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Cuando la economía crece, pero es difícil percibirlo

noviembre 1, 2024

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Hace unos días, impartiendo una conferencia, surgió una pregunta sobre cómo se podían reconciliar las comparativamente elevadas –y revisadas al alza recientemente– tasas de crecimiento de la economía española con la percepción de que las cosas no van tan bien a pie de calle. Algunos indicadores apoyan esa sensación, como son la pérdida de poder adquisitivo con la inflación, los relativamente bajos salarios y las enormes dificultades de una parte considerable de la población para acceder a una vivienda asequible.

A escala macroeconómica, las sorpresas están siendo positivas. Ya son dos años en que las previsiones de crecimiento van mejorando conforme avanza el ejercicio y el dato efectivo final confirma ese pronóstico más optimista. En 2024, a pesar de los titubeos globales y de la Unión Europea, con un cierto debilitamiento de la coyuntura, la previsión del FMI de la semana pasada sitúa el crecimiento para España en el 2,9%, de los valores más elevados a escala global y por encima de los del propio Gobierno (2,7%). Medio punto por encima de lo que dijo en abril, que a su vez ya había mejorado la anterior estimación. Funcas estima algo más (3,0%).

Estas correcciones –al alza– muestran lo complejo que es realizar estimaciones macroeconómicas muy precisas, y el PIB es uno de los casos más claros. Tal vez, si los agentes económicos e inversores hubieran tenido de referencia el 3% como crecimiento a primeros de año, habrían apostado más por nuestra economía. De ahí la gran importancia de revisar las previsiones si hay elementos que obligan a ello. Sin olvidar que algunos abogan por mejorar metodológicamente la estimación del PIB para que refleje otros aspectos más cualitativos del bienestar.

El crecimiento español está teniendo varios vientos de cola. Uno de ellos es el crecimiento de la población, fundamentalmente con la inmigración. En 2022, el saldo neto migratorio fue de 727.000 personas. 2023 y 2024 han ido incluso a más. Esto siempre lleva aparejado un aumento de la actividad económica, más aún cuando el paro sigue bajando (gradualmente) y el número de afiliados a la Seguridad Social está en máximos. No obstante, ese aumento de la población explica que el PIB per cápita o la productividad no hayan evolucionado tan favorablemente.

También parece estar jugando a favor del fuerte crecimiento de España nuestro mix energético, más diversificado y con mayor y creciente peso de las renovables, lo que parece un elemento diferencial con respecto a episodios inflacionarios pasados. Comparando con otros países, la situación energética, por ejemplo, de Alemania con una gran dependencia del gas –y hasta 2022 del proveniente de Rusia– genera muchos más problemas.

Asimismo, la especialización productiva en servicios –muchos muy competitivos–, con alta demanda en estos momentos, y no solo los turísticos, ayuda a que la economía española esté teniendo un buen desempeño comparado con otros socios europeos con un mayor peso industrial, con un cierto declive en demanda y en un proceso de reestructuración, como es el caso del automóvil.

Otro factor que ha ayudado a una mayor tasa de crecimiento económico de España es la contribución de los fondos Next Generation EU, que ha representado unas décimas de crecimiento en los últimos años. Está por ver el aprovechamiento de esos fondos a largo plazo para proyectos de modernización, digitalización y sostenibilidad y si generan efectos arrastre permanentes para la economía, de cara a los necesarios incrementos de productividad, que vendrían acompañados de mejores salarios y de un mayor bienestar.

El fuerte crecimiento del PIB, al venir acompañado de un intenso aumento de la población, ha dado lugar a que la renta per cápita no haya evolucionado tan favorablemente. Hace poco se recuperaron los niveles de renta per cápita de 2019. El proceso inflacionario –intenso durante dos años– ha hecho perder poder adquisitivo a buena parte de la población, lo que redunda en la sensación de muchos de que las cosas no van tan bien económicamente. Solamente las personas mayores de 65 años están con mejores niveles de renta per cápita que en 2019, al ser las que más pueden ahorrar.

El que el ahorro no llegue a generaciones más jóvenes, con una mayor capacidad de movilizarlo en demanda y gasto, es un cierto lastre. Si a esto se le añade el fuerte encarecimiento de un activo como la vivienda –la inversión más importante a lo largo de nuestra vida–, con graves problemas de acceso a ella de modo asequible en zonas tensionadas, la percepción es que la situación económica para muchos no va tan bien como parece mostrar el indicador agregado de crecimiento del PIB.

Una de las claves para que se alineen más los indicadores macro de actividad económica con los micro (per cápita) en un contexto de aumento de la población pasa por un aumento de la productividad. Por ejemplo, crear un entorno más amigable a las empresas, que incentive la inversión doméstica, que se ha debilitado en los últimos trimestres. Contrasta con el mejor comportamiento de la inversión extranjera.

Asimismo, una mayor inversión tecnológica (inteligencia artificial) ayudaría a sentar mejores bases para el aumento de la productividad, con lo que podría consolidar el fuerte crecimiento actual a largo plazo, y además las remuneraciones salariales podrían mejorar. Si además se aceleran otras actuaciones públicas, como son las relacionadas con mejorar el acceso a una vivienda asequible, las sensaciones individuales se acercarían al frío (y positivo, sin duda) dato de crecimiento agregado.

Este artículo se publicó originalmente en el diario Cinco Días

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El tirón económico frente a su percepción

junio 19, 2023

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La trayectoria de la economía sigue siendo positiva, a tenor de los principales indicadores macroeconómicos de actividad y de creación de empleo, y todo apunta a que el PIB superará durante este trimestre su nivel prepandemia. En el cuadro, sin embargo, persiste una zona gris, que no es menor: la debilidad de la demanda de los hogares, como lo avalan las rondas sucesivas de previsiones del BCE. El banco central acaba de recortar su pronóstico de crecimiento del consumo en la eurozona hasta un paupérrimo 0,2%, frente al 0,7% anunciado en diciembre. Y a la inversa, revisa al alza la previsión de PIB hasta el 0,9%, en doble que en diciembre.

La visión de la economía española es incluso más contrastada, con un pesimismo creciente en relación al gasto de las familias (la OCDE lo ha recortado hasta el 0,5%, casi tres veces menos que en la ronda de otoño) sin desmentir el optimismo acerca de la evolución de la actividad (el PIB se ha revisado hasta el 2,1%, prácticamente el doble que en el otoño y uno de los mejores resultados en Europa). Esta dicotomía se refleja también en las encuestas cualitativas de confianza, y contribuye a dilucidar la contradicción entre la realidad de una economía que va mejor de lo que se vaticinaba y la percepción social.

La explicación de esta desconexión hay que encontrarla en cómo la desescalada de los precios energéticos y de otros suministros se ha trasladado al tejido productivo. Según el BCE, los costes de producción se han abaratado al compás del vuelco de los mercados internacionales de las principales materias primas. Pero los precios internos han reaccionado con retraso, ensanchando los márgenes empresariales y a la vez manteniendo la presión sobre el IPC. Por otra parte, las remuneraciones han mantenido una senda de moderación: los salarios pactados en el conjunto de la eurozona subieron un 4,3% en el primer trimestre, casi cuatro puntos menos que el IPC, agravando la pérdida de poder adquisitivo acumulada desde el inicio del brote inflacionario. La tendencia ha sido similar en España, si bien la erosión de capacidad de compra ha sido algo menos acusada que la media europea (-2% en el primer trimestre descontando la inflación).

Afortunadamente, la resiliencia del mercado laboral ha atenuado el impacto del shock de precios en el bolsillo de los hogares, gracias a la aportación a los presupuestos familiares de nuevas fuentes de ingresos. Todo lo contrario de lo que sucedió en la crisis financiera, cuando la sangría de puestos de trabajo generó un desplome de la renta disponible y una caída sin precedentes del consumo (un escalofriante -9,6% entre 2010 y 2013), de modo que el nivel de vida de las familias se sitúa todavía en retroceso con respecto a las cotas precrisis financiera.

Con todo, el BCE anticipa una mejora del consumo en los próximos años, en base a dos premisas. Una, que las remuneraciones recuperen poder adquisitivo, algo que parece posible a medida que la desinflación se afianza y que los acuerdos salariales integran medidas de compensación. La otra premisa es que el empleo siga aguantando, y esto dependerá de la resistencia de la economía a la subida de los tipos de interés. Y ahí es donde radica la principal incógnita: el banco central se muestra optimista, pero también reconoce que el encarecimiento del dinero está afectando a los sectores más endeudados, a la vez que enfría la financiación de la inversión —uno de los motores más potentes del crecimiento actualmente—. Lagarde da a entender que el ciclo de ajuste de tipos de interés no ha concluido, de modo que podrían producirse al menos dos vueltas de tuerca adicionales. Con el riesgo elevado de invalidar sus propias previsiones de expansión sostenida. Y de frustrar las expectativas de mejora del nivel de vida.

PRÉSTAMOS | El crédito bancario para la compra de vivienda por parte de familias desciende a un ritmo acelerado. En el periodo de diciembre a abril, último dato disponible, el volumen de nuevos préstamos se redujo un 16% en comparación con un año antes. Excluyendo las renegociaciones de préstamos existentes, la caída es aún más aguda, rozando el 21%. No se apreciaba una tendencia similar desde 2013. Por otra parte, el crédito a empresas también se contrae, pero a menor ritmo (-9% en concepto de nuevos préstamos concedidos en el mismo periodo, sin renegociaciones).

Este artículo se publicó originalmente en el diario El País.

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Anticipando el corte del gas ruso

julio 18, 2022

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La clave de nuestro futuro económico radica en el gas ruso: en esencia, ese es el vaticinio de la Comisión Europea en sus últimas perspectivas económicas. Todos los países se enfrentan a una fuerte desaceleración tras el verano, cuando no a caídas del PIB que podrían durar uno o dos trimestres. Los más dependientes del gigante euroasiático serán los más afectados, pero en una economía interconectada como la europea ninguno está a salvo. Alemania e Italia, por ejemplo, apenas crecerían en torno al 1%, mientras que España, menos expuesta al riesgo de un corte total del suministro de gas ruso, crecería ligeramente por encima del 2,1%, frente al 3,4% de la anterior previsión. Actividad por tanto a la baja, y precios al alza por la misma causa: unos precios energéticos disparados cuya onda expansiva atraviesa el conjunto del aparato productivo, provocando más inflación.

El pronóstico, si bien lúgubre a corto plazo, mantiene casi intactas las perspectivas económicas a medio plazo esbozadas antes de la guerra. Y es que Bruselas augura que todo mejorará cuando el precio de la materia prima se estabilice, gracias a la aparición de nuevas alternativas a los hidrocarburos rusos, o a una tregua en las hostilidades en Ucrania. En ese preciso instante, bajará la inflación (la Comisión anticipa un IPC interanual cercano al objetivo del BCE 2% a finales de 2023 para la media de la eurozona) y la economía reanudará una senda de sólida recuperación.

El horizonte voluntarista de la Comisión, sin embargo, elude el papel vital de la política económica para afrontar el shock energético. De su gestión depende la supervivencia de muchas empresas que, pese a ser viables, necesitan un apoyo fiscal para ajustarse y transitar hacia un modelo menos intensivo en carburantes fósiles. Las sociedades europeas también amenazan con desgarrarse por el carácter desigual de la crisis: el informe confirma que los deciles de rentas más bajos son los más expuestos a la crisis, y los hogares manifiestan un malestar creciente ante la pérdida de poder adquisitivo de los salarios.

Bruselas no dice cómo afrontar estos retos y a la vez cumplir los objetivos de corrección de los desequilibrios de unas cuentas públicas lastradas por el coste de la pandemia. Sin duda la respuesta pasa por la gradualidad de los ajustes, pero también por una combinación de repriorización del gasto, flexibilidad en la utilización de los fondos europeos y medidas de reequilibrio fiscal.

Otro frente de vital importancia es la política monetaria. Las previsiones de Bruselas incorporan la hipótesis de un ajuste paulatino de tipos de interés. Algo deseable ya que una sobrerreacción agudizaría las tendencias recesivas. Sin embargo, la gradualidad, aparte de no estar garantizada, parece poco compatible con la previsión de una bajada abrupta de la inflación. Mejor prepararse a la eventualidad de un episodio inflacionista más duradero, y a la vez fortalecer los cortafuegos sociales con pactos de rentas. Y los financieros, gracias un instrumento eficaz antifragmentación: el próximo día 21 deberíamos conocer la propuesta del BCE. Esperemos que esté a la altura de las circunstancias porque de lo contrario los mercados no tardarán en presionar las primas de riesgo; la de una Italia debilitada tras la dimisión de Draghi, pero también la nuestra.

Las familias y las empresas españolas, tras un arduo periodo de desendeudamiento, están mejor posicionadas que en la crisis financiera para soportar el giro de política monetaria. Su posición financiera es también comparable a la media europea, incluso mejora la de algunos de los países llamados frugales como Holanda. Pero para el Estado una elevación progresiva de los tipos de interés tendrá un impacto mucho más pronunciado.

El Comisario Gentiloni resume el desafío apelando a una estrategia de “solidaridad, sostenibilidad y seguridad”. Ha llegado la hora de conciliar estos principios en los próximos PGE.

Primas de riesgo | El diferencial de tipos de interés entre el bono público español a 10 años y la referencia alemana, o prima de riesgo, se ha duplicado desde el inicio del año en paralelo al cese del programa de compra de deuda del BCE. Sin embargo, su nivel actual, en el entorno de 117 puntos básicos, es casi idéntico a la media del periodo expansivo pre-pandemia 2015-2019 de 120 puntos. En comparación, la prima de riesgo italiana alcanza 224 puntos, frente a una media de durante la expansión de 177 puntos.

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