones de estos economistas se produjeron a principios de la década de 1980 pero han sido la base sólida de modelos de supervisión y de gestión de crisis más o menos afortunados, pero con necesidades evidentes de conocimiento.

El caso de Bernanke es particularmente paradigmático, porque aúna una combinación rara de conocimiento académico de las crisis financieras —es, tal vez, el más destacado analista de la Gran Depresión de la década de 1930 en Estados Unidos— y la práctica como banquero central. A él se debe buena parte del camino que llevó desde la resolución de la crisis financiera de 2008 en Estados Unidos hasta la expansión cuantitativa sin precedentes que, aun hoy, se sigue considerando tanto un mecanismo que salvó a la economía en aquellos años como un experimento con consecuencias de largo plazo que están aún por dilucidar. En todo caso, Bernanke ilustró muy a las claras el coste social y de confianza que tienen las crisis por la disrupción que suponen en los canales de información financiera, racionando excesivamente el crédito y, por extensión, lastrando la inversión productiva de forma considerable.

No puedo evitar mostrar cierta emoción por la parte del galardón que corresponde a Doug Diamond, al que conocí durante mi estancia en Chicago durante la crisis financiera y a quien pudimos invitar al Foro de Finanzas organizado en la Universidad de Granada en 2011 y en Madrid en 2017, con una recordada contribución en Papeles de Economía Española de Funcas. Sus contribuciones junto al tercer premiado, Philip Dybvig, dan cuerpo a los estudios que permiten describir a los bancos como intermediarios necesarios para tomar depósitos y transformarlos en crédito, si bien, a su vez, están sujetos a delicados equilibrios que los hacen susceptibles a situaciones de tensión financiera —pánicos bancarios— que hacen necesaria la participación del Estado como prestamista de última instancia, ofreciendo sistemas de fondos de garantía de depósitos. En todo caso, como bien es sabido, todo en finanzas tiene un poco de azúcar, pero también de sal para la economía y estos seguros de depósitos han sido también frecuentemente puente hacia los rescates bancarios. El análisis teórico de Diamond y Dybvig ha sido, en todo caso, inspirador para toda la profesión, si bien la complejidad creciente del entorno financiero requiere de nuevas soluciones para evitar estas desoladoras crisis.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Crisis no financiera… de momento

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No parecía fácil evitar ramificaciones financieras de la crisis sanitaria. La brusca caída del PIB en 2020 y la menor reactivación de la actividad productiva en 2021 —con el daño adicional de la inflación—, no eran buenos augurios. Sin embargo, el sistema financiero ha respondido bien manteniendo la cadena de pagos y concediendo —con avales públicos del ICO— liquidez y crédito a empresas y autónomos. A diferencia de la crisis anterior, de naturaleza financiera, las instituciones de crédito han sido parte de la solución y no del problema. Por supuesto, la extraordinaria liquidez concedida por los bancos centrales, la relajación de algunas normas contables y las medidas de los gobiernos —garantías a los préstamos y moratorias— han evitado una cascada de insolvencias empresariales que habrían amplificado, y de qué manera, las consecuencias sobre la economía real.

Este miércoles se han publicado los datos de morosidad de octubre de 2021, que la sitúan en el 4,36%, casi invariable respecto a meses anteriores. Sin embargo, según un análisis reciente de la Autoridad Bancaria Europea, un 7,7% del stock de moratorias crediticias de la banca española sufre ya morosidad, similar al 6,4% de las financiaciones con moratorias vencidas. La de los préstamos avalados por el ICO se sitúa todavía en el 2%, aunque va al alza. Es probable que en 2022 aumente significativamente la morosidad conforme se retiran los estímulos a la economía. Cuánto dependerá de si los préstamos concedidos durante la pandemia pueden devolverse o, simplemente, se está aplazando un problema al que habrá que enfrentarse pronto. El tiempo ganado —a diferencia de la crisis de 2008— puede haber traído más beneficios que desventajas. Entre otras cosas, porque la pandemia está durando más de lo esperado.

Será fundamental determinar si la financiación avalada y las moratorias concursales y de crédito contribuyen a mantener empresas zombie, aquellas que no tienen viabilidad, independientemente de la pandemia. No contribuyen a la recuperación y supondrán un serio problema. La reforma de la Ley Concursal, aprobada en Consejo de Ministros esta semana, pretende dar aire a las empresas antes de conducirlas al concurso de acreedores. No se tendrán en cuenta las pérdidas acumuladas en los años de pandemia. Existe riesgo de “procrastinación” si las empresas aprovechan para retrasar un final inevitable. No obstante, la reforma va a vigilar que estos comportamientos no acontezcan y, si finalmente se llega a la solución concursal, esta sea más ágil y eficiente.

Algo parecido sucede con la moratoria de crédito. Cabe esperar que la ampliación de plazos y otras ventajas del código de buenas prácticas permitan a muchas más empresas salir adelante en comparación a las que solamente aspiran a retrasar su final. Estas precauciones en España y otros países no obvian los problemas de vulnerabilidad empresarial arrastrados desde la crisis financiera. Son más graves para aquellas empresas que no ofrecen una mayor productividad en la “nueva economía” digital y sostenible. Parece que la actual crisis no será financiera y el impacto sobre las cuentas públicas (por las posibles pérdidas en los avales del ICO) será limitado, pero tendremos que esperar más tiempo para afirmarlo con total rotundidad.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Nuevos antídotos ante una recaída inminente

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El fuerte enfriamiento de la coyuntura, en paralelo a la curva de contagios de la covid, plantea un desafío inaudito para la política económica al que conviene responder sin esperar a la adopción de nuevos presupuestos ni a la llegada de fondos europeos. El consumo pierde fuelle, por el deterioro de la confianza de las familias ante unas perspectivas ensombrecidas, mientras que la inversión empresarial sufre un parón y los mercados de exportación se resienten de las restricciones a la movilidad y a la actividad que imponen nuestros socios comerciales ante la segunda ola. En Europa la recuperación parece haber tocado fin (el índice PMI de octubre pasa ligeramente por debajo del umbral de 50, por primera vez desde la primavera). Y en España, a la espera de conocer el dato, todo apunta a una contracción aún más severa.

Gráfico 1

Gráfico 2

Fuentes: ICO y Ministerio de Inclusión, Seg. Social y Migraciones

Ante el espectro de una recaída de la economía española en el tramo final del año, la respuesta no puede limitarse a las recetas que funcionaron en la primavera. Los avales de crédito para las empresas en dificultad han tocado techo, incluso en el devastado sector del turismo y la hostelería —el total de créditos a este sector se ha estancado en el entorno de 11.000 millones de euros—, prueba de que las empresas que están al borde de la insolvencia son reticentes a acrecentar su endeudamiento en un contexto tan incierto.

Una política de recapitalización de empresas viables parece más adecuada que la concesión de nuevos préstamos, como subraya el Banco de Pagos Internacionales, que alerta del riesgo de quiebras en cascada. Esta es una eventualidad que conllevaría una crisis financiera (conviene escuchar las recomendaciones de este organismo internacional, el único en anticipar el estallido de la burbuja financiera hace más de una década). También se trata de agilizar la reestructuración de los negocios inviables, un proceso que se antoja largo y costoso en nuestro país como lo reconoce el Gobierno.

Por otra parte, las cifras agregadas ocultan una disparidad acusada, de gran relevancia para la política económica. El sector de servicios es el que peor lo está pasando, como lo muestra el descenso del índice de actividad en el sector de servicios, un insólito -1,7% en pleno agosto, es decir un -15,3% interanual, cuando lo normal es que se incremente vigorosamente en plena temporada turística. La industria, que depende menos del contacto humano, logra mantener su expansión. Alemania e Italia, gracias al fuerte peso de la industria y su presencia en el mercado chino, el único con una recuperación en “v”, aguantan mejor que España y Francia.

«Este es un entorno convulso que intensifica las transformaciones tecnológicas iniciadas en la era pre-covid y a la vez agudiza las desigualdades sociales. La cronificación de la crisis y el cambio estructural abocan la política económica a explorar nuevos territorios».

Raymond Torres

Además, existe una gran heterogeneidad dentro del sector de servicios. Repuntan los que se benefician del comercio electrónico o que pueden funcionar recurriendo al teletrabajo. Los servicios profesionales, o las actividades administrativas digitalizadas y de investigación, por ejemplo, presentan índices significativamente mejores que la hostelería o el transporte. Conviene, por tanto, facilitar la expansión del crédito y la movilidad laboral hacia estos sectores de servicios y de industria manufacturera que podrían convertirse en el principal pulmón de la economía.

Asimismo, si bien un repunte de los expedientes de regulación temporal de empleo es probable, el carácter por definición transitorio del dispositivo no es el adecuado para una crisis que amenaza con prolongarse. Esta es la gran oportunidad para la formación y el reciclaje de personas en paro de larga duración, o en riesgo de perder el puesto de trabajo como consecuencia de las transformaciones de la economía. Aquí también conviene innovar, aprovechando el potencial de acceso al conocimiento que ofrecen las nuevas tecnologías.

La nueva normalidad se está caracterizando por la sucesión de olas de contagios y una incertidumbre exacerbada. Este es un entorno convulso que intensifica las transformaciones tecnológicas iniciadas en la era pre-covid y a la vez agudiza las desigualdades sociales. La cronificación de la crisis y el cambio estructural abocan la política económica a explorar nuevos territorios.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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La segunda ola se abre paso en la economía

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Una de las principales premisas de las previsiones presentadas por el Gobierno esta semana, coincidiendo con muchas otras, es que la economía española habría emprendido una senda sostenida de recuperación, y que esta no se truncará hasta finales de año. La hipótesis es crucial, porque determina la pauta de crecimiento en los próximos ejercicios y que, de no realizarse, la política económica tendría que desplegar nuevas herramientas en un tiempo muy limitado para evitar un agravamiento de la crisis de consecuencias impredecibles.

Los vaticinios se basan en un rebote de la economía durante el verano, de ahí la previsión de un incremento vigoroso del PIB en el tercer trimestre, seguido de un repunte adicional en el cuarto. Esta pauta esperanzadora de recuperación en “v” asimétrica solo es posible si se reinicia el círculo virtuoso de la expansión, que consiste en un encadenamiento de mejoras de las expectativas de las familias y de las empresas, y de un incremento de gasto del sector privado, motor de la actividad y de la creación de empleo, un factor que a su vez tiende a afianzar el clima de confianza.

«El impacto latente de la crisis es potencialmente de mayor magnitud de lo que ya se ha manifestado […] Además, el giro coyuntural plantea la necesidad de nuevas herramientas que contengan la crisis».

Raymond Torres

Ese círculo virtuoso, sin embargo, se ha visto amenazado por los rebrotes de la covid, como lo muestra la inesperada recaída en septiembre del principal indicador de coyuntura (el índice PMI de gestores de compras de las empresas desciende notablemente, arrastrado por el desplome de los servicios). En principio, por tanto, la actividad habría entrado en fase contractiva, algo que contrasta con los registros al alza de los países de nuestro entorno y que nos acerca a una recuperación en “w”. Si bien el descenso es leve, el cambio de tendencia evidencia un deterioro de la confianza que conviene atajar sin demora.

Gráfico 1

Gráfico 2

Fuente: Markit Economics.

Porque, por una parte, el impacto latente de la crisis es potencialmente de mayor magnitud de lo que ya se ha manifestado. Prueba de ello, la Comisión Europea estima que más de 400.000 personas estaban en riesgo de paro en el segundo trimestre como consecuencia de la pandemia –estimaciones correspondientes a finales de junio, y que casi duplican el incremento del paro “abierto” –. El paro latente, si bien un fenómeno compartido con la mayoría de países europeos, es el resultado de las prácticas de retención de plantilla que han prevalecido en muchas empresas, más allá de los ERTE. Se ha optado por ajustes de jornada para así evitar despidos, porque se esperaba un shock transitorio.

Esto explica que el número de afiliados se incrementa pese al empeoramiento de la actividad, un resultado paradójico y que se produce por el número reducido de bajas. A medida que las expectativas se desvanecen, las empresas estarán abocadas a reconsiderar las prácticas de flexibilidad interna que han contribuido a amortiguar el impacto sobre el desempleo.

Además, el giro coyuntural plantea la necesidad de nuevas herramientas que contengan la crisis. De alejarse la perspectiva de una recuperación sostenida, un incremento abrupto de quiebras de empresas y de pérdidas en los balances de las entidades no es descartable, algo que abriría un nuevo frente, esta vez financiero, en la crisis.

El plan europeo de recuperación está concebido para transformar la economía –digitalizándola, haciéndola más verde y más intensiva en empleo de calidad— y no para facilitar el manejo a corto plazo de la crisis. Es decir, el objetivo, encomiable, del plan europeo es la mejora del tejido productivo, asentando las bases de una economía más eficiente y socialmente equilibrada. Pero su impacto será proporcional a cuánto tejido productivo se haya salvado y esté en condiciones de responder a las ayudas europeas, cuando lleguen.

Por tanto, el futuro de nuestra economía depende esencialmente de que encontremos nuevos consensos para restaurar el clima de confianza, empezando por unos presupuestos generales del estado que despejen incertidumbres, y de la adaptación de la estrategia económica ante un contexto cada vez más incierto. Solo así se conseguirá revertir el debilitamiento en marcha, y se abrirá un escenario de recuperación sostenida.

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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